头图｜视觉中国
对任何一个时代的投资者来说，周期都是逃不掉的宿命。
因为不管是经济，还是股票市场，一定会有周期性的波动。就像熊彼特说的，周期并不像扁桃体那样，是可以单独摘除的东西，而是像心跳一样，是有机体的核心。
其底层逻辑很简单：所谓周期，就是物极必反、盛极而衰。
在这种自然规律下，经济和市场会像时钟一样，以类似的规律循环往复的运行，所以英文的周期（cycle）直译过来，其实就是“循环”。
当一个事物按照循环来运行时，预测就变成了可能，因为几乎每一年都可以在历史上找到类似的年份。当然，历史从来不会完全重复，但从中能够发现一些共性，就足以对投资产生重要的指向意义。
一、为何说2022年股市将梦回2019？
对国内投资者来说，最重要的就是3年左右的经济中周期。经济在3年左右的时间中，大体会完成一个滞胀、衰退、复苏、过热的完整循环，相应市场也会发生相应的资产轮动和风格变化。
2014-2017年大概是一轮周期，2014年滞胀、2015年衰退、2016年复苏、2017年过热；2018-2021年初大概又是一轮周期，2018年滞胀、2019年衰退、2020年复苏+过热。从2021年的经济基本面来看，算是标准的滞胀周期，后期有转向衰退的趋势，这基本和2018年是类似的。
一是经济需求见顶回落，以PMI为标志，2017年11月见顶后2018年持续回落，2020年12月见顶后2021年持续回落；
二是通胀压力加速攀升、达到顶峰，以PPI为标志，2018年11月达到绝对值峰值转向环比下跌，2021年10月也基本达到峰值转向下跌；
三是广义流动性转向收缩，以滚动社融为标志，2018年1月见顶后持续回落，2021年2月见顶后持续回落。
按照投资时钟的剧本，2022年的基本面会转向衰退，基本逻辑会类似2019年。
一是经济增长可能加速收缩探底，2019年前10个月中有8个月PMI低于荣枯线,10月经济达到最底部，2022年大概率也会类似，PMI可能持续低于50；
二是通胀加速回落甚至出现通缩，2019年通胀大幅下行，下半年连续6个月PPI负增长，2022年PPI回落已成定局，三季度也有可能转负；
三是流动性逐步企稳转向扩张，2019年货币端三次降准（1月全面、5月定向、9月全面）、两次降息（9月、11月），社融从2018年底就基本企稳，2019年稳步反弹。2022年货币宽松的力度应该与2019年类似，社融也会逐步企稳反弹。
二、2022年股市与2019年的异同
在经济周期之下，2022年投资的基本方向会和2019年类似：
第一，房地产市场下滑速度放缓，并逐步企稳。
逻辑很简单，政策底已经出现，市场底只是时间问题。比如2019年一线城市的房价已经企稳甚至略有反弹。2022年房地产大概率还会下滑，但后面会逐步企稳，一些基本面较好的城市可能率先企稳反弹。
第二，债市进入牛市后期，波动加大、空间受限。
因为这一阶段虽然经济和通胀持续下行，但社融逐步企稳，会导致资金需求企稳，这和前一阶段的债券单边牛市有明显区别。比如2018年是债券大牛市，2019年的债市虽然也是牛市，总体还是上涨的，但中间波动特别大、涨幅也很小。
第三，股市的整体环境会改善，在流动性宽松之下估值修复。
不过由于经济下行的拖累，所以弹性不大、波动较大。比如2019年股市扭转了2018年的熊市转向牛市，整体中枢上移，但整体涨幅不大，而且主要是年初春季躁动有一波机会，后面基本持续震荡波动。
历史不会完全重复，相比2019年，展望2022年的经济和市场都会有所区别：
第一，经济和通胀下行的压力应该比2019年更大。
2022年和2019年相比基本面更弱，除了疫情的最大拖累变量之外，关键是在于房地产的变化。2019年经济探底之时，房地产企业的投资还很积极，全国拿地面积从2018年直到2019年2月，一直是上升的，最高达到23.9亿平米。
主要是两个支撑，一是三四线城市的房地产市场还很火；二是当时棚改的力度非常大，这导致房地产的下行压力相对温和。
但现在完全不同，人口更加老龄化，三四线城市基本熄火，房企又多了三条红线捆住手脚，导致2021年拿地面积就持续下滑，7月高点有27亿平米，而现在只有24亿平米。
这意味着2022年的房地产投资压力很大。而从通胀来看，一方面需求更弱；另一方面2021年的涨价远比2018年更凶猛，基数更高，所以2022年的通胀下行压力应该也比2019年要大。
第二，债市的表现应该比2019年要好，但也要注意节奏。
债市的核心在于经济、通胀以及由此决定的流动性情况，2019年由于经济通胀下行的并不明显，货币宽松的力度也相对谨慎，所以债市没涨多少。
而2022年如果经济和通胀显著弱于2019年，那么理论上债市的表现应该比2019年要好。不过，考虑到债市的整个利率中枢已经处于低位，所以2022年债牛的空间也不会太大。
第三，股市的表现应该比2019年要差，尤其是结构分化会更严重。
2019年股市熊转牛的核心原因有两点：
一方面是整个经济周期转向慢下行+货币宽松，社融有明显反弹，基本面对股市有支撑；另一方面是2018年的滞胀周期股市整体跌得的非常惨，当时主要是叠加了外部的贸易摩擦，以及医药集采等负面冲击，导致市场出清的非常彻底，到2019初时整个市场估值已经非常低，各个板块都差不多，为后面整体性的牛市奠定了基础。
2022年的股市还是有明显不同。首先是基本面的支持就不如2019年强。如前所述，经济和通胀的压力都比2019年大，社融企稳反弹的力度偏弱。更关键的是股市自身的估值情况完全不同。
三、2022年机会大概率不如2019年？
简单来说，2019年是从2018年砸出的“坑”里触底反弹，而2022年面临的是一个并不算便宜的估值基础。除了银行、保险等金融板块处于估值的“坑”里，其他大部分板块都不在坑里：
有的是在山腰，比如大家寄予厚望的消费股。核心消费股的估值近三年的估值水位都在50%以上，典型的就是白酒，过去三年平均PE大概41倍，而目前的估值还有48倍。
2019年白酒牛市开启之前，白酒的PE只有不到20倍，而2016-2018年的平均PE是28倍，也就是说，当时不管是绝对估值还是相对水位，白酒都处于相对很便宜的位置，而现在顶多能算是“没那么贵”。
有的甚至还在山顶，比如去年最受欢迎的科技股。不管是从中小盘成长股来看，还是大盘的新光芯蓝筹，经过连续两年多的上涨，都处于估值的历史高位区间，这和2018年连续几年杀跌之后的绝对估值底部完全不同。
举个例子，半导体的PE在2019年初牛市启动前只有40倍，而目前的估值还有70倍，创业板指数的估值2019年初只有不到28倍，而现在还在60倍以上。
当然，现在的指数和行业成分以及背后的行业景气度，要比当年的质量更高，所以PE高一点是没问题的。但问题是，从估值水位来看，这些板块的估值在近三年、近一年内也都不算便宜，比如创业板指近三年的估值水位还高达67%。
退一步说，即便这些板块的估值不算贵，但也绝不能算便宜，这是2022年和2019年最大的区别。一个从坑里往上跳，一个从山腰甚至山顶往上跳，2022年的机会大概率不如2019，但风险却比2019要大。
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