本文来自微信公众号：诗与星空（ID：SingingUnderStars），作者：艺舒，原文标题：《福莱特：光伏赛道，小心翻车》，头图：视觉中国
在“碳达峰”、“碳中和”目标提出的背景下，光能作为可再生能源的重要形式之一，带动光伏产业飞速发展。
根据中国光伏行业协会统计的数据显示，2020年全球光伏新增装机130GW，同比增长13%。
光伏组件中最重要的部分是光伏玻璃，其强度、透光率等直接决定了光伏组件的寿命和发电效率，因此光伏玻璃行业与光伏行业联系紧密、相辅相成。
2006年以前，由于光伏玻璃行业的进入门槛较高，且市场需求量较少，国内光伏组件企业完全依赖进口光伏玻璃进行生产。
如今，我国已成为全球最大的光伏玻璃生产国，产量达到全球光伏玻璃产量的90%。其中，信义光能和福莱特[601865.SH]产能已形成“双寡头”局面，二者合计产能超过国内光伏玻璃总产能的50%。
福莱特的产品中，光伏玻璃收入占比80%以上。经过长期发展，与隆基股份、晶科能源、东方日升等一大批全球知名光伏组件厂商建立了长期合作关系。
另外还生产工程玻璃、浮法玻璃、家居玻璃等，虽然家居玻璃收入占比不大，但是与宜家达成战略合作将更有利于开辟家居板块业务市场。
近期福莱特因大量股票解禁和斥巨资买矿引起了投资者和证交所的关注。此次股票解禁数量为11.59亿股，占公司总股本的53.99%，以最新市价计算，解禁市值接近500亿元。
2020年和2021年部分股票解禁时，董监高管理人员曾减持股票1900万股和1600万股，套现金额约2亿和5亿元。
而此次解禁的股票涉及8名股东，其中有4人是公司实际控制人，8名股东之间还存在亲属关系，是典型的家族企业。
有了前车之鉴，难免令人担忧，此次股东们是否会减持股票，引发又一轮股价震荡？
另外，从2021年10月就公告要买两个矿，突然在今年公告不构成重大资产重组事项，引来证交所问询。
也许正是忙于回复证交所的问询，福莱特原本在年底就会披露的业绩预告迟迟未出，但从三季报的财务数据以及问询函的提示来看，需要警惕利益输送以及资金流失的风险。
一、业绩增长的背后
近年来在光伏行业利好政策频出以及下游需求大幅提高的双重因素下，光伏玻璃价格暴涨，福莱特的业绩节节攀升。
2021年前三季度实现营收63.37亿元、归母净利润17.17亿元，同比分别增长57.78%和111.5%。
这个行业是典型的重资产运营模式，福莱特在浙江嘉兴、安徽凤阳以及越南都有生产基地，并且为了扩充产能，还在不断新建生产线。
安徽二期的两个75万吨光伏玻璃产能的项目，以及四条光伏玻璃生产线，均通过发行可转债和非公开发行股票筹集资金。
除此之外，还有多个地区的生产线需要不断注入投资，资金缺口只有通过借款解决，可想而知资金负担非常重。
截止2021年第三季度，长、短期借款达到27.88亿，利息费用达到5772.82万元，预计全年利息费用将突破1亿。
然而费用化利息仅仅是其中一部分，还有资本化利息隐藏在在建工程中。
二、在建工程中的猫腻
试想利息总额确定的情况下，如果资本化利息被高估，费用化利息将偏低，导致净利润偏高。
2020年报披露的在建项目共有8个，资本化利息为5153万；2021年中报在建项目还有7个，资本化利息却只有958万。
并且年产75万吨光伏组件盖板玻璃项目的资金来源是可转换债券，2020年资本化利息为2981万，但2021年中报却没有确认资本化利息。虽然是半年报数据，但巨大的差异仍然说明资本化利息的确认存在一些猫腻。
除此之外，越南福莱特光伏玻璃生产线已接近完工，期初金额加上新增投资约15.7亿元，但转入固定资产的金额只有10.75亿。
近5亿的差异如果按年报中披露的折旧年限4-10年计算，每年折旧额将少计提5000万-1.25亿，那么利润将多出5000万-1.25亿。
以上种种迹象都说明福莱特的在建工程有一些水分，疑似存在盈余管理。
除了资本化利息说不清道不明，预付的巨额款项同样迷雾重重。第三季度末，包含一年内到期的非流动资产中的预付款总额约28亿，证交所也在问询函中要求福莱特说明，购买资产的过程中是否存在利益输送。
三、斥巨资买矿的合理性存疑
光伏玻璃的主要原料是纯碱和石英砂，为了锁定上游原材料价格、发挥规模效应以降低单位生产成本，福莱特在2021年10月公告，将以36.5亿的价格收购凤砂集团持有的大华、三力两座矿山。
二者之间关系匪浅，收购矿山的前三年，福莱特向凤砂集团采购的石英砂占采购总额的比例平均接近50%。
而凤砂收购大华、三力矿业仅2个月就转让给福莱特，并且标的公司整体净资产溢价14倍。这两座矿到底有何特别之处？
首先，业绩成迷。
三力矿业有两年因停产没有营业收入，平均亏损2500万元，平均净资产为-4081万元；大华矿业也仅在2021年获得营收6895万元，平均亏损68万元，平均净资产为3491万元。
其次，保有储量不明。
资产购买预案中三力和大华矿山的保有储量为3744.5万吨和1537万吨，而评估报告中分别为3278.3万吨和1648万吨，总共相差355.2万吨。巨大的差异将直接影响资产评估结论的准确性。
最后，生产规模不确定。
大华矿山计划将生产规模从50万吨/年扩大至 260 万吨/年，三力矿山计划从190万吨/年扩大至400万吨/年，然而相关手续能否办理成功尚属未知。
以上几点表现实在难以让人信服标的公司整体净资产能溢价14倍，虽然今年交易价格减少为33.4亿，但资产发生巨大增值的合理性仍然存疑。
更夸张的是，在生产规模变更不确定的情况下，双方约定股权转让协议生效后10个工作日内支付交易总价款的60%作为第一期款项，即20亿元。并且交易对方提供担保或取得福莱特的豁免后，可预先得到7亿元收购诚意金。
一方面，这样的资金安排与资产交割严重不匹配，存在一定的资金损失风险。
另一方面，目前福莱特账面资金仅有19.76亿，前三季度经营活动产生的现金流为
-9亿，投资项目和日常运营需要的资金量已经非常大了，因收购预付的巨额款项将带来更沉重的资金负担。
四、总结
光伏行业龙头企业多是重资产运营，通过新建生产线、扩大产能来提升营收和利润，然而在建工程却容易成为藏污纳垢的科目，沦为盈余管理的工具。
福莱特预付的大额款项，表面看似用于支付工程款、原材料采购款等，实际上还有部分用于收购。
至于收购的矿山能否真正有助于业绩增长，还要看交易双方达成的协议是否真实，而不是疑似利益输送。
本文来自微信公众号：诗与星空（ID：SingingUnderStars），作者：艺舒
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