出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
头图 | 视觉中国
进入2023年下半年，妙投团队将推出投资策略系列，与《绿到发慌，给你一颗定心丸》不同的是，本系列梳理了各细分板块的投资指引和潜在风险，推出的板块包括农林牧渔、医药、新能源、消费、科技……
本文是该系列的第一篇，分析了农林牧渔中的猪周期、白羽鸡、种业和动保四个细分领域，在2023年下半年的机会与风险。
核心看点：
伴随现金流持续亏损、仔猪价格回落，产能有望加速去化，猪周期下半年有望迎来配置窗口期；
若无明显强制换羽与延迟淘汰，需求端尚可，白羽鸡商品代鸡苗有望在7月见底；
传统种业下半年高景气度或难以持续，而种业转基因商业化进展将成为最重要的催化剂；
动保板块下半年将面临较大的业绩压力，可以关注非瘟疫苗商业化和宠物疫苗国产化进度。
2023年初至6月30日收盘，农林牧渔板块（申万）整体下跌超10%，同期上证指数、沪深300指数涨跌幅分别为3.65%、-0.75%，农林牧渔板块表现明显弱于大盘。
农林牧渔板块之所以走势疲软，一是养殖等权重板块在2022年走出阶段性独立行情后，受制于周期走弱、短期价格回落，2023年上半年均表现弱势；二是后周期板块如饲料、动保则受下游压制，面临较大的经营压力。
经过上半年的回调，农林牧渔板块整体估值已位于近三年底部区间。那么，市场悲观情绪是否得到充分释放？以及下半年我们该如何布局？
猪周期：周期磨底，低位布局
复盘历史，生猪养殖板块上涨行情主要有三个阶段：
（1）预期炒作阶段：因困境反转买入。此时处于周期底部，猪价持续磨底，产能开始去化，市场预期未来猪价会上涨，核心驱动变量是产能去化幅度；
（2）逻辑兑现阶段：此时猪价探底反转，新的周期开启，在猪价上涨的前半段，股价上涨速度较快，核心驱动变量是猪价，该阶段板块效应明显，优选出栏弹性高的猪企；
（3）业绩兑现阶段：猪价持续上涨，行业进入利润兑现阶段，此时行情出现分化，对个股的关注大于行业，核心观察猪企的出栏量、成本和业绩能否兑现。
虽然当前生猪产能连续去化，但去化相对偏慢，股价并未做出正反馈，仍处于启动早期。
农业部数据显示，2023年1月至5月，我国能繁母猪存栏连续环比下降5个月，累计去化2.5%。资本市场表现上，2023年初至6月末，猪肉概念板块累计下跌4.83%。
市场参与者实力提高及仔猪价格偏高或是产能去化较为温和的主要原因。一是随规模场占比逐渐提高，这意味着行业的亏损承受能力更强了；二是今年仔猪价格与生猪价格走势在1月底之后出现背离，猪价持续下探，仔猪价格却维持在相对高位，且仍有盈利，导致产能去化幅度较低。
（数据来源：Wind）
2023年下半年，猪价持续承压以及仔猪价格回落，将是产能加快去化的两个驱动力：
一是猪价持续下探，猪企现金流趋紧，倒逼主动去产能。
2023年以来，猪价一直低于17元/kg，3月底开始跌破15元/kg，当下生猪养殖平均成本线（现金成本+非现金成本）在17元/公斤左右，行业平均现金成本大约在15元/公斤，即行业亏损现金流持续了2个多月。
且很多猪企早在2023年一季度就开始亏损现金流，如新希望、天康生物、新五丰、唐人神、东瑞股份等。
通过分析能繁母猪存栏变化、生产效率以及市场行为的干预，可以预测2023年11月之前猪价会持续低迷。
具体分析如下：
（1）农业部数据显示，国内能繁母猪存栏从2022年的5月开始环比增加，一直持续到了2022年12月。能繁母猪是领先生猪出栏10个月的先行指标，即2023年11月之前生猪供给理论上是宽松的；
（2）生产效率持续改善。自2021年12月至2022年12月，低效母猪逐渐被淘汰，以及配种效率提升，导致新生仔猪在2022年3月-2023年3月处于快速恢复的过程中，对应6个月后的生猪理论出栏边际增加（即2022年8月-2023年8月）；
（3）养殖户对后市猪价不乐观，压栏和二次育肥的意愿就会降低，不会导致猪价出现大幅波动。
当猪价持续下探，行业现金流持续损耗，行业对猪价预期逐步转向悲观，产能去化速度或进一步加快。
二是仔猪掉价明显，有望强化产能去化预期。
2023年6月以来，仔猪价格出现回落。根据补栏仔猪到生猪出栏需要5-6个月时间推断，当前补栏仔猪大致对应11-12月生猪出栏，说明养殖户对年末猪价的预期较为悲观，外采仔猪的需求减少，导致仔猪价格下跌明显。
如果仔猪价格进一步回落，外销仔猪出现亏损，则会倒逼行业主动淘汰产能。
总之，随着猪价下探，现金流持续亏损、仔猪价格回落，产能有望加速去化，板块下半年有望迎来配置窗口期。
但当前猪周期未出现明显的反转信号，建议关注资金安全性高、估值低的标的，做滚动；当进入预期炒作阶段，优选出栏弹性高、成本低的猪企；谨防资金压力大、估值较高的标的，如新希望、傲农生物、神农集团和天邦食品等。
跟踪指标：我国能繁母猪月度环比进度（农业部数据+第三方数据）、生猪/仔猪价格走势等；
谨防风险：去化不及预期、二次育肥+压栏的风险等。
白羽鸡：反转行情有待开启
对于白羽鸡板块而言，商品代鸡苗价格是白羽鸡股股价的同步指标，即鸡苗价格上涨/回落之时，往往也是股价上涨/回调之际。
2023年一季度，受去年底疫情导致的停工停孵，鸡苗出现阶段性短缺，价格快速上涨至6元/羽以上，但随着生产的恢复，阶段性供给问题消失，在产父母代存栏进入高峰阶段，商品代鸡苗供应充足，价格出现大幅下滑，从6元/羽的高位下滑至2.41元/羽（2023年6月9日周度数据）。
与之对应的是，白羽鸡板块在2023年二季度经历了深度回调。以益生股份为例，期间跌幅超20%。
不过，近期鸡苗价格出现反弹迹象，白羽鸡板块也止跌企稳。2023年第22周和23周数据分别为2.45元/羽、2.58元/羽，分别环比上涨1.66%和5.3%，益生股份在6月15至30日期间收涨3.52%。
但反弹不持续，截至24周的鸡苗价格为2.34元/羽，环比略有下滑，这也是市场所担忧的，鸡苗价格很难持续反弹。
（图表来源：Wind）
展望三季度，前端产能去化有望传导至下游，鸡苗价格或将见底。
根据畜牧业协会禽业分会数据，在产祖代种鸡存栏高点在2022年10月，之后延续去化，截至2023年第14周，在产祖代存栏115.4万套，相较于2022年10月的高点已下降18.4%，且引种断档后祖代后备存栏一直处于较低水平，预计在产祖代存栏将继续下降。
根据代际传导，在产父母代存栏高点在2023年5月，之后将开始减少，而在产父母代存栏是商品代鸡苗供应3周的先行指标。因此，商品代鸡苗理论供应量将于2023年6月转入下降通道，即鸡苗价格有望触底反弹。
之所以是说理论供应量，是因为期间还有三个变量，这也是市场资金比较谨慎的原因。
（1）是否有明显强制换羽增加产能？（2）猪价低迷降低“鸡猪替代”效应，是否会影响养殖户的信心？（3）2023年引种有所恢复，是否会影响终端供给？
首先，当前不具备强制换羽的基础。
当前种鸡质量相对欠佳，叠加资金压力导致行业换羽意愿不强，强制换羽的空间有限。中国畜牧业协会禽业分会数据显示，2023年5月，我国白羽鸡强制换羽1.10万套，同比下降65%；2023年1-5月累计强制换羽9.09万套，同比下降24%。
其次，6-7的旺季效应可以抵消鸡猪替代效应减弱带来的负面影响。
按照当前我国能繁母猪存栏变化来看，猪价还会持续下挫，且该趋势至少会持续至2023年10月，这会降低“鸡猪替代”效应。不过，毛鸡价格具备季节性，一般2月启动，持续1个月左右；6-7月启动，持续约2月左右。可见，两者影响有望相互抵消，对养殖户信心的影响有限。
最后，虽然引种量略有恢复，但影响的是14个月之后供给量。
中国畜牧业协会禽业分会数据显示，2023年5月我国祖代鸡更新9.84万套（去年同期0更新），2023年1-5月累计更新50.57万套，同比增长13%。Mysteel农产品统计数据显示，6月祖代厂计划引种4万套左右，叠加国内自繁，预计2023年上半年我国祖代鸡更新量或近60万套，据此推算，全年祖代鸡更新量或近120万套，较2022年96万套更新量或有明显恢复。
但2023年缺口已成定局，在没有强制换羽的情况下，当前引种量略有恢复，大约决定14个月后商品代毛鸡供给量。
综合判断，若无明显强制换羽与延迟淘汰，需求端尚可，白羽鸡商品代鸡苗价格有望在7月见底（7月上旬因天气炎热，下游养殖户情绪下降，鸡苗价格或有震荡，下旬或将见底）。
个股维度上，建议围绕2条主线投资白羽鸡：一是关注产业上游的标的益生股份和民和股份——越靠近上游，业绩和股价波动越大；二是关注产业链一体化龙头圣农发展——业绩稳健，抗周期能力较强。
跟踪指标：祖代引种/在产父母代规模和白羽鸡/鸡苗价格走势等；
谨防风险：终端需求不及预期、海外引种大规模恢复影响短期市场情绪，以及强制换羽或延迟淘汰增加产能等。
种业：关注转基因商业化的推进
我国粮食供需整体平衡，但大豆、玉米和部分种源依然依赖进口，种业“卡脖子”问题亟待解决。同时在全球谷物产量和粮食贸易量下滑和国际粮价高涨背景下，粮食安全重要性日益提升。
转基因技术能够缓解资源约束、减少灾害损失以增产增效，对于种业振兴和粮食安全有着重要的意义。在种业振兴和粮食安全大背景下，转基因相关政策近年来频频落地。
2020年，种子问题首次得到中央经济工作会议的强调；2022年6月转基因作物品种审定办法得到明确，我国正式开启转基因玉米商业化，中国转基因发展进入快速推进的阶段。
根据我国现行种子法规定，转基因种子需要经历安全证书获批和品种审定上市两个阶段，才能正式推出市场。
其中，转化体安全证书前的准备工作有性状研发、中间实验、环境释放、生产性试验，2019-2021年已有国产玉米、大豆品种连续获批农业转基因生物安全证书。截至目前，我国已有13个玉米、4个大豆、2个水稻转基因品种获得了生产应用安全证书。
目前我国头部种子企业也有多项转基因玉米品种通过国家审定，截至2022年4月，大北农/杭州瑞丰（隆平高科为第一大企业股东）/中国种子集团分别有4/3/4个转基因玉米品种通过审定。
考虑相关绿色通道等政策的推出，预计未来1-2年内有望看到转基因品种的推广，即2022年品种审定名单可以获批，那么转基因品种有望在2023年-2024年上市销售。
种业转基因商业化进展将成为当前种业最重要的催化剂。转基因商业化一旦落地，种业将迎来大变革，种业业绩空间也将打开。
天风证券预计转基因玉米种子终端市场空间有望达600亿、出厂口径空间360亿，利润空间有望达108亿。
在未来稳定状态下我国玉米播种面积维持在6亿亩，每亩转基因玉米种子费用可达100元，则我国未来玉米种子终端市场空间有600（100*6）亿元。假设，出厂价格是终端价格的60%，则我国玉米种子出厂口径市场空间有360亿元。转基因玉米种子净利润率按30%算，我国玉米种子利润空间将达108亿元。
龙头企业将优先受益于转基因的商业化。目前我国获得安全证书的企业包括大北农、中种集团（先正达子公司）、杭州瑞丰（隆平高科参股公司）等。
谨防风险：转基因商业化进度不及预期。
动保：关注现象级单品研发进程
动保板块具备养殖后周期属性，其业绩和股价跟随下游养殖业周期波动。
以生猪养殖为例，一般来说，当生猪价格持续下跌时，养殖端对上游动保产品价格敏感性提高，将首先减少高价药苗的使用，随着亏损时间的延长，进一步开启产能去化进程，导致动保产品需求下滑，对应行业业绩与估值的底部。
当下猪价持续低迷，这个趋势至少会延续至2023年11月，就会降低养殖端的防疫需求，叠加能繁母猪淘汰量增加，养殖场特别是中小散户用药量减少，因此，动保板块2023年下半年将面临较大的业绩压力。
不过，动保板块现象级产品研发进程值得关注：
（1）非瘟疫苗商业化
近年来，非洲猪瘟对养猪业的影响并未消散，而疫苗是防控疫情的最佳手段，这从而驱动资本市场关注非瘟疫苗的商业化进展。
一百年来，虽然各国科学家不停地探索非瘟疫苗的研制，到目前为止还没有任何一种商业化的ASF疫苗。而我国也高度重视非瘟疫苗的研发，目前已有实质性的进展。
兰研所、中科院的非瘟亚单位疫苗已于4月先后提交兽药应急评价申请，或有望最快于2023年底实现生产销售。非瘟疫苗一旦获批生产，猪市场有望迎来明显扩容，非瘟疫苗市场空间或可达2百亿元。
浙商证券研究所表示，根据农业农村部信息，假设我国年出栏商品猪6.5亿头，疫苗渗透率80%，母猪和公猪存栏共0.56亿头， 疫苗渗透率90%，头均免疫2针，价格参考2022年6月份 越南非瘟疫苗定价，给予10元/针，经过测算，非瘟疫苗的空间可达114亿。
（2）宠物疫苗国产化
我国宠物疫苗市场主要由美国礼来、硕腾、荷兰英特威等外资企业主导，而国产疫苗发展时间较短。2020年以来，我国频繁出台宠物健康相关政策。一方面鼓励宠物药品国产研发创新，另一方面规范兽医行业机构管理和人才建设。
分疫苗品种来看，国产狂犬病灭活疫苗（犬、猫用）已有针对8种毒株的疫苗，十多家企业上市销售，国产替代进度较快。国产犬用疫苗主要集中在犬瘟热、犬二联、犬四联，有中牧股份、科前生物等5家企业销售，自2016年以来批签发量整体呈上升趋势；但国外已有犬六联、犬八联上市，国产疫苗与国 外技术上差距尚存。
猫三联方面，我国目前有5个项目通过审批进入临床研究阶段，其中瑞普生物已于2022年底完成临床试验，目前正在进行新兽药注册证书的申报，有望年内获批上市。
整体而言，上游动保板块2023年下半年受下游压制，但要关注非瘟疫苗临床进展及商业化落地情况。个股层面，建议关注有望首批获得非瘟疫苗生产资质的企业——中牧股份、普莱柯、生物股份，以及当前猫三联疫苗研发进展最快的企业——瑞普生物。
谨防风险：非瘟疫苗商业化和宠物疫苗国产化进度不及预期。
免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。
参考资料：
《浙商证券-农林牧渔行业2023年中期投资策略：把握生猪估值底部，紧跟种业变革机遇》；
《海通证券-农林牧渔行业：周期底部，加码大小动物产业链》。
（如果看完文章有收获，希望点击的点赞按钮，或者分享出去，前20名小伙伴可以免费读哦，有问题也欢迎留言一起探讨~）
评论