头图｜视觉中国
判定经济周期要用到三大类指标：经济、通胀和政策。上一篇具体介绍了经济和通胀指标，本篇具体讲政策的相关指标。
货币政策的重点是政策利率，目前核心的政策利率就两个：一是偏短期的逆回购利率，二是偏中长期的MLF利率。逆回购是完全不定期的，有时候连续操作，有时候又会连续暂停，频率较高。MLF频率要低得多，目前基本是每月1次，时间是每月的15号，如果是周末会顺延到最近的工作日。
一般来说，央行都是同步调整逆回购利率和MLF利率，所以盯住MLF即可。MLF实际上确定了一年期的基准利率，而每月20号公布的LPR就是基于这个利率来进行定价的（LPR=MLF加点）。一般如果MLF利率下调了，那么5天后的LPR也会顺势下调。比如2022年1月17号MLF利率下调10个BP，20号的LPR也顺势下调10个BP。
政策利率算是央行对外释放货币政策信号的最重要窗口。一般我们讲，货币宽松升级就可以以下调政策利率为标志。比如2022年1月MLF利率下调，标志着经济陷入深度衰退，货币宽松明显升级。而货币紧缩就可以以上调政策利率为标志；比如2017年1月MLF利率开启上调周期，这标志着当时经济进入了过热状态。不过近几年来，由于中国经济总体呈下行趋势，经济相对偏弱，过热的状态比较少，所以基本也很少看到加息了，不加不降有时候就可以看做一种相对紧缩；比如2020年4月到2021年底，政策利率连续20多个月没有调整，货币政策事实上是偏紧的。
此外，除了观察央行的数量和利率调控，还可以通过一些央行的重要文件及会议来侧面观察央行态度的变化。央行每季度发布的货币政策执行报告、例会以及不定期的领导讲话或座谈会都是一些重要的政策窗口。而对于这些政策信号，关键不在于说了什么，而在于没说什么或者多说了什么。
比如2021年11月央行发布三季度货币政策执行报告，其中最大的变化就是删掉了“管住货币总闸门”，而一般提“总闸门”意味着政策偏紧，删掉“总闸门”意味着要宽松了，果不其然，在那之后不久就连续降准、降息。
2）中央宏观政策定调：理论上，货币政策是最重要的政策变量，但这个变量在中国不是独立的。就像原央行行长周小川所说“中国央行是政府的一部分”，所以货币政策的大方向变化一般都是遵循中央对宏观政策的整体定调，不会单独行动。其实不只是货币政策，其他所有政策都是以此为准。
关于中央的政策定调，最重要的窗口就是，每季度一次的中央政治局会议以及年底的中央经济工作会议，前者频度更高、更具参考性。核心的分析方法还是观察关键措辞的变化，包括对经济形势的判断、货币财政政策、重点工作任务等。
比如如果对经济的判断是“经济下行压力较大”，要求“稳定宏观经济大盘”，那么接下来大概率是宽松的。如果对经济的判断是“稳增长压力较小的窗口期”，要求“防范化解重大风险”，那么接下来大概率是收紧的。
3）房地产政策：要稳增长，先要稳地产。每一轮经济周期的复苏都是从房地产开始，一般来说，当房贷政策开始松动的时候，政策底会先于经济底出现。而房地产市场的复苏一定是从房地产政策的宽松刺激开始，所以房地产政策是一个重要的领先指标。
房地产政策的核心是房贷、限购以及相关的税收政策，包括房贷的首付比例、认房认贷的规则、房贷年限、房贷额度等具体的调控政策。比如2021年下半年以来，房地产政策就开始出现局部性的松动，到2022年初房贷利率大范围下调，甚至有地方降低首付比例，这意味着宽松政策升级，往往是社融和经济反弹的前奏。
到这里，我们就把经济、通胀和政策三大维度的指标讲完了。接下来，我们就可以从这三个维度出发，根据不同的搭配组合来划定经济周期。
从历史来看，抛开疫情导致的特殊情况，一轮经济中周期大概会持续3-4年，大体可以分为四个阶段：
1、衰退期：经济和通胀同步下行，这是经济总需求最差的阶段，也是政策最宽松的阶段。标志是从通胀见顶回落到经济触底反弹，典型的就是2018年四季度到2019年初、2021年四季度到2022年一季度。
从经济增长来看，各项指标持续下行，GDP逼近政策底线，PMI经常会从50以上的扩张区间降至50以下的收缩区间或者持续下行，直到达到最低点。社融也相对较弱，处于持续下行或者底部徘徊状态，但在衰退后期会先于经济出现反弹。
比如2018年GDP持续下行，到四季度已经跌破当时6.5%的经济增长目标，PMI也在12月首次跌入50以下，社融也持续下行，在2018年12月达到最低点。又比如2021年四季度GDP也是跌到了4%的历史低位，PMI在9月首次跌破50，社融虽然有所反弹，但主要也是地方债后置导致的非周期性因素。
从通胀来看，整体通胀压力达到顶点后转向缓解，核心的PPI定基指数见顶回落，CPI非食品项一般也开始随之下行，即便CPI和PPI同比还处于高位也不是问题，从实体的感受来看，通胀已经不再是主要矛盾。
比如2018年10月PPI定基指数达到那轮周期的最高点，开启连续四个月的环比下跌，背后就是钢铁等大宗商品崩盘，CPI非食品项和CPI也同步见顶回落。又比如2021年10月PPI定基指数达到最高点，CPI非食品项也同步见顶。不过值得注意的是，这个时期PPI同比依然在8%以上，主要是低基数造成，不能完全看同比，还是要结合PPI定基指数来看。
从政策来看，经过滞胀期的克制，这个阶段的宽松条件已经成熟，一方面经济需要稳增长，避免跌破底线，另一方面通胀也已经回落，不再是宽松的掣肘，所以央行通常会在这个阶段开启降准、降息等大招；房地产政策也开始出现松动，通常是从一些小城市的宽松开始，逐步扩散到二线城市；一些类似保障房的稳增长项目也开始加大力度，整个政策都开始淡化调结构和防风险，明显转向稳增长。
比如2021年四季度央行在货币政策报告中删掉了“管住货币总闸门”，然后不仅再次降准，而且连续20个月不动的LPR也首次下调，随后逆回购和MLF也随之下调，货币宽松正式升级。与此同时，各种稳增长政策也开始取代结构调整成为主流，比如适度放宽了碳中和的要求（避免运动式减碳，尊重以煤电为主的能源结构），部分城市开始放松房贷政策（大城市中郑州首先调整，取消认房又认贷等），中央也明确提出要重启保障房建设等。
总的来说，经济方面持续下行、需求降至冰点，通胀方面见顶回落、通胀压力转向缓解；政策方面宽松明显升级、货币极度宽松，这就是衰退期的基本特征。那么在这种背景下，大类资产和A股的行业轮动会呈现什么规律？下篇我们继续讲解。
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