出品 | 妙投APP
作者 | 宋昌浩
头图 | 视觉中国
本文核心看点：
1、产品打破国外垄断，龙芯中科受益于国产替代，过去几年成长性较强，这是其受资本青睐的主因；
2、受限于产品性能，面向市场单一，且行业内竞争激烈，未来的成长速度可能放缓，且高研发投入可能会使公司利润端承压；
3、估值上看，未来公司高成长的确定性较弱，对应当前公司的估值偏贵，短期有回调风险。
作为国产第一家全自主的CPU公司，龙芯中科的上市吸引了大量投资者的目光。在上市首日，公司上市的消息就冲上了微博热搜，当天股价收盘上涨了48%。
之后两个交易日，龙芯中科的热度不减，日均交易金额超过10个亿，换手率达到50%。股价也持续上涨，一度站上了百元大关。
作为国人，看到国产CPU上市的消息也为之激动。但是作为投资者，我们还是需要基于二级市场投资的规律，从更客观的角度去看待龙芯中科的发展和投资机会。那么从投资的角度来看，当前龙芯中科是否具有投资机会？如果有，未来的上涨空间有多大？
龙芯中科为何受资本市场追捧？
“龙芯”系列是我国最早研制的通用处理器系列之一，早在2001年，中国科学院计算技术研究所就开始研制龙芯处理器。在龙芯的发展过程中，中科院、国家自然科学基金、863、973、核高基等项目的大力支持。
2020年，龙芯中科基于20年的技术和生态建设积累，推出了自主指令系统LoongArch，2021年，基于LoongArch自主指令系统的4核3A5000处理器芯片正式发布，目前，龙芯相关产品是国内自主化程度最高的CPU产品。
从龙芯的主要芯片产品来看，龙芯中科主要有产龙芯1号，龙芯2号，龙芯3号三大系列产品，其中龙芯1号主要用在物联设备等（例如智能门锁），龙芯2号主要面向工业控制与终端等领域，龙芯3号主要应用在PC电脑和服务器等信息化领域。
从营收结构来看，信息化类芯片（主要是龙芯3号）是公司的主要营收来源，占比54.71%。工控类市场（主要是龙芯1号和2号）去年增长较快，2021年工控类芯片占公司总营收的24.61%，另外公司还有部分的行业解决方案业务，约占公司营收的20.68%。
（数据来源：公司公告）
受益于下游信创的国产替代，2018-2021年公司营收大幅增长，净利润更是成倍扩增。其中，营业收入的复合增长率达到83.87%，公司的归母净利润复合增长率为210.64%。2021年龙科中芯实现营业收入12.01亿元，归母净利润净利润2.37亿，盈利能力不断走强。
（数据来源：公司公告）
从过去的表现来看，龙科中芯表现出了较高的成长性，但是从未来投资的角度来看，龙芯未来的成长确定性并不高。
短期来看，龙芯中科高成长的确定性较弱
一方面，受限于技术上的落后，龙芯的产品能进入的下游市场并不大。
在CPU的下游应用领域中，主要分为三类：政务市场、企业级市场以及消费级市场。其中消费级市场市场空间最大，对于产品的性能要求较高，更看重产品的性价比。
但是龙芯的高性能通用CPU与国际市场主流产品仍存在巨大的性能和生态差距，目前消费市场长期被英特尔和AMD两家公司所垄断，短期来看，国产CPU难有较大的发展机会。
相对而言，政务市场更看重于产品的安全性和定制化，对于产品性能的要求会稍弱，因此政务市场是目前国产CPU的核心市场。
但是，这也就意味龙芯的发展需要政策和外力的推动，缺少主动替代的需求。在进行前两年的爆发增长之后，信创的需求有所放缓，一旦信创的节奏放缓，那么对于公司来讲，可能就缺乏足够的成长动力。
另一方面，在政务市场，龙芯也并不是一家独大，市场的竞争也比较激烈。
目前国产CPU企业主要有6家，分别是龙芯、申威、鲲鹏、飞腾、海光和兆芯。龙芯和其他几家公司相比，在国产化程度上更高，但是在产品的适配度以及性能方面并不占优势。
特别是与系统的适配度，是目前制约龙芯发展的重要原因之一。从公司业绩也可以看到，由于公司的新产品3A5000系列使用新的LoongArch指令系统（之前是MIPS指令系统），整机厂商和电脑操作系统厂商需要时间磨合，因此2021年公司的信息化类芯片销售收入出现了明显的下滑。2021年公司的信息类芯片收入营收结束了2019年、2020年翻倍的增长，收入仅有6.57亿，同比下降了16.94%。
（数据来源：公司公告）
除了对龙芯中科收入端成长的担忧，妙投对于公司利润端未来盈利的释放也存在一定的担忧。
CPU研发的技术难度大，需要大量的研发投入，才能保证产品的更新换代。以全球CPU龙头公司英特尔为例，2021年英特尔研发投入达到1000亿元，约占公司营收的20%，研发是科技企业发展的重中之重。
为了能在技术上不断进步，龙芯中科近年来也在不断地增加了公司地研发投入，2021年，公司支出2.81亿，研发费用率达到了23.37%。高额地研发支出也在一定程度上拖累了公司的盈利能力，2021年龙芯中科的收入同比增长了18%，但是公司的扣非归母净利润却下降了15.43%，研发的不断增加是公司盈利能力下滑的重要原因之一。
（数据来源：公司公告）
因此，妙投认为龙芯中科短期面临着收入增速放缓的压力，这将显著的影响到公司未来的成长性，且何时能够恢复尚存在一定的不确定。另外研发投入的不断加大，也会一定程度上使得公司未来盈利能力承压。
龙芯中科被高估了吗？
过去，龙芯中科的投资逻辑是高成长性，但如今，其成长性趋弱，面临估值重估。
根据券商目前的一致性预期，结合公司在招股说明书中对于本公司全年营收的预测，市场乐观预计2022年公司的营业收入将达到17亿，归母净利润在3.3亿左右。
但是实际上，2022年一季度，公司的营收及利润并不及预期。2022年一季度，龙科中芯仅实现营业收入为1.81亿元，较去年同期下降37.08%。实现归属于母公司股东的净利润0.36亿，同比下降41.74%，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润0.1亿，同比下降了72.52%。（龙芯受政府补助较多，过去几年每年在8000-9000万左右，一季度约2000万）
从估值上来看，对比同行业景嘉微（2022年动态PE75）、北方华创（2022年动态PE90）等成长性公司，加上龙芯中科的稀缺性，合理估值在80-100倍PE较为合理。但是目前市场上关心的信息类产品成长性不及预期，妙投认为需要调低其合理估值区间，给予60-80倍PE可能是一个更为合适。
综上，妙投认为当前龙芯中科的合理市值应该是在200-250亿之间，短期受市场情绪的影响，公司的市值已经达到了370亿，妙投认为龙芯中科被高估了，注意回调的风险。
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