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头图丨ICPhoto
作者｜李赓
4月27日，宁德时代一改之前多日下滑的走势，走出了最近一个月最大的单日涨幅，截止收盘上涨了近8%，股价也重新站上了400元。
回看宁德时代近4个多月的股价走势不难发现，其已经从2021年底高点的近700元回撤超过45%，回撤幅度甚至超过了创业板指数同期39%的回撤幅度，让众多信奉“宁王”的散户股东和重仓宁王基金的投资者连连叫“苦”。
与长时间以来不断下滑的股价形成鲜明反差的是，宁德时代在2021年其实“干”得相当不错，基本面上的投资价值不但没有衰减，反而还有所增加。
去年7月妙投的宁德时代深案例《宁德时代的价值，将由动力电池的“终局之战”决定》中，我们就给出了其后续基本面判断的3个核心依据：
宁德时代在国内动力电池行业的排名：能否保持目前国内行业老大哥的地位，延续整体的竞争力优势；
宁德时代能否打开国际市场：欧洲市场能否顺利推进，与国际巨头在市场份额上相互竞争；
传统车企能否摆脱目前只是动力电池客户的角色：车企通过收购、合资等手段，渗透到动力电池的生产、研发等环节。
这三点上，宁德时代都完成甚至超越预设目标，与市值上夸张的跌幅形成了明显的对比。宁德时代究竟发生了什么，是基本面上发生了什么不为人知的变化么？
宁德时代2021年核心业务做得怎么样？
根据国内新能源行业组织高工锂电的上险口径（也就是对应的汽车产品在国内上牌使用），宁德时代2021年整体动力电池装机量为74.2GWh，同比增幅高达133%；虽然另外几家动力电池企业的同比增幅更高，但它们要不是基数小，就是存在车企的直接“扶持”（比亚迪是因为自身汽车产品销量增长带动电池增长、蜂巢能源是因为母公司长城汽车从大比例采购电池转向大比例自造电池）。
除了从一开始就坚持自造电池的比亚迪，其他车企对于动力电池的冲击仍相当有限，更不要提比亚迪2021年自身规模大幅增长之后，其利润表现仍相当有限。有限的利润仍将拖慢比亚迪的发展速度，加之比亚迪仍未在对其他车企大规模外供动力电池上取得突破，宁德时代的地位仍无可动摇。
在刨除掉完全使用自造电池的比亚迪之后，国内新能源汽车产品在2021年对于宁德时代动力电池的实际依存度高达62.2%，较去年的58.9%进一步上升。
具体到核心车企的供应关系变化中，自主车企部分不少都出现了降低，合资车企则相对稳定。推高国内乘用车市场依存度数据的的关键原因，是特斯拉只用了一年就成长为了宁德时代最重要的客户。2020年特斯拉在动力电池这块宁德时代与LG化学的比例是2:8，到了2021年就倒转成了7:3。
这还没算特斯拉在国内利用宁德时代动力电池组装成产品，然后出口海外的份额。根据高工产业研究院（GGII）的数据，宁德时代在海外还获得了大约20GWh的“额外装机量”，大概率就是由特斯拉“夹带”出海。按照特斯拉全球整体装机量估算，其为宁德时代贡献了接近40%的动力电池销售量。
从结果来看，宁德时代可谓极其成功，与特斯拉的深度合作同时稳固了国内国外两大市场的占有比。同时也反过头来积极支撑了宁德时代新一波的规模扩张（消纳生产力）。
更大的规模体量也让宁德时代的动力电池成本进一步降低，从而在市场中形成“供应能力更充足、单价更便宜”的整体优势。进而通过“薄利多销”实现一石二鸟：既保障自身的利润目标，同时又以低利润为武器压缩竞争对手的生存空间和竞争力。
而按照宁德时代自身公告的规划，后续的规模扩张已然在路上了。最终的目标是要在2025年实现翻两番。很显然，宁德有意也有信心维持自身动力电池行业规模老大的龙头地位。
备注：红圈处为宁德时代德国工厂所在地
如果说将动力电池装在特斯拉汽车里再出口顶多算半个海外业务的话，那么宁德时代德国工厂在4月初获得生产许可则是真正的海外业务落地。根据外媒新闻，德国图灵根州当地政府已经正式向宁德时代发放了8GWh的电芯产能许可证。
根据宁德时代此前公布的规划，德国图灵根一二期（后续可能有三四五六）2025年达到的最终产能高达100GWh，跟2021年中国国内新能源车整体装机量差不多的这批电池，大概率将通过欧洲发达的公路网输送至目前全球最有影响力的三家德国车企：奔驰、宝马、大众。
之所以这么肯定，也是因为宁德时代与他们形成的深度合作关系：宁德创立的最早期就与宝马进行了深度的合作，关系非同一般；而大众作为国内新能源占比最大的合资厂商，更是100%采用了宁德时代提供的动力电池；最后剩下的奔驰，在国内对宁德时代动力电池的采用率也超过了75%。
用一个“稳中有进”字来形容宁德时代的动力电池业务，再合适不过。
其他情况：其他业务、未来发展和价值评估
随着全球再一次的新能源浪潮，锂电池的储能应用快速增长，也带火了宁德时代的储能业务收入。2021年全年营收136亿元，累计出货量16.7GWh，均同比增长了600%。
从锂电池储能的实际应用效果出发，其更适合于国外零散独居房屋布置新能源系统配套。在国内更有应用潜力的方向是电网配套的大型储能项目，根据宁德时代公告，国内首个GWh级共享储能项目群就采用了宁德时代生产的锂电池，后续仍需关注国内电网实际建设选择以及相应示范项目的进展。
然后是原材料交易上的收入，2021年锂电材料业务营收154.57 亿元，同比增长 351%，占比11.86%。展现了宁德时代目前在原材料环节上的松弛有度，在后续宁德时代继续扩充规模的过程中这些原材料可以转化为更多的产品，也可以快速转换为收入和利润，降低了宁德时代在上游原材料环节的风险程度。
在自身规模不断扩大的过程中，宁德时代保持了非常稳定的费用增长，很明显能看出其保持费用率稳步下降的运营管理战略。
最后是新方向，先说换电。今年1月底，妙投曾就宁德时代进军换电赛道做过专门的分析《宁德不做换电，天理不容》。就在前两天宁德时代宣布其EVOGO换电服务已经正式在厦门正式启动。根据媒体报道和多方消息判断，目前厦门宁德时代开展的业务还是围绕单一特定型号的网约车开展，后续整个换电生态如何发展仍有待观察。
在电池持续的技术革命这一块，暂时无须过多考虑，包括钠离子电池在内的未来发展方向距离落地还有时间，新技术在实际工业生产大规模应用之后所反映出来的性能和价值，才会真正影响到宁德时代的技术价值。
综合考虑
结合我们过往在深案例中的一系列深入分析，以及宁德时代的最新动态，我们将2022年对宁德时代的价值关键考察点修改为以下4点：
全球范围动力电池装机量的进一步提升；
德国工厂生产走上正轨的进度是否顺利；
换电生态走向乘用车市场的实际进展；
公司整体利润水平的保持。
总体来看，宁德时代前两点基本都能够很好完成，尤其是随着特斯拉未来上海工厂的进一步扩产，必然会给宁德时代提供更多的订单量。德国工厂方面在获得了生产许可之后，暂时也没有了生产走上正轨的阻碍。
稳中带升的整体基本面步调仍将是宁德时代2022年发展的主旋律。目前宁德时代的PE已经接近60，逐渐接近快速成长的制造业合理估值范围内，投资价值显然比去年高出不少。唯一的问题在于，经历2020、2021两年彻底透支的宁德时代市场价值，在悲观的大背景下很可能会承受市场的过度反弹。
最后我们可以猜测一下，宁德时代突然宣布推迟披露2022年第一季度公告的原因。上市公司不按期公布财报的情况并不少见，很多人因此猜想是不是宁德时代业绩不好想拖时间再发布。但根据乘用车联合会的数据，2022年1-3月国内新能源车市场实现了146%的同比销量增长，这些销量毫无疑问会给宁德时代带来巨大的业务收入增量，甚至是创新高的利润，宁德时代似乎也没必要为此专门拖延一个星期。就目前的情况而言，只可能是财报制作过程中的纰漏和某些无法预想的突发情况，整体风险性不算太高。
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