出品 | 妙投APP
作者 | 王路泰
头图 | 视觉中国
2020年的新冠疫情让疫苗行业彻底火起来了。
疫苗是将病原微生物（如细菌、立克次氏体、病毒等）及其代谢产物，经过人工减毒、灭活或转基因等方法制成的用于预防传染病的自动免疫制剂。
当动物体接触到这种不具伤害力的病原菌后，免疫系统便会产生一定的保护物质，如抗体等。当动物再次接触到这种病原菌时，动物体的免疫系统便会依循其原有的记忆，制造更多的保护物质来阻止病原菌的伤害。
国内的疫苗行业处于什么样的发展阶段？行业有哪些投资机会呢？
本文核心看点：
1. 二类苗在疫苗行业占据主导地位；
2. HPV疫苗领域值得重点关注。
1、二类苗在疫苗行业占据主导地位，是资本市场的关注重点
中国预防接种的疫苗分为两类：一类疫苗，是指政府免费向公民提供，公民应当依照政府的规定受种的疫苗；二类疫苗，是指由公民自费并且自愿受种的其他疫苗。
新中国成立后，国家开始重视传染病预防控制工作，并正式提出计划免疫。截至1995年底，儿童的“四苗”，即卡介苗、脊髓灰质炎、百白破、麻疹的疫苗接种率均在80%以上。2008年国家将计划免疫品种增加到可预防15类疾病的14种疫苗。
一类苗由政府集中采购，单价比较低，市场空间小；而公民自费购买的疫苗产品则是市场定价，价格也相对较高，因而市场空间更大。
根据Frost&Sullivan的数据，2018年我国疫苗市场收入为331.7亿元，占全球疫苗市场的15.7%。预计将于2023年增加到1017.7亿元，复合增长率为25.1%，届时将占全球疫苗市场的26.4%。
其中，非免疫规划疫苗市场营收规模在2018年达到300.9亿元，预计到2023年增长到973.6亿元，2018年到2023年的复合增长率为26.5%。非免疫规划疫苗在2018年占疫苗市场收入的90.7%，在我国疫苗市场占主导地位，是资本市场的投资机会所在。
未来几年随着民众疫苗接种意识不断增强，同时支付意愿和支付能力逐步提升，非免疫规划疫苗市场仍将保持增长，在疫苗市场的占比还将继续上升。
但是与其他发达国家相比，我国的疫苗接种水平还比较低，疫苗市场还有较大的增长空间。
发达国家为当前疫苗消费市场的主要地区，美日欧等发达国家占全球疫苗消费的70%以上。这是由于发达国家有更成熟的接种意识以及更强的支付能力。而且这些国家通常是创新疫苗的首发上市地区，能最先接触到新上市的疫苗产品。
而中国、印度等发展中国家，虽然人口基数大，但疫苗产业基础相对薄弱，疫苗品种与民众接种意识仍有待提升，市场潜力尚未被充分发掘。
从人均年疫苗消费额来看，美国约为47美元，日本约为20美元，而中国不足4美元，低于全球平均水平。随着疫苗品种的不断丰富与可及性的持续提升，以中国、印度、巴西为代表的新兴国家市场正在崛起。
2、HPV疫苗市场值得重点关注
由于疫苗价格和接种次数的不同，不同疫苗产品的市场规模有很大的差别。
假设中国人均寿命为75岁，且未发生动物咬伤、割伤等需要接种狂犬、破伤风疫苗的偶然事件，也不考虑与疫情相关疫苗接种需求，男性和女性一生中在接种疫苗上的总费用分别为20026元和23920元，其中未成年期间消费最高。
按品种来看，流感疫苗需要每年接种一次，消费额9525元；其次为HPV疫苗，三针九价疫苗的价格为3894元；带状疱疹疫苗需接种两次，价格为3196元。这三者是疫苗行业三个最受关注的品种。其中流感疫苗由于需要每年接种，居民的积极性并不高，而且这个领域的产品也相对比较成熟。与流感疫苗相反，HPV疫苗正在受到市场的广泛关注。
当前，HPV疫苗的接种得益于政府相关政策的支持，同时女性对疫苗和疾病的认知程度也在逐步提升。随着宣传教育的加强，市场规模将快速提升。这是一个快速增长的细分领域。
宫颈癌常发生于女性宫颈部位，是致死率仅次于卵巢癌的恶性生殖系统肿瘤。全球范围内，每年的宫颈癌新发病例在50万例左右，占所有癌症新发病例的5%。根据2019年国际肿瘤学会议（ICO）发布的《中国人乳头瘤病毒及相关疾病报告》显示，中国每年新发宫颈癌病例约11万例。而注射HPV疫苗，则能显著降低宫颈癌的发病率。
为了消除宫颈癌，我国卫生健康委等10部门积极推广HPV疫苗的接种。广东、济南、成都等多地出台给予适龄女性接种HPV疫苗的相应优惠政策，预计后续还会有更多省市加入。其中，部分地方政府可以为国产HPV疫苗买单。各地政府的财政支持政策进一步推动了HPV疫苗接种宣传普及，提升了民众对于宫颈癌危害和接种HPV疫苗的认知率。
然而目前我国HPV疫苗的接种率仍然比较低。
截至2021年底，HPV疫苗国内累计批签发量达6200万瓶/支，折合2000万份（3针/人份）。据统计我国9-45岁女性人口数约为3.8亿人，2021年HPV疫苗在适龄女性渗透率仅为7%左右，远低于国外60%-80%接种水平。行业未来有10倍左右的成长空间。
3、进口品经销商和国内生产商都将受益于市场增长
从竞争格局来看，全球疫苗行业高度集中。据各大公司年报披露，2019年全球Top4疫苗企业占据了90%以上的市场份额。截止2019年底，我国共有46家疫苗生产企业，其中在产疫苗企业36家且市场集中度较为分散，未来我国疫苗企业逐步壮大并不断提升市场占有率成为大势所趋。行业龙头不仅受益于疫苗市场的增长，还可以获得市场份额提升带来的红利。
HPV疫苗的国内生产商中，万泰生物的宫颈癌疫苗是全球第2个二价宫颈癌疫苗，商品名为“馨可宁”。与国外产品相比，馨可宁具备接种次数少，价格更低廉的优势。
这款产品的适用年龄是9岁至45岁，其中9-14岁只需要接种2针，每针329元（定价是GSK二价HPV疫苗的5.7折）。小年龄段“两针法”全程免疫花费为进口二价的38%，15岁以上人群全程免疫花费为进口二价的56%。
如果与进口四价和九价相比，则价差更高。进口四价HPV疫苗适用年龄是20岁-45岁女性（798元/支，与馨可宁相差1736元）；进口九价HPV疫苗适用人群是16岁-26岁女性（1298元/支，与馨可宁相差3236元）。
基于国产二价疫苗的性价比优势，2021年馨可宁的批签发量快速增长，在国内HPV疫苗的占比也得到明显提升。进口替代的过程未来仍将持续。
3月24日，沃森生物的二价HPV疫苗也获批上市。虽然目前产品定价尚未公布，但是我们预计沃森同样会采取低价策略与进口产品以及万泰生物抢占市场。但是考虑到HPV疫苗的渗透率仍然比较低，国内企业参与者的增加并不会影响到万泰生物的业绩增长。
长期来看，万泰生物的九价HPV疫苗也处于III期临床阶段。九价疫苗的防控效果更好，产品竞争力好于二价苗。沃森的二价HPV获批后，万泰依然可以通过九价疫苗丰富产品线，增强公司的竞争能力。万泰的长期竞争力仍能保持稳固。
另一家龙头企业智飞生物以代理默沙东4价/9价HPV疫苗为契机，建立了覆盖全国的营销网络。公司的营销网络覆盖了全国31个省、自治区、直辖市，300多个地市，2600多个区县，30000多个基层卫生服务点（乡镇接种点、社区门诊）。借助于强有力的销售渠道，默沙东的疫苗可以在全国范围内实现销售，而智飞也能因此受益。
除通过代理业务较快地获得现金流之外，公司也在积极进行自主产品研发，并不断有新产品获批。2021年上半年，智飞的ACYW135脑膜炎疫苗、AC结合疫苗分别批签发401万支（+124%）、316万支（+115%），自主产品快速增长。受益于代理产品和自主产品的双重推动，智飞生物长期增长的动能仍然比较强。
总结起来，我们看好疫苗行业未来的发展前景和国内企业进口替代的投资机会。当前，疫苗公司的股价出现大幅回调，估值已经得到明显压缩。万泰生物、智飞生物等龙头企业的股价处于估值中枢的下沿，安全边际较好。待市场企稳后，这些公司将会出现好的投资机会。
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