出品 | 妙投APP
作者 | 董必政
头图 | 视觉中国
核心看点：
受益下游需求旺盛、新增产能释放、产品价格提升，光伏企业营收集体向好；
由于硅料价格上涨，产业链各环节盈利能力出现分化。其中，硅料、电池片企业盈利能力大增；
2023年硅料价格回落后，短期利好一体化组件企业，而光伏、电池片企业更需关注其产能放量情况。
近日，上市公司的业绩中报已悉数发布完毕。受益于下游光伏装机需求的高速增长，光伏企业的业绩普遍出现了大幅增长。与业绩亮眼形成较大反差的是，光伏板块整体出现了回调，让投资者颇为担心。
究其原因，妙投认为，4月27日以来整个光伏板块的反弹，已经兑现了资本市场对光伏行业的上涨预期，获利资金纷纷选择离场，从而造成光伏阶段性回调。
光伏作为高景气度的行业，资本市场仍会持续关注。未来光伏主产业链哪个环节更值得关注？接下来，妙投结合2022年中报及产业链情况，一起来探讨一下。
一、光伏企业营收集体向好
今年以来，在“双碳”战略目标的驱动下，我国光伏行业迎来了新一轮的黄金发展期。2022年上半年，我国光伏发电装机30.88GW，同比增长137.4%，超过2021年1-10月装机之和。
与此同时，在全球能源危机日趋严峻的背景下，欧洲等海外光伏市场需求持续旺盛，推动我国光伏产品出口大幅增长。2022年上半年，我国出口的光伏产品呈现量价齐升态势，出口额总额约259亿美元，同比增长113%，再创新高。其中，光伏组件出口量78.6GW，同比增长74.3%。
在全球光伏行业高景气度下，2022年上半年我国多数光伏企业的业绩均有不俗的表现。这里，妙投选取光伏主产业链及相关公司为对象，对其营收、盈利能力进行分析，并对2022年下半年、2023年产业链各环节的盈利能力进行推演。
众所周知，光伏的主要产业链包括硅料、硅片、电池片、组件4个环节，最下游为光伏电站等应用系统。根据行业协会测算，上半年产业链各环节纷纷扩产，4个主要的产业环节（硅料、硅片、电池片、组件）产量增幅均超45%。其中，多晶硅料同比增长53.4%，硅片同比增长45.5%，电池同比增长46.6%，组件同比增长54.1%。
（资料来源：爱旭股份财报）
此外，硅料价格也是业内重点关注的对象。2020下半年，双碳政策落地，光伏需求加速增长。而上游硅料环节的扩产周期长，硅料供给紧张，导致硅料价格持续上涨。在下游需求旺盛的背景下，硅片、电池片、组件环节将硅料的涨价压力向下传导，其产品价格也出现了上涨。
在光伏各环节企业产销两旺，且叠加产品价格上涨的背景下，不管是以硅料为主营的通威股份，还是以组件为主营的隆基绿能，或是以硅片为主的TCL中环，其营收均出现了较高的增长。
| 产业链环节 | 公司名称 | 2022H营收（亿元） | 同比变动 |
|---|---|---|---|
| 1.硅料 | 通威股份 | 603.39 | 127.16% |
| 2.硅料 | 大全能源 | 163.4 | 262.16% |
| 3.硅片 | TCL中环 | 316.98 | 79.65% |
| 4.硅片 | 上机数控 | 114.6 | 219.35% |
| 5.电池片 | 爱旭股份 | 159.85 | 132.76% |
| 6.组件 | 隆基绿能 | 504.17 | 43.64% |
| 7.组件 | 晶澳科技 | 284.69 | 75.81% |
| 8.组件 | 晶科能源 | 334.07 | 112.44% |
| 9.组件 | 天合光能 | 357.31 | 76.99% |
（数据来源：choice）
虽然光伏主产业链公司的营收出现较高的增长，但产业链各环节的公司的盈利能力却发生了分化。接下来，妙投将对各环节的盈利能力情况进行分析。
二、各环节盈利能力出现分化
从2022年上半年数据来看，通威股份（硅料为主）、大全能源（硅料为主）、爱旭股份（电池片为主）的归母净利润增速较高，且超过营收增速，而硅片、组件环节的企业归母净利润增速相对较低。这到底是什么原因呢？
| 产业链环节 | 公司名称 | 2022H营收（亿元） | 同比变化 | 2022H归母净利润（亿元） | 同比变动 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1.硅料 | 通威股份 | 603.39 | 127.16% | 122.24 | 312.17% |
| 2.硅料 | 大全能源 | 163.4 | 262.16% | 95.25 | 340.81% |
| 3.硅片 | TCL中环 | 316.98 | 79.65% | 29.17 | 92.10% |
| 4.硅片 | 上机数控 | 114.6 | 219.35% | 15.76 | 85.52% |
| 5.电池片 | 爱旭股份 | 159.85 | 132.76% | 5.96 | 2608.60% |
| 6.组件 | 隆基绿能 | 504.17 | 43.64% | 64.81 | 29.79% |
| 7.组件 | 晶澳科技 | 284.69 | 75.81% | 17.02 | 138.64% |
| 8.组件 | 晶科能源 | 334.07 | 112.44% | 9.05 | 60.14% |
| 9.组件 | 天合光能 | 357.31 | 76.99% | 12.69 | 79.85% |
（数据来源：choice）
从近两年光伏产业链发展的特点来看，硅料价格的上涨对各环节的盈利能力影响较大。妙投选取各环节代表性公司的相关业务作为对象，对其毛利率进行对比。我们可以发现，硅料环节“吃掉”整个产业链大部分的利润，大全能源的硅料业务毛利率高达70.37%。
（数据来源：choice）
对于硅片环节而言，硅片价格跟随硅料价格波动，但从choice统计的数据来看，上半年单晶硅片（182mm/165um）的均价增幅为23.07%，低于多晶硅料均价涨幅的31.73%。另外，硅片企业TCL中环、上机数控的毛利率均低于去年同期。可见，硅片环节的盈利空间继续承压。
在电池片环节方面，2021年全球物流不畅影响组件出口，电池片企业无法将涨价压力向下传导。随着2022年上半年全球物流通畅以及出口需求大增，涨价压力顺利向下传导，电池片企业爱旭股份的毛利率较去年同期有所改善，其盈利能力也得到了提升。
目前，爱旭股份的毛利率为9.28%，已经接近2020年下半年硅料开始涨价时的10.20%。未来毛利率能否有进一步提升空间还需观察。
从组件环节来看，组件与硅料、硅片、电池片环节最大的不同是具有一定的期货属性，即组件订单销售价格提前半年左右签订，且组件销售价格的增长速度缓于上游原材料，从而造成组件销售毛利率较低。在硅料频繁上涨的背景下，组件企业在盈利方面的承压更加明显。
2021年，专业化电池组件企业东方日升同样因全球物流不畅，涨价压力无法传导，缩减产能，保证已签订单生产，其电池及组件产品的毛利率仅为1.13%。2022年上半年，涨价压力开始向下传导，东方日升毛利率回升至6.82%。相对专业化组件企业而言，隆基、晶澳、晶科等一体化组件企业承压会更小一些，其毛利率均在10%以上，但受硅料涨价的影响，其盈利能力同样面临不小的压力。
总体来看，妙投认为产业链各环节企业盈利能力出现分化，最大的影响因素是硅料涨价。
通威、大全等硅料企业赚得盆满钵满。硅片企业（中环、上机）、一体化组件企业（隆基、晶科、天合等）盈利能力承压，更多是依靠产能释放拉动业绩增长，晶澳凭借对费用的良好控制，业绩增速更快一些。
专业化电池企业（爱旭）去年盈利空间被挤压过大，盈利空间有所反弹，上半年实现量利齐升。东方日升的电池组件业务与爱旭有些相似，但上半年其硅料产能释放，拉动其业绩增长也有较大的作用。
上半年已经暂告一个段落，而下半年或2023年各产业链环节的盈利能力会有什么样的变化？想必是大家更关心的问题。
三、硅料价格回落，推演各环节盈利能力变化
根据前面的分析，当下硅料价格是影响产业链各环节的最大的因素。首先，我们需要对硅料价格进行一个展望。市场普遍认为随着硅料新增产能释放，2023年硅料价格会有所回落。2022年Q4，硅料价格可能继续上涨或出现高位震荡。
2022年，硅料企业和有硅料产能释放的企业，其盈利能力依旧会强。而中下游环节的企业的盈利能力仍将承压，其业绩增长更多需要新增产能的释放或高毛利的新产品放量。2022年，光伏主产业链不会有太大的预期差，各公司的全年业绩会与机构预测较为一致，基本已经明牌。
对于2023年，这里主要探讨硅料价格回落对产业链环节的影响。若硅料价格出现回落，短期最为利好的是一体化组件企业。根据前面提到组件的期货属性，半年前的组件订单是按高硅料价格签订的，但后期生产的硅料是以较低价格买入，其盈利能力会有短暂的提升。
同时，硅片、电池片、组件的价格也会相应下跌。从营收来看，硅片、电池片、组件的企业营收呈现量升价减的态势，新增产能释放能否抵销产品价格下跌影响，还需要观察。
在毛利率方面，以硅料为主的企业的毛利率开始下行，而硅片、电池片企业的毛利率有所修复后逐步趋于稳定，毕竟下游也会倒逼上游降价。这个时候，中下游产业链的企业就该采取低库存策略，以防止存货跌价带来的资产减值损失。
综合营收、毛利率的变化来看，硅片、电池片企业的盈利能力的提升，更多是依靠产品产销量的增长。在产能不过剩的前提下，可以关注2023年产能增长较快且产品竞争力强的硅片、电池片企业。
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