出品 | 妙投APP
作者 | 宋昌浩
头图 | 视觉中国
核心看点：
下游晶圆厂产能释放+国产化+俄乌冲突推动电子特气增长；
妙投从成长能力、盈利能力、客户和估值四个维度去分析华特气体和金宏气体的差异。
在俄乌冲突加剧的背景下，电子特气将会是下半年业绩有望继续受益的细分行业之一。
自三月份俄乌冲突以来，电子特气领域重要的原材料氙气、氪气、氖气等气体（乌克兰占比超过50%）的价格出现了大幅上涨，以氖气价格为例，自俄乌冲突以来，价格已经上涨超过20倍，国内相关公司二季度业绩也大超预期，股价逆势创历史新高。
除了地缘冲突带来的价格的上涨，在国产化的背景下，半导体材料国产化进程的加快以及下半年晶圆产能的释放也将推动国产电子特种气体需求的增长，电子特气可以说是半导体材料中下半年业绩确定性最强的方向之一。
那么电子特种气体行业有什么特点？未来的市场空间有多大？行业内哪些公司值得重点关注？
一、下游晶圆厂产能释放+国产化+俄乌冲突推动电子特气增长
电子特种气体是指运用集成电路、液晶面板、光纤光缆、光伏、航空航天等领域，对纯度、品种、性质有特殊要求（纯度大于等于99.999%）的气体。在半导体材料当中，电子特气是仅次于大硅片的第二大市场需求材料，约占到所有半导体材料的14%。
不同光刻胶、CMP抛光材料等只在半导体制造的某一个或两个环节使用，电子特气几乎覆盖半导体制造的所有工艺环节，在IC生产环节中，使用的电子气体有差不多有100多种，核心工段常见的在40-50种左右，因此电子特气具有单一品种产销量较小，技术附加值较高的特点。
2017-2021年，中国电子特气市场规模从114亿元增至216亿元，年复合增长率达17.32%。在经过2年时间的建设之后，国内大部分的晶圆厂产能将在今年年末和明年年初逐渐释放，半导体材料将会是半导体行业中未来确定性最高的方向，而电子特气作为第二大材料将显著受益，预计未来仍将保持高速的增长。
除了下游晶圆厂产能释放带来的增长，国内的半导体材料有着巨大的国产化空间。目前电子特气市场仍主要被海外巨头所垄断，国产化率仅有10%-15%左右，在中美冲突的背景下，未来具有较大的国产化空间。
另外，短期内俄乌冲突对于电子特气的影响也值得关注。乌克兰是国际上氖气、氪气、氙气等稀有气体的重要供应国，受俄罗斯乌克兰军事冲突影响，稀有气体氖、氪、氙产品价格飙升，以氙气为例，2022年上半年氙气的平均涨幅超过了20倍，受益于气体价格的上涨，国内华特气体业绩大超预期。
随着下游晶圆产能的逐渐释放，国产化进程的不断加快以及地缘冲突带来的积极影响，特种气体相关公司值得重点关注。根据数据显示，2020年，国产电子特气行业中华特气体以及金宏气体两家公司市占率分别为1.91%、1.56%，为特种气体的两家龙头公司，那么两家公司分别有何特点？未来谁的成长空间更大呢？
二、华特气体VS金宏气体，谁更值得关注？
妙投从成长能力、盈利能力、客户和估值四个维度去分析华特气体和金宏气体：
首先，从营收结构上来看，华特气体的特种气体营收占比更高，相对于金宏气体，更专注于特种气体领域，这主要和两家公司的市场战略有所不同。
华特气体致力于成为推动特气国产化的进程，打造气体行业的民族品牌，预计未来很长时间都会将电子特气作为核心业务。因此从营收结构来看，华特气体的主要业务包括特种气体、普通工业气体和气体设备与工程三大类，2022年上半年三项业务分别实现营业收入6.58亿、1.08亿、1.08亿元，占总收入的比例分别为75.27%、12.37%、12.36%，特种气体是公司的主要营收来源。
金宏气体致力于成为综合性气体供应商和成为气体行业的领跑者，坚持纵横发展战略。既要纵向的不断拓展品类发展其特种气体业务，也在不断的横向布局工业气体，主营区域逐渐的向华东地区向中部以及西南地区扩散。从营收结构来看，其收入以特种气体和工业气体两项业务并头发展，2022年上半年分别实现营业收入3.87亿、3.77亿元，占总收入的比例分别为41.62%、40.61%。
从公司的成长性来看，由于工业气体的行业增速相对比较稳定，因此金宏气体在过去几个季度单季度的营收增速基本要略低于华特气体的（去年四季度金宏增速较高主要是由于并表原因）。
（数据来源：Choice金融终端）
今年上半年华特气体实现营业收入8.83亿元，同比增长36.51%，其中特种气体营业收入6.58亿元，同比增长78.96%，是推动公司营收增长的主要原因。特别是公司的高纯氢气、超纯稀有气体及其混合气产品，受益于俄乌冲突带来的相关气体涨价，收入金额超过3亿元，同比增长超过300%。
（图片来源：公司相关公告）
相比于华特气体，金宏气体上半年的营收增速要略低，今年上半年金宏气体实现营业收入9.3亿元，同比增长19.4%，主要是受到华东地区疫情的影响，工业气体业务营收增长仅增长12%，特种气体业务同比增长32%，仍保持了较快的增长。
预计随着疫情的好转，物流的恢复，华特气体下半年的营收增长有望恢复。另外，金宏正在积极布局氦气（上半年价格上涨超过80%），其氦气产品上半年为公司贡献利润超过1000万，预计随着下半年氦罐的增加，将持续为公司业绩带来积极影响。
其次，从盈利能来看，金宏气体的整体毛利率要高于华特气体，这主要是由于两部分业务的毛利率之间存在一定的差异。
（数据来源：公司公告）
一方面从特种气体业务来看，金宏气体的毛利率要高于华特气体。主要是相比于华特气体，金宏气体的特种气体产品主要为规模化生产的超纯氨、氢气，其超纯氨产品在国内市占率超过50%，具有规模优势，因此其超纯氨毛利率较高，带动其特种气体整体毛利率较高，而华特气体的主要产品目前仍处于导入阶段，议价能力较弱。
（数据来源：公司公告）
另一方面，从大宗气体来看，金宏气体的普通工业气体毛利率也要高于华特气体的毛利率。主要是由于大宗气体氧气、氮气、氩气等普通原材料主要以外购为主，而金宏气体主要是一体化布局，建有自己的空分装置，因此其普通工业气体产品取得成本要低于华特气体，相较于华特气体，金宏气体的毛利率会更高。
（数据来源：公司公告）
值得注意的是，今年上半年两家公司的整体毛利率都和去年相比出现了明显的上涨。一方面，俄乌冲突影响气体价格上升，两家公司都有所受益（华特气体更加明显），另一方面，工业气体上游原材料的价格较2021年明显的下降，金宏气体更为受益。（2020年两家公司毛利率均出现较大下滑，主要受会计政策的影响，原来计入销售费用的运输费用计入成本之中）
第三，对于半导体材料公司来讲，客户是重要的竞争壁垒。
一旦某种气体进入到某家客户之后，未来被替代的概率极小（注：半导体电子特气核心品类大概50-60种，可能不同的产品有不同的客户，但是单一产品一般最多只要2家客户）。从客户来看，相比于国内其他半导体特气公司，华特气体的优质客户是其重要的优势之一。
目前，华特气体成功实现了对国内8寸、12寸集成电路制造厂商超过80%的客户覆盖率。其主要客户包括中芯国际、长江存储、华虹宏力、台积电、华润微电子、京东方、柔宇科技、中电海康、晶科能源、晶澳太阳能、武汉长飞、德州仪器（成都）等产业内的一线知名企业。
下游客户的不断突破及放量，是上半年公司业绩大超预期的重要原因。随着国产芯片需求及产量的快速增长，对特种气体在内的国产半导体材料的需求量逐步增加。华特气体来自晶圆厂的营收也在不断增加，其中来自长江存储的营业收入达到1.53亿，中芯国际的营收5409万，均已超过2021年全年的营收数据。
（数据来源：公司公告）
相较于华特气体，金宏气体的多个气体产品也获得众多新兴行业知名客户的广泛认可。目前，金宏气体的主要客户包括集成电路行业中有联芯集成、华润微电子、液晶面板行业中有京东方、三星电子等、LED行业中有三安光电、聚灿光电、光纤通信行业中有亨通光电、住友电工等；光伏行业中有通威、隆基股份等，客户资源也较为丰富。
凭借在泛半导体现场制气运营领域中长达10年的经验积累，金宏气体于2021年11月和2022年2月分别与与北方集成电路和广东芯粤能半导体签订重大合同。另外，金宏气体成功复制外资巨头商业模式，涉足TGCM业务模式打开半导体市场。截至今年上半年公司已为约6家客户采取TGCM模式（到企业现场制气），包括SK海力士、中电熊猫、亨通光电等，未来将持续复制该模式拓展晶圆厂现场制气服务，将持续为金宏气体带来增长。
最后，从估值来看，妙投估计金宏气体2022年公司的业绩有望在2.5-2.7个亿左右，选取行业内相关气体公司作为可比公司，给予公司2022年50-55xPE的估值，对应的合理市值为125-150亿元，华特气体未来仍有25%-50%左右的上涨空间。
今年上半年华特气体的业绩大超预期，预计2022年公司的归母净利润有望达到2.8-3个亿左右，由于相比于金宏气体，华特气体的成长性更高，因此可以给予一定的估值溢价，给予华特气体2022年60xPE，对应的合理市值为168-180亿元，妙投认为华特气体仍有15%-25%左右的上涨空间。
整体上，电子特气作为半导体材料的重要分支，受益于行业景气及国产化发展，未来都具有较大的成长性。从两家龙头对比来看，华特气体的公司质地更好，未来的成长性也更高，但是目前对于华特气体市场的预期及估值也相对较高。金宏气体基本面略不如华特气体，但是也具有自己的特点，从估值层面来看，相比华特气体，金宏气体短期看上涨的空间更大，值得关注。
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