出品 | 妙投APP
作者 | 李昱佳
头图 | 视觉中国
在二季度业绩延续高增速的预期下，迎驾贡酒今日强势涨停，领涨白酒板块。
经过前期培育，迎驾贡酒中高档白酒产品洞藏系列已进入高速放量期，不但改善了公司长期以低端产品为主的营收结构，盈利能力也开始高速提升：今年一季度总营收同比增长37.23%，归母净利润同比增长49.07%。
（数据来源：choice数据）
妙投预计，今明两年在安徽政策支持以及公共财政支出对白酒需求的拉动，以及洞藏系列丰厚渠道利润的推动下，2022年迎驾贡酒的业绩高弹性仍将持续，归母净利润增速至少保持在30%左右。
同时，由于符合资金对短期业绩改善偏好个股的特征，迎驾贡酒有望打开上涨空间，迎来业绩和估值的戴维斯双击。
退一步讲，即使短期内大盘如市场担忧的再次回调探底，迎驾贡酒业绩高弹性的白酒股质地不但具备较强的抗跌属性，股价若随大盘回调还能进一步打开未来上涨空间，可以说是“进可攻退可守”，值得密切关注。
本文核心看点：
针对白酒产业，安徽省政策上要“扶优+扶强”，培育一批龙头白酒企业，迎驾贡酒作为“储备选手”有望充分收益；
2. 安徽公共财政支出处于国内领先水平，所带动的政商务活动需求将为迎驾贡酒业绩增长提供强支撑；
3. 迎驾贡酒的洞藏系列经过培育已进入收获期，未来两年仍将高速放量，为公司业绩带来高弹性。
一、安徽省政策上要“扶优+扶强”，培育一批龙头白酒企业
安徽省一直是白酒消费大省，不但白酒消费群体基数大，省内人均5.6两的月饮酒量被《2021年中国白酒消费洞察白皮书》列为我国各省份中的“饮酒力”第三名。
“爱喝酒”的安徽市场也孕育出众多白酒企业，根据安徽省统计局数据，截至2019年末，规模以上白酒企业101家，上市酒企4家，分别为古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒与金种子酒，省内酒企呈现古井贡酒领头，口子窖、迎驾贡酒跟随的“一超双强”竞争格局。
所以，安徽省的白酒产业也格外受重视和支持：2020年安徽省相关部门出台的《促进安徽白酒产业高质量发展的若干意见》提出，2025年时安徽白酒企业要实现营业收入500亿元，酿酒总产量50万千升，培育年营业收入超过200亿元的白酒企业1家，超过100亿元的企业2家。
简言之就是“扶优+扶强”，培育一批龙头白酒企业。2021年安徽省内白酒市场CR3约为51.78%，古井贡酒的市场份额最高为32.32%，口子窖、迎驾贡酒分别占比11.65%、7.81%。而“2025年营收超过100亿元的企业2家”意味着，2025年前，迎驾贡酒作为“储备选手”之一，总营收需要在2021年45.77亿元的基础上，至少以21.58%的年复合增速增长。
二、安徽公共财政支出高，为迎驾贡酒业绩提供强支撑
从历史规律看，区域名酒的业绩与当地财政支出有非常强的相关性，地方财政支出加速投入的年份，当地经济活动与政商务消费崛起，地方酒企业绩增长也随之加速。
最直观的例子就是上一轮白酒周期中，在四万亿投资驱动下区域名酒2009年至2011年业绩迎来爆发式增长，股价也随之大幅上涨。如苏酒中的洋河在三年涨幅达到196%，徽酒中的古井贡酒从9元左右一路上涨至86元，成为涨幅近十倍的大牛股。
尤其是安徽市场，近几年的GDP增速显著高于全国平均水平，带动人均可支配收入逐年提高，因此财政投资与省内名酒业绩增长的相关性也最高：2016-2019年间相关系数达到0.8，苏酒为0.5，晋酒为0.7。
而安徽省内固定资产投资完成额自2020年疫情后快速恢复，2021年安徽省固定资产投资完成额增速达9.4%，同比增加4.3pcts，高于全国平均水平，2022年政府预期全省固定资产投资额增长目标10%+，处于全国较为领先水平，预计将大幅拉动省内白酒政商务需求。
与上一轮白酒周期不同的是，当时迎驾贡酒仍主要以100元左右的大众白酒为主，并没有有名的政商务活动所需的中高端产品，错失了机会。
但现在，相比于产品生命周期已进入成熟期的古井贡酒和口子窖，迎驾的洞藏系列有望成为本轮投资拉动红利的最大受益者。
之所以这么说，一方面是因为安徽省内市场300元以下的白酒占比仍高达75%，有充分的扩容空间；另一方面，迎驾贡酒旗下中高端、次高端价格带产品均具备的洞藏系列，不但打响了知名度，比古井贡酒、口子窖更丰厚的渠道利润也为其提供了巨大的渠道推力。
三、中高端产品高速放量，为公司业绩带来高弹性
2015年，为了进行产品升级，迎驾贡酒公司推出了生态洞藏系列，其中，洞藏6、洞藏9居于150-300元价格带，洞藏16处于300-500元的中高端价格带，洞藏20价格处于500-800元的次高端价格带。
虽然与古井贡酒、口子窖的竞品相比，洞藏系列切入中高端时间较晚，但安徽市场酒品升级扩容空间仍然很大，再加上洞藏系列丰厚的渠道利润提升了经销商、终端的积极性，处于成长扩张期的洞藏6、洞藏9得以快速放量。
目前，以洞藏系列为主的中高端产品营收占比已从2017年的54.43%提升至2021年的67.27%，极大地改善了公司的营收结构。
（数据来源：choice数据）
迎驾贡酒公司这两年的营收也因洞藏系列进入快速增长阶段，盈利能力也大幅改善：2021年迎驾贡酒总营收同比增长32.58%，45.77亿元创历史新高，是2015年的1.5倍；归母净利润同比增速更是达到44.96%，达到13.82亿元，是2015年的2.6倍。
（数据来源：choice数据）
迎驾贡酒的洞6、洞9经过前期培育已进入收获期，预计未来两年在安徽省内公共财政投资支出与丰厚渠道利润推动下，仍将保持高速放量。
当前公司主要集聚资源在洞藏16、20中高端、次高端产品的招商布局上，渠道上通过与百川、金兴源等区域大商合作加速推广，目前增速正在提升，未来有望在丰厚的渠道利润下承接洞藏6/9的放量，继续带动公司中高端白酒占比提升。
而从盈利能力分析，未来中高端产品占比、运营效率的进一步提升，及规模效应都将助推公司毛利率、净利率更上一层楼。
洞藏系列推出后，公司还在2017年起针对中高档产品、中档产品和电商销售三部分业务单独成立3个销售公司独立运作，极大优化了运营效率。
叠加规模效应下的费用率优化，公司毛利率从58.33%提升至2022年Q1的71.37%；销售期间费用率从18.23%下降至11.69%；带动公司销售净利率从58.33%提升至71.37%。
（数据来源：choice数据）
参照中高端布局较早的古井贡酒，口子窖毛利率的改善趋势，可以预见未来迎驾公司整体毛利率有望提升至80%左右，销售净利率也将逐步向古井贡酒、口子窖看齐，未来有望提升至30%之上。
（数据来源：choice数据）
（数据来源：choice数据）
妙投认为，短期内洞藏6/9处于起势红利期，渠道利润优势领先，放量确定性相对较强，带动公司营收继续高增长。
而中高档白酒的毛利率远高于普通白酒，在精细化管理下，迎驾贡酒的归母净利润已连续5个季度保持40%以上同比增长。随着中高档白酒占比提升，净利率有望继续增长，保守预计2022年归母净利润有望保持在30%以上同比增速。
所以，在机构预测的30%左右的盈利增速下，不论是以PEG法估值，还是与同行业PE对比，亦或是与迎驾贡酒历史估值中枢对比，目前其22倍的动态PE均处于低估区。以PEG法保守估计，2022年估值可能有30%左右的提升空间，建议投资者结合大盘走势关注。
（图片来源：亿牛网）
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