#宏观

产能过剩这个讨论已经变成一种立场问题了。 “近端时间已经在对产能过剩进行约束，主要是此前工信部提到，大型国央企处在传统制造业，占用了大量信贷资金但是并未获得相应得收益，对实体经济的推动也较弱。解决方法是：1）改变传统低效生产模式，纳入设备更新当中。2）防止获得低息信贷资金，赚取中间差价。 所谓的产能过剩不是产的多，例如新能源这些生产效率是全球领先，是很高的。产能过剩是指：1）无效产出，即成本和产品获利是不对等甚至是倒挂的。2）产品没有销量，供给大于需求。这些行业主要指的是传统家电、小型轻工业等。”

只有流动性，即使有大牛也是昙花一现的疯牛，产业叙事没有EPS，也是一样来得快去得快，类似去年一季度AI，经济走牛大家EPS都起来了（且预期继续起来），才是大慢牛

早上看了一篇不错的研报，谈了不少兔子的事情，直接就笔记如下： 1、资金润的压力还是比较大，汇率有压力，兔民主要通过黄金、其他金属和港股来表达自润心，这事如果规模大了可能会有相关限制措施 2、一次性大便值不太可能，今年下半年估摸着最大容忍便值度就是5% 3、全球贸易的反弹主要是因为鹰需求不错，但是下半年可能就要萎，新兴市场的eps可能也要跟着萎，4月全球PMI已经又开始掉头向下 4、在鹰下半年，货币政策继续保持紧，财政政策也会转紧（利息不断增高+市场不太想要，这不逼着鹰储都开始缩QT规模了），这是下半年鹰会萎下来的原因，但是通胀也会跟着下来，美元指数自然也会跟着下来 5、无论是鹰还是兔，可能下半年都难看到大的刺激

虽然最近鲍大叔来来回回的说，预期管理做的很到位。不过现在听下来，华尔街大投行对降息的预期，基本上还是11月大选前会降一次息。 ​​​

债券投资绝对是一项技术活，尤其是利率债。就美债与中债现在这种走势，纯单资产策略，做多也捞不着，做空也捞不着。

深圳放开限购，深圳市住房和建设局5月6日发布《关于进一步优化房地产政策的通知》,非本市户籍居民家庭及成年单身人士(含离异)限购1套住房，在部分地区，个人所得税、社会保险的缴交年限要求由3年调整为1年。 但从，深深房A、深振业A、深物业A等上市公司表现来看，没有得到市场资金认可，房地产谨慎点。

最开始我看到图1以为是段子，细细算了一下发现真不是段子。日经自2021年1月1日至今上涨38.23% 图2，而彼时1元人民币对应的是15.81日元，现在的1元人民币对应的是21.68日元，日元对人民币贬值37.13%。 换句话说，这三年日元的跌幅基本对冲了日股的涨幅，这就是QD投资的最大风险——汇率风险。 最近几年因为A股市场的一言难尽，去年年底很多人都开始配置海外产品。但是我觉得大家在配置海外市场前，最好先把汇率搞明白，日元还算发达国家货币，汇率风险尚且如此。像东南亚、墨西哥都是教科书上汇率崩盘过的典型案例，不要随便碰自己不懂的东西，不然属于自己的股汇双杀，可能已经在路上了。

其实一个国家汇率的决定因素也比较好理解，如果是完全开放的经济体，短期根据金融套利模型，取决于各国中枢利率之差。长期看，两国的汇率取决于潜在增长率的对比。当然对于外汇不是自由流动的国家，还取决于经济发展阶段和利益在不同部门间的权衡。对于日本最近汇率，我觉得已经不能完全用短期套利来解释，本质是国家整体的衰弱，引以为豪的高端制造出口被韩国中国追赶甚至超越，全球滞胀期家里又有没有矿能卖钱，自身的消费纵深也不够，现在还能撑住的，是之前土豪期在海外投的些不错的矿和相关核心资产，不过地缘投射力量也不足，还需要美爹来收收保护费，其实巴菲特入股日本商社也可以这么理解

（接上条） 丰田虽然对电车一直扭扭捏捏，但面对中国市场，丰田也必须做反应，前两天日本丰田汽车与中国腾讯达成战略合作，共同开发电动汽车的人工智能、云计算和大数据领域。丰田希望通过这次合作提升在中国市场的电动汽车销量。 · 包括老马要和百度地图合作等等，今年将看到更多外资汽车和中国通讯，网络公司合作，原因也很简单，一方面是信息安全问题，另外一方面他们本身也做不过中国公司，又不想放弃中国的天量数据资源。

前几天舒尔茨来华，有朋友问成果，我说陆续产业方面的合作会逐渐浮出水面，果然，在北京车展开幕前一天，宝马计划对沈阳的宝马生产基地追加200亿RMB的投资，其实这两年宝马一直在追加对沈阳的投资，而且基本聚焦的就是电动车，还有宝马旗下的MINI也同样追加投资，德国汽车工业协会主席希尔德加德·穆勒是首次参加北京国际车展，宝马等公司高管也都出现在这次车展上。 其实上半年，尤其是3月份以来，不但是各国领导人来华密集，大企业来华搞投资谈合作也非常多，这就是经济周期和中国产业升级，扩大开放的影响，往大了说，俄乌战争以来，中国的战略位置和经济位置比较舒服，战争两年欧美日韩受困于能源价格，供应链危机，大通胀等问题，中国则充分利用了这个时机，往小了说，本身整体产业升级到位了，工业体系从2018年以来不管是内部原因还是中美贸易战科技战的外部原因，经历了一次比较快的整体升级，无论是电车，通讯，芯片，新能源，新材料等各方面。

如果股票商品上行，债券下跌。这是非常好的一种现象。 增长与通胀驱动型资产上涨。衰退与通缩类资产承压。 但如果债券跌，股票与商品也一起跌。那显然风险是比较高的。 现在中国侧的市场显然是前者。

宏观方面分享得不多，但上周这样大涨，内部做了些讨论：A股和港股突然强势，感觉和汇率有一定关系。 1）今年日本股市表现很好，年初至今上涨约14.8%。但是今年日元对美元贬值很厉害，年初至今下跌约12.3%。即，外资到日本炒股赚了钱，如果换回美元，基本赚了个寂寞。 2）由此联想，印度和越南等东南亚国家，虽然经济不错，但汇率同样有随时贬值风险。 3）全球大的经济体，只有中国特别在意汇率的稳定。而且，现在中国资产经历了三年大熊市后，相对便宜，假设经济能够企稳，就非常具有配置价值。周五外资净买入A股高达224亿元，创出历史纪录。 4）港股的话，因为港币本身挂钩美元，根本不用担心贬值问题，加上同样属于中国资产，过去几年跌幅更大，自然更为抢手，所以涨得最凶。当然这些本质是属于“事后诸葛亮”，也算是打打气吧，仅供参考。

简单聊一聊日本汇率，只聊可以聊的。首先当先的日本汇率大幅贬值正常不？太正常了。 叠加一下美日汇率与美国10年收益率，完全同步。为什么会这样？因为不可能三角，资本自由流动，固定汇率与货币政策独立只能三选二。日本选择自由流动，政策独立，就必须放弃汇率。自由流动没啥好说的，你懂的，必须选。政策为什么独立，因为债务太多了，如果跟随美国加息，日本仅利息就要支付GDP的13%。所以，没办法，只能放弃汇率。那么有什么解决办法呢？一，看着不管。二，大规模美元日元互换额度。三，想办法让鲍威尔降息。到现在，一直在一阶段，甚至还没开始二阶段。说明什么，日本现在也没那么着急

至于降息，先看缩表的变化吧，不缩了，那就是要降了。至于其他经济体，个人觉得要更多关注欧洲央行的态度。日本就这样了，耶伦摁着日本头，让他们不得干预汇率，即使不出危机，日韩这把也挺惨的。 这种背景下，钱流入咱们这，不管是脉冲式的，还是渐进式的，都不重要，趋势会形成

这几天因为研究日元贬值的后续影响和潜在机会，看了很多宏观大佬的文章。 有几点感受： 1、大佬们很不喜欢给出清晰明确的结论，总喜欢给了一堆数据和逻辑后来一句“意思很明白了吧”。我不知道别人怎么样，反正我是不太明白…… 2、同样的数据大佬们可以得出不同的预测，而且每种预测逻辑都好像都很有道理； 3、大佬们似乎只考虑数据，所有信息来源都是彭博终端，对现实世界发生的事情几乎完全不谈，好像金融数据包含了所有信息一样。 前两个问题我觉得主要是我自己专业能力太差，无法跟上大佬的思路，也无法求证大佬的结论。 但第三个问题，我就越来越疑惑了。 比如上条博文关于日元贬值与中国产业竞争的问题，我从一级市场了解的产业情况看，日本在装备、汽车、家电等大型产业领域这些年一直被中国挤压，且没有看到能反攻的迹象。造成这种退败趋势的主要原因我认为并不是因为汇率过高导致出口竞争力下降，而是产业研发能力、产业协同能力、人才梯队、管理理念等方面全方位的下降导致的。所以如果谁说日元贬值就能实现美国“友岸外包”、“去中国化”的目标，我是不相信的——中国出口商品价格低廉，不是因为价值低，而是因为太卷了。

经济增长低预期，通胀超预期反弹，美国陷滞涨风险。 GDP数据反映了美国经济边际降温，但暂时称不上明显恶化，后续仍需观察；而通胀的上行风险再度得到确认，市场定价美联储年内可能仅降息一次，时间推迟到12月。 美国第一季度实际GDP年化季率初值增长1.6%，预期2.4%，去年第四季度初值3.3%；一季度核心PCE物价指数年化初值环比上升3.7%，预期3.4%，去年第四季度初值2%。一方面是增长大幅低于预期，另一方面物价超预期反弹，数据发布后，美债利率大幅上行，美股下跌，美元指数走高，黄金小幅回调，市场有交易滞涨的趋势。

现在强势美元急需“收割全球”，全球流动性快速收紧。美元兑日元158.343了，年初才140，贬值12.39%。2021年初100，贬值58%。现在这势头，就算政府干预效果可能也微乎其微了。一般情况下，适度贬值对出口有利，但日元大幅贬值带来了严重的输入型通货膨胀，进口成本上升造成消费不断承压。韩元、印度卢比、印尼盾、马来西亚林吉特、越南盾、菲律宾比索等亚洲货币均持续走出下行曲线。对印尼和越南等国，由于经常账户赤字、通胀率和外债水平较高，本币大幅贬值让偿还巨额外债及利息变得更为困难。对目前人民币来说，跨境资金流动总体均衡，外汇储备总体稳定，在全球货币中表现稳健。 4月19日巴菲特旗下的伯克希尔再次大举发行了日元债券，总计筹集2633亿日元，自2019年以来，巴菲特的伯克希尔已经发行了8次日元债券，约为76亿美元。巴菲特不断的从日本借入日元买入五大商社，目前，巴菲特从五大商社获得的利润已超2万亿日元约合129亿美元，日元持续的贬值，又降低了今后的还债成本。

其实关于日元快速贬值，个人感觉，一方面可能是真不敢抛美债，因为美债在熊陡，这时候再来个抛售加大供应的预期，等于给美元补刀“加息”，息差拉大后，可能会引发美元指数进一步走强，产生更大的自反馈循环，越护汇率，日元越弱。 当然另一方面，那个躺平的鸽派态度，总感觉事出反常必有妖，是有相当的故意成分在里面，想引诱别人跟他一块贬值，好让鹰酱在本轮美元潮汐接近最后的时刻收割。

前段时间看到日元、韩元、越南盾的汇率贬值比较厉害，这几天韩元和越南盾走稳了点，但是日元贬值似乎在加速，尤其是前天一天就大幅贬值了1.72%，非常大。日元贬值会不会引发金融危机？似乎还不至于，一是日本企业的资产负债表没有明显的问题，历史上的几次金融危机基本是债务问题引爆的；二是日本股市里市值大的企业普遍是跨国企业，海外收入占比大，日元贬值甚至推动出口，且还会产生汇兑收益。

“你能够在日本以接近零利息借到日元，然后把日元给抛掉，买入美元资产，赚它5.25%的利息差。日元因此承受很大的抛售压力。” 日元狂跌源于日美两国货币政策的显著差异。日本央行上月结束了负利率政策，但仅将利率调高至0~0.1%的区间，对市场作用有限。而近期，华尔街对美联储年内降息的预期减弱，与年初形成鲜明对比。此前，包括美联储主席和纽约联储主席威廉姆斯在内的官员都发表了鹰派看法，认为“让高利率政策在更长时间内发挥作用可能是适宜”。基于此，日美利差可能将继续维持在较大水平，日元汇率闻风下跌。 　　另一方面，日本对外贸易存在逆差，且日本国内需求低迷，造成日企海外投资收益缺乏回流动力，这些结构性问题也是推动日元贬值的因素。