头图｜视觉中国
2022年一开始，A股市场就遭遇了当头一棒，连续三个交易日大跌。虽然指数看上去跌得不多，但是“亏钱效应”却很明显。
因为，跌得最惨的都是去年让投资者赚了大钱的赛道，比如新能源、半导体、军工等科技板块；逆势上涨的都是去年让投资者伤透心的板块，比如农林牧渔、家电等消费板块以及房地产、银行等金融板块。
此前的内容中，我们就提到，2021年赚钱的，2022年要小心。
之所以这么说，是基于对2022年A股的基本判断：2022年既不是什么大牛市，也不是什么大熊市，而是一个相对分化和波动的市场。
一、2022年市场的两大核心特征
第一个特征：2022年依然是一个结构分化的市场，各个板块所处的位置完全不同，这必然带来股价分化，全局性的上涨或下跌都比较难。
核心原因是各板块估值和周期位置的差异：
有的根本还没经历熊市，股价还在山顶区域。
比如像新能源车一样的部分科技板块，已经连续涨了三年（近三年涨幅30%、109%、45%），虽然近期有所调整，但相对于前期的巨大涨幅来讲，这点调整似乎还不够。行业内大部分公司股价，也才刚回到去年7月附近的位置，目前101倍的PE也明显高于过去三年80倍的平均值。
有的刚刚步入熊市，股价还在山腰区域。
比如像钢铁一样的上游周期股，已经连续涨了两年，而历史上几乎从来没有连涨三年的情况。所以从去年9月就开始转向熊市，到现在也才一个季度。从历史经验看，想回到前期的高点可能至少需要2年，现在谈转牛也还为时尚早。
有的已经熊市很久了，股价基本在山脚区域。
比如像家电这样的下游消费板块，2021年先是在流动性收缩之下杀估值，然后又在PPI成本上行冲击下杀业绩，基本上跌了一整年，估值基本也处于历史的底部区域，比如家电近三年的估值水位只有13%。又比如像银行这样的金融板块，2021年也是持续的杀估值、杀业绩，现在不管是绝对的PE水平还是相对于沪深300的相对估值，都处于历史最低的位置。
全局性的市场需要一个基本条件，要么是市场整体严重高估，比如2015年5月，各个板块基本都在估值顶部；要么是市场整体严重低估，比如2018年底，各个板块基本都在估值底部，现在显然不是，结构分化是必然的结果。
第二个特征：2022年依然是一个波动较大的阶段性行情，像2016-17年那样持续稳定向上的行情很难，更类似2019年，而且应该比2019年波动更大。
持续稳定向上的大行情需要两个条件：一个是估值低，相当于“体重比较轻”，风来了能飞得更高；另一个是流动性持续扩张，相当于“风比较大”，提供足够的动力。
显然从内部来看，并不是每个板块都足够“轻”，那么大行情就需要更多的依靠外部的“风”，也就是说流动性的扩张。
流动性起“风”有两种形式，两种风都有可能制造牛市，但性质不太一样。
一种是央行从外部发起的人造“风”，也就是通过降准、降息、创新工具等方式增加货币发行，直接把货币撒到金融体系里，也就是说俗称的“宽货币”。
央行在2014-15年曾尝试过大力度的造风，当时十几次的降准降息，酸辣粉（SLF）、麻辣粉（MLF）、PSL（抵押补充贷款）都是那时候发明的，光是2015年PSL就投放了1.5万亿给国开行，力度非常大。
这种方式力度足够大的话会导致金融体系资金泛滥，金融市场中，不管是股，还是债，整体都会走牛。但这种牛市是很不健康的，因为完全是靠资金去推动，股市基本是估值驱动，并没有业绩支撑，投机炒作属性强，所以一般飞的高摔的也惨，典型的就是2015年的股灾。
所以，这种方式后来央行基本不会用了，货币宽松趋于谨慎，人造风的力度也有限。
另一种是金融体系自身循环产生的自然“风”，也就是说央行不用过多的发行基础货币，而主要是靠财政、结构性改革等激活实体经济的需求，依靠经济的内生需求复苏进行货币创造，通过贷款创造存款，让实体的钱充裕起来，这就是所谓的“宽信用”。
这种自然风通常体现为社会融资总量的持续扩张，这种扩张既能给股市带来健康的流动性，又意味着股市的业绩基本面稳步好转，所以通常会伴随着非常健康的牛市。
比如2016-17年的社融扩张周期，中央通过PPP、产业基金、专项建设基金等方式稳增长，推动经济稳步复苏，信用稳步扩张，体现为滚动社融从2015年底的15.4万亿，一路攀升到2017年底的26.2万亿。
而股市在这段时间稳步上涨，呈现出了最健康的牛市形态，以沪深300指数为例，从2016年3月到2018年1月的23个月里有只有6个月是下跌的，17个月都是阳线，而且从未出现连续2月下跌的情况，期间累计涨幅53%。
又比如2020年4月到2021年1月的社融扩张周期里，股市也是稳步上涨，沪深300大涨61%，而且期间10个月里只有2个月是跌的。
二、2022年的暖风足够大吗？
答案是有风，但风不够大。
从人造风来看，虽然央行在2022年的态度，肯定比2021年积极，降准降息还会有，但在2015年的教训之后，央行肯定不会再去激进的宽松。而如果只是适度的宽松，对股市的利好作用十分有限，通常会被经济下行的担忧抵消，就像前段时间降息之后，市场反而是跌的。
从自然风来看，宽信用是需要时间的，2022年只能说比2021年有所好转，但还没到趋势性扩张的时候。宽信用的基础是经济要足够强，现在显然还不是时候，没有那么多的融资需求。
一方面，政策端的刺激不够，现在只是货币宽松，钱相对便宜了，但对于加杠杆的束缚依然存在，核心是对房企和地方城投平台的监管，现在都偏紧，暂时没有看到像当年PSL、PPP这样的大动作。
另一方面，内生的基本面也偏弱，稳增长离不开基建和地产，而不管是房地产还是基建，基本面的长周期趋势都是向下的。尤其是地产，现在的购房需求比2019年和2015年更少，而供给存量比当时多得多。唯一的好消息是，出口在全球疫情导致的产业转移之下，表现还不错，但这个之前就很好，所以边际的增量也不大。
三、总结
目前，A股依然面临明显的掣肘，一是估值不够便宜，二是风也不够大，必然是结构分化、阶段波动。这种市场是不会出现持续性的指数上涨的，顶多是一个季度级别的行情。
所以，一旦出现类似去年四季度的估值上涨之后，市场就有回归均值的压力，最近的回调其实并不意外，逻辑上类似于2018年末的暴跌。
但也不必过于担心，对于没有大趋势的行情来说，估值出清是好事，不跌永远没机会。往后看，整个大环境已经在往好的方向发展，市场在充分调整之后依然不缺机会。
策略上，一是把握结构性的机会，主要是相对低估值的一些消费和金融板块；二是把握阶段性的机会，比如这波调整之后，随着一季度社融的季节性扩张，市场大概率还会有春季躁动的行情，只不过比以往力度会弱一些。
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