头图｜视觉中国
如果说白酒是A股市场上“永远的神”，那么在其余的200多个细分行业中，谁是长期来看最接近神的那一个？答案可能有很多，但其中一定少不了一个行业：啤酒。
虽然和白酒行业相比，啤酒行业还存在明显短板，但不管是从需求端的成瘾性和成长性，还是供给端的稀缺性和护城河来看，啤酒都和白酒有着很多类似的优质特性。这也使啤酒行业在过去几年，体现出了堪比白酒的投资价值。
一、啤酒股的涨幅为何比不过白酒股？
作为大消费领域的核心行业，啤酒和白酒有两个共同的基本优势：
首先，从需求端来看，做的都是嘴巴里的生意，属于相对高频的强需求。喝酒虽然不是每个人都有的刚需，但对喜欢喝酒的人来说却是一个近似于成瘾性的刚需，这其中既有对酒本身的主观偏好，也有社交的非主观需要。
其次，从供给端来看，作为一个大众消费品，品牌效应明显，有能力打造护城河。啤酒的核心竞争力也不在于技术和成本，关键还是品牌，消费者有明显的品牌偏好，这使得龙头公司能够依托品牌建立一定的护城河。
不过，啤酒在相当长的一段时间里，表现远远不如白酒，尤其是2018年之前的几年，啤酒板块一直很弱，白酒指数相对于啤酒指数跑出了4倍多的超额收益，显然，两者之间还是有明显的区别。
表面上看，啤酒本身在产品上就不如白酒，主要是没有白酒的金融属性。白酒最独特的优势就是越存越香、越存越升值，完全不怕有库存，而啤酒和大部分消费品一样，有储存期限和消费半径的限制。不过，这只是表面现象，乳制品同样没有储存价值，但前几年一样涨得比啤酒好得多。从根本上说，问题出在啤酒供给端的产品和企业竞争格局上。
这个问题要从大消费领域一个很有意思的逻辑说起。一个消费品在总量快速增长的成长阶段，市场鱼龙混杂，往往行业内的公司并不赚钱，而当行业进入成熟期，总量开始放缓甚至转向下降的时候，市场优胜劣汰，行业内公司的盈利反而开始释放，尤其是龙头公司。
背后的逻辑很简单，成长阶段市场需求足够多，劣质公司也能生存，市场鱼龙混杂、恶性竞争、低价盛行，好公司的好产品也卖不上价，最后劣币驱逐良币。但到了成熟期，一方面市场总量萎缩，另一方面用户消费需求不断升级，导致竞争加剧，劣质公司和产品逐步被市场淘汰，而剩下的优质公司开始凭借差异化的产品力引领高端化升级，它们不仅能获得更大的市场份额，而且还可以获得更大的定价权，销量和毛利率同步提升，盈利能力彻底释放。
白酒就是一个典型的例子，2015年中国的白酒销量就已经见顶，过去几年下降了接近一半，但白酒上市公司尤其是茅五泸等高端白酒不仅没有因此亏损，反而因此盈利能力大增，股价暴涨。
二、啤酒拥有与白酒同样的内核逻辑
2013年之前，啤酒市场一直处于高速成长期，1980-2013年间啤酒产量持续增长，年复合增速约为13%，最高年同比增速超过40%。和其他的消费品一样，这个阶段早期啤酒的行业格局也相对散乱，尤其是考虑到啤酒的运输半径限制，其区域性特征比白酒等消费品更加明显。不过后来经过多年的兼并重组，基本形成了寡头垄断的格局，2012年行业的CR5就已经达到62%。
2013年之后，啤酒总量进入萎缩阶段。啤酒产量从2013年最高峰的5000万吨以上一路下降到2020年的3411万吨左右。这个阶段虽然行业集中度已经较高，甚至比白酒还高，但是啤酒公司的股价表现并不好，一方面是总量收缩初期是更激烈的价格战，而且行业集中度较海外成熟市场的确还有差距；另一方面是高端啤酒市场还不成熟，产品升级相对迟缓，各个寡头之间依然没有摆脱价格战和低毛利，高端化的第二增长曲线没有走出来。
直到最近几年，尤其是2018年之后，随着高端市场的逐渐成熟以及行业集中度的持续提高，啤酒行业才彻底开启了高端化的第二增长曲线。如果大家喝啤酒的话一定有直观的感受，过去一瓶啤酒可能也就六七块钱，酒也不咋好喝，现在一瓶啤酒十几块钱都是比较正常的，很多啤酒比过去好喝了。
比如青岛啤酒每千升单价2018年为3267元，后来连续涨价，到2021年已经达到3781元。之所以能这么涨价，一方面是居民收入不断增长、消费不断升级，目标消费者对价格的承受力增强；另一方面是行业集中度不断提升，2020年行业CR5已经达到73%，这样的格局下龙头公司定价权增强。
就像白酒的高端化一样，啤酒产品的涨价升级也必然带动企业盈利的增长，尤其是高端化产品较强的龙头公司。比如青岛啤酒2018年的毛利率只有37.7%，净利率不到5.9%，而到了2021年三季度，毛利率和净利率已经分别提高到了43.7%和13.9%。更典型的是拥有嘉士伯、乐堡、乌苏等高端啤酒品牌的重庆啤酒，2018年毛利率和净利率只有39.9%和12.2%，2021年分别提高到了53.2%和19.3%，净利润也在近几年实现翻倍增长。
三、啤酒股的牛市还能不能继续？
也正是在这个逻辑的驱动下，2018年以来啤酒股开始咸鱼翻身，2020年彻底爆发，走出了堪比白酒的牛市。申万的啤酒行业指数从2018年底的不到500点最高涨到2021年中的1822点，其中的龙头公司涨幅更大，比如刚才提到的高端啤酒龙头重庆啤酒，2018年才20块钱，到2021年7月最高涨到210块，不到四年涨了近10倍。
不过，伴随着市场的整体环境变化，啤酒股也不可避免的遭遇了估值出清的压力，2021年下半年以来大幅回撤。那么问题来了，啤酒的牛市还能不能继续？未来还有没有投资价值？
答案是肯定的，短期的回撤更像是估值的出清，从行业基本面来看，啤酒行业走牛的长期逻辑还在，在未来依然是A股大消费领域的核心资产。之所以如此判断，首先是基于最基础的宏观背景。中国的人均GDP才刚超过1万美元，而我们的经济依然处于中高速增长，人均GDP还有巨大的增长空间。
只要人均收入不断提升，消费升级的大趋势就不会改变，这给核心消费领域的龙头公司奠定了一个最坚实的宏观基础。当然，仅仅有宏观的支撑是不够的，很多消费行业也没有走出牛市，更关键的还是啤酒行业本身依然有升级的空间。
本篇内容就讲到这里，下篇继续讲啤酒行业未来的发展方向和前景，以及机构投资者在这个行业的配置逻辑。
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