作者｜朱振鑫
头图｜视觉中国
一个行业的机会是多方面因素共同作用的结果，宏观的市场牛熊只是其中的一部分，我们既要自上而下，又要自下而上的去分析。一般来说，当我们决定投资一个行业的股票或者基金之前，至少要思考六个问题。上节课我们讲了前两个自上而下的问题，第一个是当前的经济周期是不是适合投资股票资产，第二个是当前经济周期下的股市风格是不是适合你选择的赛道。
从自上而下的角度，我们大致能确定投资的行业风格，但这只是一个基础的β收益，它就像是投资收益中最开始的那个“1”，决定了投资能不能赚钱的大方向。但具体能赚多少钱，也就是“1”后面能有多少个“0”，关键还要自下而上的去看一个行业是否具备超额的α收益。今天我们再来讲后面几个自下而上的问题。
问题三：判断你选择的赛道是否具备核心行业的特质？
也就是说，长期来看你所选择的赛道是不是具有较强的成长性和超额收益。
前面两个问题是从宏观中周期的角度去分析，也就是你所选择的赛道大方向在2-3年一个轮回的经济周期里是否适合。但我们在投资一个赛道的时候，绝不能只局限于这个中期维度，更应该从长期的维度去思考，看看这个行业是不是一个能在长期内保持成长并为我们带来稳定超额收益的核心行业。简单来说，就是跳出中短期，判断一个行业的长期趋势是向上还是向下。
对于长期趋势向上的核心行业来说，它的长期成长性更强，有明显的超额收益。如果我们判断对了β的中期方向、把握准了牛市周期，那它能在牛市帮我们获取更大的收益弹性，让我们多赚一点；而如果我们判断错了β的中期方向、不小心陷入熊市周期，那它也能在熊市帮我们获取一定的安全垫，不至于亏成无底洞。
比如近两轮周期里的白酒，在2016-2017年和2019-21年的两轮牛市周期里，中证白酒指数分别上涨了207%和407%，比沪深300基准（56%和97%）分别多出了201和310个百分点的超额收益。虽然在2018年和2021-2022年的两轮熊市周期里，中证白酒也大幅回撤，但回撤幅度和市场基准差不多，所以两轮中周期下来，中证白酒还是保持了416%的涨幅，远远跑赢同期沪深300的24%。
而对于那些长期趋势向下的非核心行业来说，虽然短期可能受益于经济周期轮动有一些机会，但由于没什么长期成长性，所以很可能是牛市涨得比别人少，熊市跌得比别人多，每一波机会之后又回到长期下行轨道，风险收益的性价比很低，不好把握。
比如2023年初很多人热捧的传媒，其实这种短期上涨的情景在历史上也曾出现过很多次，但基本都是昙花一现，牛市不涨或者涨得少，熊市又跌得多，所以近两轮牛熊下来，七年过去了，中证传媒指数不仅没涨，还大跌了60%以上，完全不具备长期投资价值。即便是在自上而下适合投股票、适合投消费或科技的阶段，这种非核心行业也应该避而远之。
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