头图｜视觉中国
自2021年四季度以来，宏观周期进入一个敏感的切换期，很多关键的宏观变量开始发生质变。所谓质变，就是一些不常出现的实质性变化，一旦出现就往往意味着一个新阶段的开始。
上一个重要的质变是去年12月的降息：20个月保持不动的LPR利率首次下调，这意味着经济下行的压力到了最大的时期，宽货币的力度开始显著升级。
当时我们的核心观点是，虽然降息周期无熊市，但在降息初期往往是更凌厉的杀跌，主要是经济下行的压力太大，而货币宽松有一个传导的过程，一次两次的降息还不足以对冲经济的压力和市场的担忧。从近两个月的市场走势来看，的确是这样。
那么杀跌什么时候是个头？核心是看什么时候宽货币能转化成宽信用，经济企稳直至复苏。再通俗点说，什么时候央行放出来的水能够真正渗透到实体经济，让实体经济好起来。
1月的社融数据释放了一个积极信号。从总量上看，6万亿社融说明已经有更多的钱流向了实体经济，这势必给后续的经济数据带来支撑。但从结构上看，社融的恢复主要还是外生性的政府债券、票据融资等，反映实体自身需求的居民贷款、企业中长期贷款表现依然一般。也就是说，目前需求都是来自于政府的刺激，而不是经济自身的恢复，这也是市场至今没有整体企稳的重要原因。
不过，从历史来看，没有一次宽货币不会转化成宽信用。逻辑很简单，你不停的放水，资金越来越便宜，再加上如果经济稳不住，配套政策一定也会随着宽松，比如房贷的松动、基建的发力等等，这些怎么着也能对实体经济产生刺激。
因此，短期反弹是确定的，无非是反弹的持续性以及后续有没有副作用和风险的问题。比如2009年四万亿，经济短期肯定大力反弹，但后面的确产生了产能过剩和债务的问题。
这次也一样，宽货币早晚会转向宽信用，而且从近期的一系列变化来看，宽货币转向宽信用的条件越来越成熟。一个标志性的信号是，2022年以来多个省市出现了局部的房贷松动。先是一些三四线的小城市，比如山东菏泽把首付比例从30%下调到了20%，后来是一些一二线的大城市，比如广州六大国有银行把房贷利率下调到首套房贷利率5.4%（LPR+80BP）、二套房贷利率5.6%（LPR+100BP），这比去年下调了45个BP。
从历史来看，这算是一次小小的质变，预示着宽信用的政策开始逐步落地。这一轮宽松周期有几个重要的节点：
第一个节点是去年7月的首次降准，意味着央行开始放宽对总闸门的控制，从中性偏紧转向中性偏松；第二个节点是去年12月的降息，意味着央行的货币宽松正式升级，降息周期开启；最近的房贷松动算是第三个重要节点。
虽然只是少数地方的局部放松，而且房贷利率依然处于近几年相对高位，但由此释放的信号意义非常重要。房贷利率现在采用的是LPR加成的方式，所以货币宽松带来LPR下行之后，必然还会导致房贷利率的实质下行，而这必然对购房需求产生一定刺激，这实际上标志着前期的宽货币正在发挥作用，宽信用开始进入实质落地阶段。
当然，这种趋势是在预期之中的，对市场影响依然是之前讲过的逻辑，目前正在各个市场逐步体现出来：
对房地产市场来说，房价将阶段性企稳，核心房产有上涨空间。从历史来看，房贷利率和房价的关系很有意思，基本是房贷利率最高的时候就是房价的阶段性低点，而房贷利率最低的时候就是房价的阶段性高点。
比如2014年9月，当时正好是房贷利率的高点，接近7%，而事后来看基本就是房价的低点。后来两年连续降息，房贷利率一路下行，到2017年初已经到了4.5%左右的低点，而那个时候恰恰又是房价的高点。在房贷利率从7%的高点下行到4.5%低点的这个过程中，北京的均价大概从3-4万左右的一个低点涨到了7-8万的阶段性高点。
背后的逻辑也很容易理解：
利率上行不利于借钱买房，利空房价，所以在利率上行周期一般房价会下跌，而到利率达到最高点时大家几乎都很少买房了，房地产市场降至冰点。当政策开始转向宽松推动利率下行的时候，房价就开始随着利率的下行而反弹，买房的情绪不断升温，直到利率降至最低点，房价也一路涨至阶段性高点。
现在处于什么位置？看看房贷利率的数据就很清楚了。房贷利率的官方数据每个季度才公布一次，前段时间央行刚刚公布了2021年四季度的数据，金融机构的加权平均的房贷利率达到了5.63%，比三季度又上升了9个BP，比2020年底5.3%的低点上升了33个BP。
显然，虽然去年下半年降准又降息，但并未传导到实体端的房贷利率，房贷利率还在上行，所以房价并没有明显企稳。但从1-2月的情况来看，各家银行基本都已经下调了利率，估计一季度的房贷利率将转向下行，对购房需求一定会有刺激作用，这意味着房价可能阶段性的企稳反弹。
当然，这只是房地产的短期趋势，由于长周期看人口等负面因素依然拖累房价，所以这次的反弹会不太一样。一方面力度偏弱，利率下行幅度有限，不要指望大涨；另一方面结构一定是分化的，只有核心房产会涨，非核心房产不会有明显反应，不跌就不错了。关于买房，我们建议之前也讲过多次，今年刚需可以买，算是阶段性低点，纯投资的性价比不高。
对股票市场来说，依然是之前的判断，整体的调整已经入后期，市场的结构性春季行情仍可期待。虽然俄乌局势等突发因素对市场造成了一定的拖累，但核心的逻辑没有变，外部的意外冲击只会改变趋势的节奏，不会改变趋势的方向。
随着市场估值的初期以及宽信用的逐步落地，宽松政策对股市整体的利好作用将逐步显现。不过不同于以往的春季行情，今年的行情更加分化。可以把握两个标准，一个是估值出清比较彻底，估值处于相对低位；另一个是顺应目前稳增长和货币宽松的主线。从这两个标准出发，金融地产基建依然是相对较好的选择，其次是消费，而科技股的出清还需要时间。
对债券市场来说，宽信用是明确的利空，目前需要暂时规避。降息顺利开启了债牛的第二波，今年整体来看，债券依然还有不错的机会。但短期来看，一季度集中的信贷投放对债券是明确的利空，再加上前期债市上涨较多，所以短期的调整是在所难免。最近几周10年期国债收益率已经上行了近20个BP，后面还有上行空间。但中期来看，考虑到宽信用后劲不足、经济下行等因素，债券依然可能再次回到牛市轨道。
总而言之，周期最大的魅力就是规律，很多东西会重复，眼下发生的很多事情正是如此，按照历史的剧本，不难发现潜在的机会和风险，让我们拭目以待。
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