出品 | 妙投APP
作者 | 董必政
头图 | 视觉中国
2023年伊始，二级市场对光伏主产业链并不看好，担心硅料价格下跌带动硅片、电池片、组件价格下滑，各环节盈利能力存在不确定性。今年以来，光伏板块的表现整体低迷，也印证了这一点。
3月3日晚，隆基的硅片涨价的消息打破了市场预期。3月5日晚，我们在妙投APP的行话板块，提出硅片有望成为2023年光伏预期差最大的环节的观点。3月6日，硅片企业TCL中环、双良节能在二级市场表现亮眼，其中TCL中环的股价一度逼近涨停。
硅片价格为何上涨？硅料降价、硅片涨价如何影响2023年光伏产业链的投资机会？以及哪些赛道值得关注？接下来，让我们一起来分析一下。
核心看点：
光伏产业链利润将重新分配，有望流向硅片、下游运营商、Topcon为代表的N型电池片环节；
资本市场对2023年下游需求预期极为乐观；
由于硅料涨价利好部分硅片企业业绩，主产业链中硅片的估值更低；
辅材环节中，胶膜的估值相对较低，而石英坩埚价格上涨将有望消化相应的企业的高估值。
一、产业链利润重新分配
众所周知，2022年硅料由于供不应求成为光伏产业链中最为“暴利”的环节。与去年不同，随着硅料产能供应增加，硅料、硅片、电池片、组件出现了集体性降价，产业链利润也将重新分配。然而，在最近新一轮降价中，硅片的价格逆势上涨。
硅片双巨头之一的隆基绿能发布硅片涨价消息，并称硅片涨价主要因受石英坩埚紧缺影响，光伏硅片有效产出受限。另一硅片巨头TCL中环于3月6日发布最新硅片价格公示，维持硅片价格不变。与此同时，据券商统计显示，本周主产业链其他环节均进入下行通道，硅料、电池、组件价格分别环比下跌6.38%、1.82%、1.13%。
由于石英坩埚的内层需要高纯度石英砂，高纯度石英砂供应依赖于进口且供应紧张，给硅片涨价提供了支撑。基于此，妙投认为若硅片价格后续上涨或持平，而硅料降价，光伏主产业链的利润将流向硅片环节，电池片环节将承压。2023年硅片企业的业绩有望超出市场预期。
除了硅片之外，Topcon组件、HJT组件价格表现较为坚挺。目前Topcon双玻组件、HJT双玻组件分别为1.86元、2元，降幅不大。今年来看，相对于竞品对手，Topcon、HJT等N型产品占比较高的电池及组件企业的盈利能力会更好。
随着硅料、电池片、组件的价格出现新一轮的下跌，下游光伏电站运营商有望进一步受益，主要体现在投资收益率的提升上。
由于光伏电站建设完成后，光伏组件为主的设备将转为固定资产，每年将产生折旧。而组件价格越低，折旧也就越少，电站的投资收益也就越高。据券商测算，当组件价格低于1.8元/W、自发自用电价高于0.75元/千瓦、自发自用比例80%，工商业分布式光伏的投资收益率将高于10%。当组件单W成本每降低0.1元，全投资收益率将提升0.3%-0.4%。
在组件价格预判方面，据CPIA最新发布的《2022-2023年中国光伏产业发展路线图》显示，预计2023年光伏组件的价格会在1.6-1.7元/W，2024年光伏组件的价格会在1.5元/W左右。而目前的组件均价在1.75元。因此，2023年硅料、组件的价格仍会有下探的空间，下游光伏电站运营商还将受益。
综合上述分析，在硅料、电池片、组件降价的趋势下，妙投认为下游光伏运营商受益明显。若硅片价格继续上涨，硅片环节获取的利润将超过硅料、电池片、组件。
二、光伏装机预期较为乐观
除了光伏产业链各环节的价格变化，光伏下游需求也是资本市场较为关心的问题。
根据CPIA数据显示，2022年全球新增光伏装机量为230GW，同比增长35.3%。对于2023年，从乐观的预期来看，CPIA预计2023年全球光伏新增装机量为330GW，同比增长43.47%；从悲观的预期来看，CPIA预计2023年全球光伏新增装机量为280GW，同比增长21.73%。
（数据来源：CPIA）
另外，从券商的预期来看，可谓十分乐观。中信证券、华创证券等多家券商，预计全球光伏新增装机需求或达350GW，同比增长52.17%，远超2022年增速。
从光伏产业链实际开工情况来看，开工率逐步回升。在硅片环节，2月两家一线企业开工率分别提升至75%和80%，一体化企业开工率维持在80%-100%之间，其余企业开工率提升至80%-90%之间。在组件环节，2月组件排产超30GW，排产环增10%+，预计3月继续保持环增。
此外，根据各上市公司的投资者关系记录表，隆基绿能根据订单变化分别提升硅片开工率至90%左右、组件开工率至80%以上。横店东磁表示，目前公司电池处于满负荷生产状态，组件除自身的产能外，还会有一些代工。
从目前的产业链动态和数据来看，光伏产业链的景气度依旧比较高。而资本市场预期2023年全球光伏新增装机350GW的预期，还需要后续的数据来确认。
这里妙投认为，若今年光伏新增装机量符合市场预期，不受硅料降价影响且竞争加剧相对较小的辅材环节（如：石英坩埚、胶膜、接线盒子等）也将放量，业绩增长的确定性较高。
三、谁更具性价比？
近期，光伏板块在资本市场的表现较为低迷。究其原因，妙投认为有以下几点原因：
1. 整个二级市场是存量资金博弈，市场资金更青睐赚钱效应更好的板块；
2. 近期硅料价格反弹较强，市场担心硅料价格高企会抑制下游需求增长；
3. 券商等机构对全球光伏新增装机量350GW的预期较为乐观，市场资金担心出现不及预期的情况。
因此，硅料价格、下游装机量是接下来光伏产业链重点关注的数据。若2023年光伏装机需求符合预期，当下光伏各板块的估值水平又是怎样的呢？
由于硅料价格还将继续下行，硅料企业的盈利能力恐将持续下滑，我们不将硅料企业纳入讨论的范围。
（数据来源：Choice）
从硅片环节来看，TCL中环、上机数控、双良节能的市盈率（TTM）分别为22.62、14.98、25.32。其中，上机数控的估值最低。当下，硅片受高纯度石英砂紧缺出现涨价，具备石英坩埚保供能力的硅片企业有望受益，其业绩有望超预期。根据各公司的公开资料显示，中环、双良节能的石英坩埚供应商均有采购高纯度石英砂的能力。在硅片涨价的预期下，中环、双良节能有望享受估值溢价。
在电池片环节，爱旭、钧达、中来的市盈率（2023E）分别为20.89、33.51、40.92。今年是Topcon电池片放量的一年，而Topcon等N型电池片产能较为紧缺，价格也较为坚挺。其中，钧达股份在Topcon电池领域布局力度较大，其业绩增速有望超过竞品公司。不过值得注意的是，若硅片价格继续上涨，topcon等N型电池片价格不跟涨，电池片企业的业绩仍有一定的不确定性。
在组件环节，隆基、晶科、晶澳、天合光能、东方日升的市盈率（TTM）分别为26.29、49.44、34.01、34.74、95.62。其中，隆基由于业绩基数较大，估值最低。在硅料降价、硅片涨价的预期下，一体化组件企业有望受益，尤其是能够对外销售硅片的隆基。因此，隆基等一体化组件企业的业绩有超预期的可能。
综合来看，当下硅片环节估值相对较低，且有业绩超预期的可能。因此，硅片价格的变化需重点跟踪。
对于辅材环节，其投资逻辑是下游光伏装机量放量拉动辅材放量，且辅材竞争加剧程度不如主产业链。因此，辅材环节的业绩增长确定性更强。
（数据来源：Choice）
从估值来看，胶膜的市盈率（2023E）较其他辅材更低，有一定的安全边际。值得注意的是，由于石英坩埚涨价，资本市场预期欧晶科技有更高的业绩增速，给予更高的估值。若石英坩埚的价格持续上涨，目前的估值将被更高的业绩增长所消化。
四、小结
目前来看，组件排产环比提升，硅料、电池片、组件开始新的一轮降价，硅片逆势上涨。在这样的背景下，妙投认为硅片、辅材、下游运营商的业绩增长确定性较强。若硅片价格后续持续上涨，硅片企业的业绩有望超出预期。
估值方面，由于硅片存在预期差的可能，估值相对更低。后续还需跟踪光伏新增装机量、各产业链环节价格变化来进一步验证。
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