出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
头图 | 视觉中国
核心看点：
电生理器械行业处于快速发展期，成长性较好；
优选在标测诊断和消融治疗领域均有高端产品布局，且推进较快的企业；
微电生理的步伐更快。
9月27日起，随着财政贴息贷款支持更新改造医疗设备的政策落地，带动医疗器械板块反弹以来，涨幅排名第一第二的分别是微电生理和惠泰医疗，涨幅均超65%，远超同期医疗器械板块约20%的涨幅。
而微电生理和惠泰医疗均为电生理器械赛道的龙头企业。这个赛道个股股价如此强势的原因是什么呢？（电生理器械是用于心律失常病症诊断和治疗中使用的设备和耗材）
经过梳理，妙投发现，一方面，电生理器械赛道受益贴息贷款政策的支持上行；另一方面，10月14日福建联盟电生理器械集采的“温和”降价，有望带来国内电生理器械企业的“以价换量”，并加速国产化进程。
即电生理器械可能是少有的“集采”利好赛道，值得长期关注，这也是该赛道受到资金追捧的重要原因。
那么，电生理器械行业当前处于什么样的发展阶段？国产化率如何？以及哪类企业竞争优势更大？接下来看一下。
集采“利好”的高成长器械赛道
人正常心率为60-100次/分钟，超出或低于此范围都属于心律失常的症状。其中快速性心律失常主要包括房颤、室上性心动过速等，占心律失常超7成的患者人数，是电生理手术的主要诊断和治疗领域。
心律失常治疗方法主要包括药物治疗和和非药物治疗。药物治疗只能在一定程度内控制心律且需要长期用药并伴有副作用。自1987年医学界应用导管消融手术（即心脏电生理手术）治疗快速性心律失常以来，因其创伤小、安全有效，迅速在全世界得以推广应用，电生理器械行业增长较快。
心律失常为年龄相关疾病，随着国内人口老龄化加剧，未来患者人数将会持续增长，相对应电生理手术和手术过程中使用的电生理器械产品需求增长潜力较大。
同时，国内电生理手术渗透率较低，2019年度中国心脏电生理手术治疗量每百万人约为128台，而美国则为1302台。相较美国看，国内电生理手术量还有10倍的增长空间。
据Frost&Sullivan数据，中国的电生理器械市场规模有望从2019年为46.7亿元提升至2024年的187.8亿元，年复合增速32.1%，远超同期医疗器械行业14.5%的复合增速。
即从行业层面看，国内心脏电生理医疗器械行业处于快速发展期，成长性较好。
但与行业高增速相比，国产化率却极低。目前电生理市场外资品牌占比约90%，国内企业包括微电生理、惠泰医疗、心诺普和锦江电子等占据剩余的10%市场份额，国产化需求迫切。
而福建联盟27个省区进行的“电生理器械”集采，产品最高有效申报价基本接近集采前的终端售价，且降幅温和，组套降幅≥30%，单件降幅≥50%可获得拟中选资格。国产企业有望实现“以价换量”，带来市场份额提升。
参考微电生理2021年的标测类导管、二维和三维消融导管产品单价分别为1344元、2172元和5878元；而国内标测导管终端价集中在3000-5000元，消融导管价格集中在1万以上，即集采产品若降价50%只是接近国内企业出厂价，对国内企业影响不大。
故，电生理器械可能是少有的集采“利好”赛道，国产化进程有望加速，国内企业未来发展空间较大。关键是，投资优选哪类企业？
高端“诊断+治疗”产品布局推进较快的企业竞争优势更大
在国产化大趋势下，投资电生理行业需要明确当前国产产品与进口产品差距在哪，并筛选出企业脱颖而出的驱动因素。
心脏电生理手术包括“标测+消融”两个环节，简单来说就是先用标测系统和标测导管对心脏进行标测和建模，测量心脏局部电信号和起搏并找到病变位置，然后用消融导管对病变位置进行消融治疗。
接下来对这两个环节分别分析。
1）标测环节：高端产品仍依赖进口
电生理标测手术设备有二维和三维标测系统，二维标测系统呈现的是一个平面图，而三维标测系统可建立3D模型，更加精确的显示出病变部位情况，提升手术成功率且降低术后复发率等，渗透率快速提升。
2020年国内三维电生理手术占比达到81%，成为主流的手术类型。但国内器械企业仍集中在传统二维术式的常规产品供应。
虽然国内微电生理、惠泰医疗、锦江电子等个别企业的三维标测设备已上市销售，但在构图上与进口还有差距。国产系统简单的心律失常（室上速、室早）能做，但异位电位点较多，难度大的房颤不能做。且国产设备临床数据方面积累较少，核心性能稳定性及核心算法精度有待验证。
三维术式涉及的高端产品仍主要被强生、雅培等进口企业占据。即三维术式产品为国产化的核心。
2）消融环节：集中在难度低的射频消融领域
消融环节常用的手术有三种，技术难度从低到高为射频消融、冷冻消融和心脏脉冲电场消融，目前国内88%是射频消融，12%是冷冻消融，而心脏脉冲电场消融尚未大规模推广。
相对应，射频消融仪、射频消融导管是国内企业主要产品；冷冻消融系统设备及冷冻消融导管目前仅有美敦力的产品，心脏脉冲电场消融产品也是被波科、强生等进口企业垄断。
（资料来源：国海证券研报）
综上，目前电生理手术中涉及的常规产品国产厂商基本可实现替代，但包括压力感知导管、冷冻球囊等高端产品仍依赖进口；若再结合福建联盟集采的“标测诊断+消融治疗”的组套产品降幅较小，而国内企业尚未有相关组套产品上市，可知未来组套产品的布局将是大趋势。
故，在标测诊断和消融治疗领域均有高端产品布局，且推进较快能实现组套产品上市的企业竞争力较强。那么，国内各家企业的竞争力如何？
微电生理的步伐更快
国内电生理器械企业主要包括惠泰医疗、微电生理、心诺普和锦江电子等。其中，惠泰医疗、微电生理在A股上市，且上述两家企业2020年度市占率为3.1%和2.7%，国内企业中排名第一和第二，竞争优势较大。
但若从产品布局、高端产品推进进一步对比看，微电生理的步伐更快。
在传统电生理二维术式的标测、消融领域国内企业均有布局，差距不大。但在目前主流的三维术式标测设备领域，微电生理的优势更大。微电生理和惠泰医疗的三维标测系统分别于2016年和2021年获批上市。
同时，微电生理的三维术式的耗材布局推进最快。
一方面，国内企业仅微电生理供应三维标测系统的配套标测导管，其他企业暂无配套导管产品；另一方面，在消融产品上，微电生理和惠泰医疗在低难度的射频消融领域均有布局，但微电生理产品种类更多。
且微电生理也布局了难度较大的冷冻消融系列产品，且预计2023年可获批上市，有望打破国内仅美敦力一家产品的垄断格局。
（资料来源：微电生理招股书、妙投梳理）
此外，福建联盟集采涉及到的“诊断+治疗”导管组套产品布局，微电生理也是推进最快的国内企业。
微电生理用于三维术式的磁定位环形诊断导管已于2020年度上市，磁定位压力感应消融导管已递交产品注册申请，预计2023年可获批上市，有望成为国内第一家三维术式“诊断+治疗”组套产品布局的企业。
惠泰医疗的环形标测导管和压力感应消融导管分别处于注册检验和临床试验阶段，有望于2023-2024年获批上市。
（资料来源：福建联盟集采文件）
故，综合看，微电生理的产品布局最为全面，且在三维术式中用的“诊断+治疗”组套产品上推进最快，竞争优势更大；惠泰医疗次之。
需要注意的是，截至2022年11月17日收盘，微电生理104亿元的总市值和惠泰医疗200亿元的总市值均已经透支了2024年的业绩，短期可能会有下行调整。
但考虑到国产化是大趋势，微电生理、惠泰医疗作为龙头企业，未来仍是资本追捧的对象，值得长期关注。后续可待上述企业股价下行到合理区间时择机布局。
（资料来源：Choice数据、妙投梳理）
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