整个医药股一直很挺活跃，2020年受疫情的爆发以及一些医疗政策的影响，整个医药板块出现大幅攀升，但到了2021年，持续拉升的医药板块出现了一定的调整，而且是大幅震荡，有些板块的估值，直接回到了2014年的的均值附近。
因为调整被套住的人不在少数，但也有一些细分板块的很多个股在缓慢爬升，接下来整个医药板块还是一个什么样走向，以及有哪些机会我们可以关注？
妙投3月29日举办的“季度躺赢策略会”直播会上，邀请了拥有十几年医药投资经验的熙德资本的创始人李秋实，对医药板块进行了详细剖析。
本文为直播文字精编版，全文3133字，添加妙妙子微信：huxiuvip302，查看「妙投季度策略会」的直播视频回放，还有「宏观政策解读」「新能源」「光伏」专场直播的直播视频和文字稿也可以找妙妙子要。
嘉宾简介：李秋实，拥有超过15年的医疗健康行业一二级市场投资研究经验。此前，李先生曾在国泰君安证券担任首席医药行业分析师，李先生曾被评选为“《新财富》最佳分析师”，“水晶球最佳分析师”，“金牛奖最佳分析师”等。曾担任平安银行医疗健康事业部董事总经理，主要从事医药企业投资、跨境并购、并购基金等业务，李先生在医药健康一二级资本市场得了巨大影响力和拥有广泛的资源。李先生具有在德国拜耳医药保健公司做新药临床试验的研究经验。李先生毕业于北京大学药学院，拥有美国西北大学凯洛格（Kellogg）EMBA工商管理硕士学位。嘉宾个人公众号：熙德观点。
医药值得关注的几个赛道
创新药
有一种真创新药，有一种是伪创新药。
伪创新药是全球范围内已经有人做了靶点、成药了的药物，中国很多企业去follow，一下子出来几十家，很内卷，做完之后最后就面临着一个医保谈判，虽然不叫集采，但是跟集采接近，大家拼价格低。
但如果做的是一个创新靶点，first-in-class，或者在全球的前5名，但临床数据比其他人更好，或者某些适应症里有差异性，这样的一些药我们叫best-in-class。Best-in-class，比如最近有一家做细胞治疗的传奇公司，它的CAR-T细胞治疗在美国获批了，因为它的数据是最好，美国非常支持。它与强生合作，在美国获得几十亿美金的销售，他可能拿个50%销售分成回来。
CXO生命科学产业链
我认为，CXO的下半场会有很大的分化，可能一半CXO企业面临一些业绩下滑，因为没有那么多创新药泡沫化的订单了。但如果能拿到海外和中国创新药一线的企业，或者说国际化能力很强的企业，还有一些细分领域的订单，比如CGT，未来还有很大的空间。
CXO领域也不是说仅那几个头部企业能代表的，包括动物实验在内的细分领域都可以去布局，深度进行产业链的研究之后才能捕捉到这样好的机会。
生命科学产业链
有一个非常重要的逻辑就是自主可控，我们有些头部的企业有可能被美国纳入一些清单，大家很担心，再加上中美摩擦，所以很多制药企业上游的高端制造环节要求本土化，本土的企业做很硬核的领域，比如一次性发酵罐、色辅柱、纯化。这些原来都是壁垒非常高的，90%，甚至100%都是进口，现在需要进口替代。
医疗消费品
我们觉得，过去下跌主要原因还是估值贵。集采只发生在局部，大部分偏消费属性的，偏改善生活属性，比如说医美、眼科产品，只要不是跟生活刚需相关的，只是改善生活领域，我觉得还是很难被集采，但也需要估值调整到比较安全的位置。
中医药
第一，国家对中医药这块是非常扶持的。中成药集采，有些产品不太受到影响，尤其有些独家品种可以自主定价，没有特别多竞争，能保持一个相对比较好的毛利空间。
第二，一些OTC产品没有进医院渠道，它能提价，还有一些中药瑰宝类的，根本不进医保，偏奢侈品属性，用来送礼或收藏，有非常强的护城河。
第三，中药的创新药。去年中药创新药的数量总和创新高。“十四五”规划对创新的中成药有一些特别的保护和支持。对中医药，我的观点是，无论什么产品，最后一定要开发出来，能够从临床数据角度来看非常好。
中医药发展到现在，其资源非常好。很多企业没有很好地开发和传承，并非中医药本身不好。也有很多好企业在真正在做中药创新药，或者把中医药当成一个消费品进行延伸，比如有家企业做药妆，就是从中医药中脱胎出来，做得很好。
总结起来，我觉得中医药的机会在于一类是有品牌壁垒的中医药消费品、中医药瑰宝级的；第二类是真正做中药创新药的企业，扎扎实实做系统研发的有群众医学支持的中医药企业。
新冠
大家争议最多的是哪个东西是一过性的，哪个东西现金流是可以持续的。
个人觉得，最重要的一件事情是，我们要很好的口服小分子药物，因为这能解决医疗挤兑的问题，在家服药就能治好，或能有一定预防。
第二，抗原自检测，很多家企业已经获批了。
第三，疫苗的加强针。
我觉得三者中最可能持续的是口服小分子药物。无论病毒怎么变异，它针对的是这个病毒去转入的一个酶，就是3CL你把这个酶控制住了，得到根本的治疗，而且效果数据很好。
而疫苗就需要针对变异不断去改进，所以疫苗能不能持续、以什么样的情况去持续，还要再观察。我觉得如果新冠流感化了，那么疫苗也会有类似流感疫苗的情况。
但是我觉得更加持续的，且现在市场潜力刚开始的，就是3CL抑制剂。我们中国的药企必须要自己能做出来，我看这个领域的现金流有可能比较长，空间非常大。
我觉得A股现在很多公司是偏主题的风潮，药的上游中间体原料炒得市值比下游的制剂都贵。因为几个亿的订单，将市值搞到了几百亿人民币，我觉得很难持续。
人类对新冠的斗争还会继续，口服药可能是未来最长远解决问题的一个武器，我觉得还有巨大的成长空间。
医药的关注重点
刘蔚文：价值事务所创始人兼首席分析师，医学科班出身，拥有十余年投资经验，擅长医疗、消费领域，《从零开始学价值投资》联合作者，广东电视台财经栏目特邀专家，《价值事务所》获得雪球、今日头条、东方财富等平台专业认证，全网订阅用户超100万。嘉宾个人公众号：价值事务所。
张贝贝：妙投医药研究员，2014年7月至2016年8月任招商证券客户经理；2016年10月至2021年1月期间在恒天中岩投资管理有限公司任职，期间前期做投资经理，2019年起做医药研究。
Q：创新药产业链的底层逻辑
刘蔚文：先纠正一下市场对医药行业的偏见。大家不敢投是因为觉得医保控费控得很死，整个盘子是萎缩的。其实医保控费不是最近才开始，而是一直有。从2011年的安徽“双信封”模式有最低中标价，到2015年医保有封顶，再到辅助用药限制政策，到2018年的集采，医保年年在控费。
微观上看来是这降价那降价的，而宏观上医保每年的支出都是在增加的：从2019年的2万亿，到2021年的2.4万亿。盘子本来就很大，只是“按下葫芦起来瓢”，这个起来的瓢大家没看到或者忽略了。
而且，医保只是买家的一方，还有个人消费者，它的总支出的盘子跟医保的盘子大概是一样的。
整个医药产业链，中游的药企，如果我们不看那几个具备临床资源的规模效应和营销网络的规模效应的大药企，那就是一个趋于离散的；上游的CXO是趋于集中的；下游的保险和电商平台它也是趋于集中的。医药行业，分散的中游和集中的上下游，基本上上下游的话语权是比中游要强的，赚钱的能力也是比中游强的。
Q：医疗器械成为近几年的种子赛道
刘蔚文：创新药的创新是跳跃式的创新，上一款药的成功和下一款药的成功之间没有必然联系，很难具备积累效应。而医疗器械是迭代式的创新，对于投资者或者对于公司自己，跳跃式的创新要友好得多。做出了一个很不错的器械，下一代改进一些，又可以卖得很好，又是一个贡献营收的机会。美国达芬奇手术机器人，每出一代价格提高一次。
而且，医疗器械是更容易头部集中的赛道。迭代式创新导致后来者很难弯道超车。因为技术没有特别大的变动，而是一点一点地改变，没有积累，就没有办法做到它那么那么好。
医疗器械企业想要进入一个新的赛道，基本上都是通过并购，而并购是巨头玩的游戏，新型的企业没那么多钱去并购。美国大型医疗器械企业的成长史基本上就是一个并购史，他们的地位很稳，增速还比药企快。
Q：迈瑞医疗的产品和市场需求是怎么样的
刘蔚文：国产替代化。迈瑞这三条线：生命支持，IVD，医学影像是大型的设备，有很多"know how"在里面，在大型的医疗设备里国产替代化是非常艰难的。只有迈瑞的技术是很不错的国货之光，它在高端市场占了不少。迈瑞现在的技术很强，这三块在国内的成长空间还很大，并且这个产品还能不断迭代。
出海也做得很不错。这次疫情帮助他进了很多海外的大医院。海外市场一下就拓宽了。
骨科集采的影响。集采其实对迈瑞这种有技术储备，但没实践过的商家是非常友好的。迈瑞的集采其实就是阳光采购，就是挤压里面那些灰色的空间，基本上无法影响到迈瑞的出厂价。
只要保持迭代式创新，迈瑞医疗就非常稳健。别看它体量已经几千个亿了，但其实它还是一个处于成长期的企业。它还是个孩子。
Q：国内CXO的估值
张贝贝：如果我们以具体的标的去看，药明康德目前估值在60倍左右，处于上市以来的约是1/4的分位。结合药明康德2022年1~2月的经营数据公告，提到2022年全年的业绩情况预计在65~70的增速，整体看它现在的估值在2022年大概率可以消化。那么估值相对处于合理区间。
主营临床前业务的CXO企业昭衍新药，目前估值倍数相对较高，90倍左右。以它自身的历史分位去比较，现在处于40左右的历史分位数。再结合券商对它近6个月一致预期的30%左右的增速，整体看其估值也处于相对合理区间。
主营临床阶段的CXO企业泰格医药，现在估值30倍左右，接近上市以来历史的估值最低值（26倍）。再结合它刚发的年报和随即发布的2022年员工股权激励计划，2022年的行权目标是扣非净利润的增速同比不低于40%。如果从这个维度去看，现在泰格医药的估值处于比较合理的区间。
CDMO龙头凯莱英，虽然现在估值在100倍左右，大家觉得比较高，但它从去年四季度到现在承接了辉瑞新冠口服药的订单，它在2022年需要交付的订单金额约90亿，相较2021年的业绩，是翻倍的增速的。这样看来，它的估值处于相对合理的区间。
综合来看，鉴于行业景气度高、公司经营层面的有力支撑，以及估值经历从去年7月份到现在的调整，CXO板块整体估值目前处于比较合理的区间。
添加妙妙子微信：huxiuvip302，了解新能源、光伏、医药、宏观政策等行业大咖对于目前市场现状的直播解读。
评论