去年11月以后，热门板块进入了持续调整，到目前跌幅较大，拖累了不少基金净值下滑。而物流行业从去年11月开始走出了相对不错的行情，4月份建设全国统一大市场的消息出来后，物流更是被当做了直接受益的板块，行情依然相当不错。
物流行业去年10月以来的表现（资料来源：东方财富）
究其原因，嘉实基金大周期研究总监、嘉实物流产业基金经理肖觅认为，快递政策的影响导致了市场预期价格战会有缓解，企业有比较好的盈利改善预期。而快递公司的季度盈利也都在出现了一个比较大的环比、同比的改善，兑现了预期。
就快递行业的长期投资价值，肖觅认为，快递是有刚需属性或者基础设施属性的资产。长期来看快递至少还能维持超过GDP的增速，或是更高的增速。因为快递有很强的规模经济效应，可以衍生出正向循环的关系，当快递价格低了以后，又衍生出很多其他需求，以前无法通过快递去运的一些东西，单价很低的一些东西，现在也可以通过这种方式去销售。而且行业集中度也还有继续提升的空间。
肖觅本、硕均毕业于清华大学，2009年加入嘉实基金，曾先后负责交通运输、钢铁等行业研究工作，对交运板块有深刻的理解，2016年底至今任嘉实物流产业股票基金的基金经理，至今有超过140%的累计收益。
嘉实物流产业截止2022年1季度末前十大重仓股（资料来源：天天基金）
除了交运，肖觅在银行、地产、互联网、周期、公用事业等板块也有长期配置。在最近与妙投的交流中，肖觅就很多板块的投资逻辑与机会进行了深入阐述。
以下是肖觅与妙投交流过程中的实录：
快递行业有三大核心投资价值
妙投：最近国家提出建设全国统一大市场，是一个比较大的顶层设计，对于物流行业的投资价值有什么影响？
肖觅：这是一个很重要的事情，对于一个经济体来讲，最重要的就是让大家在相对比较明确的工作范围内，有一个比较明晰的产权界定，破除不同地方之间准入的一些限制，让大家能够充分进行交易，去做自己的经济决策，把市场做大，这样的话不光能解决我们把蛋糕做大的问题，还能够把很多重要的公平问题解决了。经济活动足够丰富的时候，实际上劳动力也是紧缺的，意味着劳动者工资在社会收入中占比会明显增加。
对物流行业来讲，比如说快递，应该是一个边际上的增量机会。但总体上来讲的话，现在大部分商品品类的运营，已经不是特别大的问题了。对于一些专门负责去破除省内省际隔阂的公司，比如供应链服务的公司，可能不是一个利好，因为他的专业能力就是去处理这些事情。
妙投：今年的疫情导致物流不畅，会对快递公司业绩影响有多大？
肖觅：第一，线上服务仍然是会有一个比较大的需求，对快递公司是比较好的事情。
第二，对快递公司加盟商的疫情防控提出了更高的要求，如果有一些公司遇到了疫情困扰，这件事情确实很随机，可能阶段性影响进件和派送，阶段性会有成本增加，或者需要去有更大的力度去抢件，都有可能。总体上这些东西是暂时的。
妙投：您一直在重仓快递行业的龙头。快递行业的投资价值体现在哪里？
肖觅：第一，从快递最终的消费者来看，它是一个to c的行业，有一定的基本面稳定性，相当于生活必需品。增速方面，今年快一点明年慢一点，都不是最关键的，最关键的是它有刚需属性。
刚需属性源于，电商加快递这种零售模型，一定程度上取代线下商超零售模型。线下商超需要有很大的占地面积，又非常分散，每个商场都要进行库存管理，而且商场本身是一个多级经销的模型，从各个角度来看，相比于电商加快递，它效率更低。
电商加快递就是一层经销商，电商平台take-rate可能也不高，两个多点。再加上快递的物流成本，快递的物流成本其实比用大车拖到商场去使用的物流成本要高。但它有了规模经济以后，整体的物流成本相对之前的零售模型就有了成本优势。
电商加快递就变成了一个渗透率提升、取代原来零售的模型。再看商务件，商务活动也在一个持续增长的过程，也有一些内在稳定性。这意味着快递属于有刚需属性或者基础设施属性的一类资产。
第二．再看增长的潜力。要回到快递业商业模式的竞争力上来。中国城市的人口密度相对比较大，一个小区就可能几百户。快递是一个效率极高的物流方式，成本比其他国家低，效率提高带来的结果是，快递单价更低，不会像美国一样比如10美元的单价。
它还可以衍生出很多正向循环的关系，当快递价格低了以后，又衍生出很多其他需求，以前无法通过快递去运的一些东西，单价很低的东西，现在也可以通过这种方式去销售。从这个角度去看，快递还是一个非常有潜力的行业。快递至少还能维持超过GDP的增速，或是更高的增速。
第三，讨论行业格局的问题，快递竞争非常激烈，一提到价格战可能都是比较负面的因素，但我们还是比较坚定看好这个行业，因为行业的规模经济很难看到边界。
如果边际成本能够持续下降的话，就意味着平均成本能够往下走，快递行业就有这样的特征。现在有技术性的手段，终端也在进行变革比如快递柜的形式，导致末端成本下降。现在快递两块多的价格，最大的成本在派送费，基本上差不多在8毛到一块左右。人工成本体现在最后一公里的操作成本上，这个成本有非常经典的规模经济的持续。
如果是一家公司去运营，它的成本要比两家公司运营成本低，那末端天然有集中度会提升的倾向，进而就会导致竞争格局相对比较集中。当它集中了以后，规模又是一个非常强的壁垒，这是快递行业和其他行业非常不同的地方。
国内很多行业的竞争非常激烈，尤其是制造类、科技类企业。头部公司内部的高管有一些行业的资源和专业能力，选择出来创业，比较容易获取VC、PE的钱，导致新进的企业也能获得比较不错的市场份额，而且这个份额可能是从他的老东家获得的。这导致集中度很难去真正意义上实现提升。很多行业都有这样的情况，最终集中度提升也没有去兑现。但快递行业不同，它有经济规律去保证集中度的提升。
妙投：从增长性来看，国家邮政局统计显示，2021 年，全国快递业务量同比增长 29.9%。全国快递业务收入首次突破万亿元，同比增长 17.5%。在电商渗透率已经很高的情况下，依然有百分之二三十的增长。快递行业的增长空间从哪里来？
肖觅：很难说是什么品类带来的增长，我更看重的还是快递能维持的模型。快递最早的产品可能是书，之后是3C、服装。随着物流成本的降低，一些日用品也纳入到范畴。然后到了16 、17年左右，电商物流成本又降到了一个很低的水平，可能在三四块钱，单价10块的东西也能运，这又能保证一个增速。
现在很多的物流公司也在考虑做一些反向的物流，做生鲜的运输，做一些新的盈利模式，也在配合电商做农产品的运输，当然这也要配合农产品升级，从原来粗放的批发模式转变成机械化信息化的零售模型。
在这种模型下，我们又可以看到一些新的品类扩张，就不是以前从长三角珠三角工业产地往各种消费地运，而是反向的，反向物流进一步拉低快递公司的运营成本。
模型潜力还是很大的。而且在我自己的框架里面，其实增长也不是排在第一位的要素。
价格战未来还会有，流量巨头扶持新快递公司难再现
妙投：现在快递行业前六的集中度已经超过八成了，集中度提升是否还有空间？
肖觅：肯定有，行业目前竞争确实比较激烈，也反映在相关标的的估值上，大家在竞争激烈、盈利也不是很厚的情况下，给了一个比较正常的估值，也不是绝对便宜，在我的概念中是比较便宜。
激烈竞争会导致，随时会有一些快递公司因为各种各样的原因，比如经营上层面的失误，丢掉市场份额，出现掉队，规模经济的竞争非常残酷，一旦掉队就很难再跟上，因为一旦掉队以后，成本没有优势，你必须用大的力气去补贴整个网络。加盟商的管理也没有优势，因为一个地方出问题，可能其他地方都会受到一些影响，然后客户服务没有办法得到保证。要抢到份额就只能去降价，降价以后进一步会有亏损的问题。
所以目前格局并不是终局，未来还会有进一步的变化，一些快递公司有一些被出清的风险。
妙投：快递行业在2010年以后也经历过集中度下滑的过程，这种局面会不会再出现？
肖觅：当时出现集中度下滑，是因为在2011年、2012年左右，大家都看到了电商是一个蓬勃发展的市场，所以各路资金涌进来去做快递，各地去拉一波加盟商，让加盟商去请一波快递员，网络就能支起来，就造成了集中度的下降，是很正常的现象。
在这个过程中，第一要看有没有实现规模经济，第二有没有实现机械化信息化的管理。现在头部的快递公司对每一票件的追踪都是已经到了实时的程度，可以实时知道现在在什么地方，在哪辆车上，还有多少公里可以到达下一个分拨中心，大概可能会在明天的几点送到快递员的手上。
在这种情况下，已经不是全国去跑一圈整一波加盟商就可以去把事情办成的情况了，而是已经会涉及到很多know-how在里面，怎么管理加盟商，管理中有什么细节要注意，究竟是以罚为主，还是以转移支付、以鼓励为主，这些点在快递公司已经有很多轮的互相博弈，竞争的过程已经不是随便什么人都可以进来了。
妙投：因为政策限制的原因，是不是可以认为价格战已经阶段性的止住了？
肖觅：价格战未来一定还会有，是不是因为政策原因止住了，也很难说。在去年时间点政策是在行业已经经历出清以后，到了回归基本面层面来，就要求有一个价格战趋缓的趋势，到了一个拐点上。刚好政策那时候出来，确实让价格战得到一定程度缓解。倒不是说一定是政策层面的影响。政策层面会有一些指引，企业定价还是一个自主行为。价格战仍是这些企业竞争的重要手段，未来仍然不排除有价格战的风险。
政策会有什么样的影响？如果卡的比较严，有一些强烈依赖于价格战去获取份额、来实现最基本的规模经济和成本打平的企业，它就没有办法来实现它的目标，这些企业可能会是受影响比较大的。对于一些成熟的企业来说，没有特别影响。
妙投：未来的行业格局集中会通过哪些方式来实现？
肖觅：快递公司具体的经营非常依赖加盟商，本质上是一个加盟商网，它最值钱的东西是什么？并不是品牌，也不是车辆、分拣中心这些固定资产，它最值钱的东西是把网络组织起来的能力，车辆、分拣中心必须在现有的体系内才能发挥作用，所以它最值钱的东西其实是个无形资产，这意味着未来的出清不会是由并购来实现的，因为并购以后，快递公司和加盟商网络之间的关系是搞不定的，这个东西是非常有价值的无形资产。
行业竞争格局不能通过并购去出清的话，只能通过更激烈的竞争去促进。行业一直会有价格战的风险。现在大家讨论的竞争格局好转以后，价格战是不是缓解，是不是能提价，我觉得都不重要，可能是阶段性的。我们核心最想看到的还是这些公司真正把格局出清了以后，到底谁能够成为赢家。
妙投：这些年行业里还是有新公司出现的，比如靠拼多多平台起来的快递公司。随着抖音、快手直播电商的发展，会不会扶持一些新的快递公司出现？
肖觅：新的流量平台扶持新的快递公司，是有偶然性的。背后有一些历史上的渊源，这些渊源就导致了他在当时那个时间点很容易找到一拨人，当他的加盟商，然后整个体系又可以讲比较不错的故事，很容易得到一些融资，通过相当于烧钱的方式把网络建起来，很快把摊子支起来。用我们的框架来看，它应该属于商业上的奇迹。
这也造成了20年左右到21年上半年比较激烈的价格竞争，因为新出来一个很大的玩家，玩家的核心目标是去扩大市场份额，这件事情对竞争格局冲击比较大。
但这件事情的来龙去脉，有非常大的偶然性，其他流量平台去扶持快递公司，并没有那么容易扶持。能不能找到一些有一定同质化、有相同基因的加盟商，能整齐划一的听指挥，有非常大的不确定性，再去复制这个过程很难。
而且如果用这种方式打进来的话，有一些资本无序扩张的嫌疑，所以这件事情发生的概率不会有那么大。
这家公司的发展是烧钱的过程，从去年开始在这块有一些监管以后，一定程度上受到一些抑制，目前来看经营也会有一些问题。但内部管理，管理层的执行力，这些层面都是很强的，能不能克服最近的问题，我自己觉得还是可以的。现在竞争激烈，不好说未来会出现什么情况。需要续关注、跟踪。
妙投：现在头部快递公司运输成本、操作成本已经降到0.8元左右，这方面的成本是否还有下降空间，会是无极限地继续往下降吗？
肖觅：如果从运输加操作降到0.8这个角度去考虑的话，确实这一块空间不大，再降到0.6、0.7，很难再有大幅下降了，毕竟还有油钱还有人力。
未来降本的空间在于，目前的用地，运输方式，商业分布格局，可发生一些变化。
第一，前置仓可能会增加，整个模型可能会有一些变化，在这种情况下你的专业能力要比你的运输能力要更重要；
第二，是返程货，未来农产品从中西部往东部供应的货源会占比会增加，实际上也有空间去降低成本，这样的话对网络的平衡性会有一些要求；
第三，是在末端，派送这个环节，怎么样让加盟商有一个更高的操作效率，更好的客户服务水平，更标准的服务输出，也是竞争的一个点。
规模经济是快递公司核心竞争力
妙投：您在不同快递公司之间选择，会着重看哪些方面？怎么评价其竞争力？
肖觅：对竞争力的评价很简单，最重要的还是能不能有规模，然后能不能在这个过程中逐渐建立我们说的快递公司的这种无形资产。我们去看的话无非就是：
第一，规模有多大，是不是在市场份额上竞争力。
第二，在对终端客户的价格上是不是有竞争力。
第三，在规模扩张的过程中会不会需要牺牲单票利润。
妙投：您对于市值最大的快递公司还没有持股过，是基于怎样的考虑？
肖觅：它不在我们这个逻辑框架里面，它最核心的盈利来源来自于实效件和商务件，没办法获得一个非常强的规模经济，没法在我们这个框架里找到他的定位。
它最强的在于品牌，品牌要比其他人强很多。在这种情况下，我们对它的基本视角就变成公司能不能依靠自己的品牌去实现长期稳定增长，这种品牌带来的是快递行业里一个细分市场上有更高的价格。
如果我们刚才逻辑成立的话，在快递行业从高端做到低端这一点并不是一个很容易成立的事情，反而从低端到高端，可能会更强一些，因为最核心的竞争要素还是在规模经济。
这个公司的增长可能不是来自于集中度提升的规律，而是来自于他能不能通过品牌优势，第一维持在时效件上的盈利能力和相对不错的增长，第二能不能把能力去外化，赋能其他一些业务，比如快运，冷链，国际的业务。如果能够赋能的话，它就能够维持一个相对来讲比较不错的持续长期增长。这就变成了一个非常经典的GARP的机会了，就看估值合不合理。因为它品牌在所有的快递公司里面确实最强的，就造成了它的估值一直是相对来讲比较偏高的。
妙投：怎么看电商件公司和时效件公司进入到对方彼此腹地的前景？
肖觅：两边都很难。相对来说进入时效件可能会更容易一点，因为有规模经济上的优势。在产品服务上，包括件的跟踪、运输，质量层面已经差不多了。电商件公司已能够提供相对差不多的产品跟服务，无非就是怎么把客户服务做得更好一些，把品牌做起来。
市值龙头公司能够维持较长时间的溢价，因为对方想进来也很难，然后他想去打过去电商件也没有那么容易。在20年3月份疫情刚出来时，它有一个很明显的份额提升，因为只有他能做。但之后很快市场份额就回到原来的格局。所以确实都很难。
妙投：有些物流公司业务布局比较全，快递、快运、冷链、同城、供应链物流、国际业务等都有涉猎。有些则主要集中在快递领域，这对于其投资价值有何影响，什么样的业务结构可能更有竞争力？
肖觅：从海外快递公司竞争情况看，大家还是看中快递主业。快运的规模经济不像快递这么明显，挣的就是个辛苦钱；冷链目前来看能挣钱的一定是一些特殊产品，还没有到普遍的冷链品类都能挣钱的局面。冷链如果考虑的是B to C的模式，即商家卖生鲜给消费者这种模式，面临的竞争是本地的菜场。在终端尤其是一对一的冷链服务上，成本、货损率其实是挺高的，它不一定有生鲜超市模式竞争力强。冷链这种模式还是要再跑，也要结合商业零售端的变革去推进。
供应链服务方面，是一个非常轻资产的服务，就是帮公司去提供一套解决方案，竞争的点其实都不一定是有多少车，而是跟客户的关系，和对客户的服务水平。这项业务还需要有一些垫资，资金成本也是一个约束。对于快递公司来讲，不一定合适做这个业务，因为快递公司的负债不能完全用来干这个。
这些业务都是快递去赋能才有可能挣到钱的业务，本身并不是我们特别看好的一些方向。如果能有一个非常好的赋能的话，这些业务能够带来比较不错的盈利增长。
赋能主要体现在客户方面。可能客户有快递的需求，有快运的需求，有冷链的需求，所有这些业务都有，一旦去给他服务，没准在其他业务上收一个更高的价格，把业务做到更好的水平。如果不能有这么好的赋能，可能不会有特别好的表现，因为还是有很多其他的专业渠道。
提前反应了疫后恢复预期，航空板块目前机会不大
妙投：您在航空板块一直有配置，航空板块前期有了一定涨幅，对航空板块后续的机会怎么看？
肖觅：如果在去年年底，我相对来讲更看好航空一些，因为那个时候没想到疫情后来会反复，当时市值也更低一些。
现在倒没有那么看好，因为疫后恢复这个问题，大家已经充分博弈了，把疫后恢复这件事情搞得特别复杂，股价在一季度已经有特别明显的提前反应，但实际上一季度基本面是反着来的，没有明显改善。
现在航空很大的问题在于你如果考虑到国家给一些政策支持，可能还是以补充资本金的形式去存在，如果需要补充资本金的话，意味着对现有股东会有一些摊薄，那么现在这些航空公司市值普遍已经到了没有太多空间的位置。疫情控制后即使需求爆发，它也可能空间并没有那么大。所以现在航空本身并没有那么值得看好，但可能优质企业还是有一些阿尔法存在。
妙投：在不同的航空公司上怎么做选择，看重哪些方面？
肖觅：航空公司主要有民营和国有两类。国有航司本质上差别不大，更核心还是看是不是有一个行业级别的周期来了，这些公司能够更有收益，充分体现弹性，因为航空本就是一个周期行业。
民营航空相对来说会有一些竞争力上的优势，体现在毛利率更高一点，最后长期ROE要明显要高一些，主要是因为他们找到了自己的盈利模型，比如通过相对放低一些价格，获得一个更高的客座率，然后在成本这块控制严格，基本上就可以得到更好的毛利率，相对于大型航司来说，可能还是有一些阿尔法收益。如果是周期来了的话，大型航司的弹性会更大一些。
妙投：航运公司去年经历了净利润和股价的暴涨，今年在市场上表现一般，您怎么看这个周期性更强的行业的表现？
肖觅：主要是集装箱运输在过去几年经历了非常大的景气度上行，远超所有人预期。疫情带来非常大的影响。需求端影响还好，比如中国对海外出口的增加，对于整个集运的需求是有一定拉动的，但更重要的是供给端的影响超出大家的分析框架。经销商船到港以后，各国都要对它进行消杀，要花时间，造成周转下降，意味着供给收缩了，而需求又是刚需，而且运价占商品到岸价格的比重并不很高，所以客户的价格承受能力就很强，相当于需求弹性没有那么大，但供给严重收缩造成了运价的暴涨。
如果这个逻辑成立的话，就会发现这件事情是一个暂时性的情况，没有办法对这种一次性的盈利，或者这几年的盈利，给特别高的估值，这是不太对的事情。还得看公司回到稳态以后到底能挣多少钱。现在下水的船相对会比较多，会不会造成冲击，还不好说，因为周期波动会特别大。
平台经济公司股价回落至合理水平，银行、地产均有一定机会
妙投：您配置了港股互联网巨头，在当下这个时点，国家对平台经济有新的表述，互联网巨头的政策风险是否在逐步解除？
肖觅：不管从经济上的逻辑来看，还是监管层最近的表态来看，我国对平台经济还是鼓励发展的态度。
政策层面看，目前监管政策很准，因为平台经济最主要的问题就是垄断。反垄断无疑是非常正确的一个方向。政策更多还是强调平台要公平公开，要可预期一些。到目前为止基本上反垄断政策已经到了一个执行的层面，已经不是还会有特别多政策出来的阶段，哪怕进一步还有政策，边际影响相对来讲会没那么大。
从基本面来看，平台经济企业还是在坚挺的状态，流量变现的模型，以及流量的竞争力还是非常强的，已经变成了经济基础设施的状态。
这些公司还是有更多的变现潜力的，可以用一个更合理的方式去获得未来的变现潜力。总体来说潜力也没有被削弱很多，同时估值又回到了一个非常低的水平，现在比较合适的位置，所以我们比较看好。
妙投：今年银行股的机会如何？资本市场持续调整，财富管理逻辑受到影响。经济不景气，资产质量也可能面临压力。
肖觅：银行今年在我的框架中是一个目标回报的概念。并不一定指望创造多犀利的业绩，但它波动可控，是一个相对比较稳、能够获得比如12%- 15%左右年化回报的一类资产。
银行板块又有非常丰富的结构在里面。包括财富管理，包括经济发达的城商行，这些银行也有非常明确的成长逻辑，虽然成长跟其他所谓的高度成长的行业，并不是一个性质，但它还是可以带来一个正常的引导。这些公司的资产质量，可能大家有一些疑问，所以估值上面给了一个比较明确的折价，但我觉得没有特别大的问题。
妙投：地产政策环境在逐步改善，今年大概率可能销售面积和开发投资都有拐点，您对于今年地产的空间、整个行情的持续性是怎么看的？
肖觅：地产最重要的逻辑肯定还是集中度提升，而不是景气度提升。现在再去预期有多少的增长，也不太现实，因为17亿平的销售面积已经持续好多年，存量房地产的的面积已经不是特别低的水平。可能还有一些刚需和改善的需求，但每年都卖这么多，一直持续，并不是靠谱的事情。
逻辑还是集中度逐步提升，会有结构变化，一些公司可能会出清。虽然行业总量在缩小，但剩下的企业仍可以在这个过程中至少维持体量不变，拿到相同体量的地，其他人则没有拿地了。
再去看中小公司，尤其是对于一些优质的民营企业来讲，怎么算它实际上值的钱都是远比现在的估值水平要高的，而不是一个能不能存活下去的问题。
所以投资地产行业不是因为景气好，关键还是用非常经典的价值框架，它就是一个现在非常值钱的东西。唯一需要解决的就是选股，在这一点上要回归公司本身运营层面，资产负债表的稳定程度，还有多少负债需要还，对于公司运营、更偏现金流的层面，我会更加关注。如果看对的话，这里面的赔率是非常高的。
集中度提高比行业增速快更重要
妙投：基金经理在选股时一般考虑行业景气度、行业格局、企业竞争力、估值等因素。您在选股上的主要考虑因素以及权重高低是怎样的？从持股来看，您是不是对行业景气度并不十分看重，更看重企业竞争力与估值？
肖觅：其实还是长期的风险收益比，而不是说增速或者格局优先。假如说所有的东西都很贵了，然后一个建筑公司可能只有一倍的PE，也不会出现问题，每年还有增长，那大幅仓位还是放在建筑业务上，因为只有它能够给你带来一个合理的风险回报率。
行业景气度也会去看，有些行业就是去看景气的。但在综合判断的时候，它不是一个特别特别重要的点。
妙投：低估值是您控制回撤的重要手段，是不是对高估值的容忍度很低？
肖觅：我会把估值放在相对比较重要的位置，如果去看好行业、好公司和低估值不可能三角的话，我会更看重好公司的低估值，对好行业这一点会打一个问号，因为增速高的行业并不一定是好行业，我会放松对增速的要求，更看重它的格局和集中度提高这一点。
增速很快的行业，大家都知道，比如车的电动化，车的智能化，先进医疗，都已经是大家形成共识的东西。市场有一定有效性，大家都能看得到的好行业，行业里竞争力特别强的公司，一定不会便宜。
在行业这一点上，我不会觉得增速快的行业是好行业，我会觉得竞争格局在行业评价里面的重要性要远超过增速。很多行业增速快，大家都进来去竞争，没有人能够挣到钱，反而是当增速下来了以后，只有个位数增长以后，因为集中的提升，这些行业反而挣到钱。
我对估值会有一个更高的要求，但各个不同的行业应该有各种不同的思路、框架跟估值方法。在估值这一块，其实我们主要防范风险的是估值方法，因为逻辑的变化发生的风险很多，高增长的股票讲故事讲得很好，但他真正有盈利以后你就要用PE去估值了，不能天天讲ps，这种情况下可能会发生很多低预期的情况，这个可能是一个大的风险。很多重资产的股票开始都拿PE去估，但实际上真正竞争格局变得集中了以后，就要从PE切到PB，这可能又是一种风险。
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