欢迎收听《新经济读书会》专栏，今天给大家解读的书是《聪明的投资者》。
说起价值投资，人们不由自主地会想起股神巴菲特。实际上，杰明·格雷厄姆才是真正的“价值投资之父”。他是证券分析的开山鼻祖，也是股神巴菲特的老师，影响了包括巴菲特在内的多位投资大师。
可以说，格雷厄姆，既是大师，也是大师的老师，是学习价值投资绕不过去的一位人物。今天，我们把他的代表作《聪明的投资者》一书的精华，给大家分享一下。
其实，在《聪明的投资者》之前，格雷厄姆还写过一本书叫《证券分析》。这本书也是格雷厄姆的代表作，但是，这本书是写给专业投资者的，对于普通读者而言，根本读不下去。
所以，我们还是从《聪明的投资者》这本书学起吧。
一、格雷厄姆是如何炼成的
格雷厄姆是价值投资的开山鼻祖。正如亚当·史密斯所言：“在他之前没有这个专业，在他之后才有了这个名称。”
要想掌握格雷厄姆的投资理论，还是应该了解一下格雷厄姆的成长经历。毕竟，一个人的思想不是凭空产生的，了解格雷厄姆的经历，也有利于掌握格雷厄姆的投资思想。
关于格雷厄姆的成长经历，《聪明的投资者》一书中并没有涉及，我们从其他有关格雷厄姆的资料中，给大家梳理出来了格雷厄姆的成长线，希望能让你对这样一位人物的人生有一个粗略的了解。
本杰明·格雷厄姆，1894年5月9日出生于英国伦敦，后来随父亲搬迁至纽约。格雷厄姆小时候家境不错，属于有大宅、有厨师、有仆人、有家庭女教师的那种。然而好景不长， 8岁的时候，格雷厄姆的父亲因病去世，年仅35岁。
从此，生活的重担落在了格雷厄姆的母亲身上。格雷厄姆的母亲尝试过经营家庭旅馆，也尝试过投机股票，但结果均不理想。拿来投资的那些钱，很快被她赔的分文不剩，若不是舅舅的接济，格雷厄姆恐怕连学也上不了了，也就不会有后来鼎鼎大名的华尔街教父了。
不幸中的万幸是，格雷厄姆的智商非常高，学习也非常刻苦。所以，1911年，17岁的格雷厄姆以优异的成绩被哥伦比亚大学录取并获得全额奖学金。
升入哥伦比亚大学之后，格雷厄姆学习依然刻苦，成绩也很突出，所以，到1914年大学毕业时，母校的数学系、英语系和哲学系都向他发出了留校任教的邀请。
但是，一件偶然的小事改变了格雷厄姆的人生走向。事情是这样的:毕业前夕，有位纽约交易所会员的儿子，因功课太差，被哥大请家长。这位家长在和哥大校长交谈过程中，聊到公司需要聘请一位债券推销员。哥大校长便向他推荐了格雷厄姆。就这样，格雷厄姆与华尔街第一次发生了联系，从此开启了长达42年的华尔街生涯。
格雷厄姆的第一份工作，是证券公司的信息员，每天的工作是将债券和股票的行情写在黑板上，周薪12美元。前面我们讲过的“投机之王”利弗摩尔，第一份工作也是证券公司的信息员。看来，信息员这个岗位，容易出大师。
扯远了，再说回格雷厄姆。是金子总会发光，在不到三个月的时间里，格雷厄姆就被升职为研究员，不久后又成了公司的合伙人。在25岁那年，格雷厄姆的年薪已达到60万美元。当时的60万美元，可不是一个小数目，相当于2012年的800万美元。
然而，格雷厄姆并不是神，不可能一直正确。比方1917年，美国股市大跌时，格雷厄姆管理的账户就出现了巨额亏损。当时，代客理财的格雷厄姆承担的是无限责任，搞亏了他是要赔偿的。由于亏损数额较大，新婚不久的格雷厄姆一度想要自杀。幸好客户善解人意，提议格雷厄姆每个月固定向账户还一笔钱，金额不限，直到还清债务为止。
然后，格雷厄姆就按每月60美元的额度，定期给客户偿债。偿还了两年多后，美国股市出现明显回升，客户的亏损被填平了，就这样，格雷厄姆的资金管理事业从第一个坑里爬了出来。
格雷厄姆第二次掉坑里是在1929年经济大萧条时期。从1929到1932年，格雷厄姆管理的资金亏损了70%，简直是一夜回到了解放前。经历这次暴击后，格雷厄姆做出了深刻反省，他发誓再也不能犯类似的错误了。
1933年之后的格雷厄姆，再也没有遭遇到比较严重的失败，并因为自己的著书立说，开启了一个门派，影响了包括巴菲特在内的众多价值投资者。
我们今天给大家解读的这本,《聪明的投资者》，初版写于1949年，后来又进行了四次修订。我们解读的这个版本，就是第四版的《聪明的投资者》
二、格雷厄姆价值投资的基本原则
格雷厄姆的投资知识有很多，光《聪明的投资者》这本书，就写了30多万字。我们没有必要面面俱到，就讲几个最重要的。
第一，正确区分投资与投机
在《聪明的投资者》第一章，格雷厄姆就强调了区分投资和投机的重要性。并且，终其一生，他一直在强调这一点。可以说，它构成了格雷厄姆价值投资理论的起点。
格雷厄姆之所以对投资和投机这两个词语念念不忘，很大程度上跟他早年的人生经历有关。
格雷厄姆初入华尔街的年代，买卖股票被人们默认为是赌博活动。因为，当时，80%的上市公司，根本不披露财报，而剩下20%的公司，虽然披露财报，但披露的很不全面。
那个时候，主导股票买卖活动的，是所谓的趋势和内幕消息，人们要想获取上市公司的真实信息，难度很大。当时的教科书里清清楚楚地写着：“只有债券才被当作投资，股票本质上是投机”。
格雷厄姆的数学比较好，他发现，事情也没有大家认为的那么糟糕。凭借公开信息，也能发现一些被低估的股票。比方，有些公司的股价，比公司的净资产还要低，买入这类公司的股票，应该是没有风险的。毕竟，价值规律告诉我们，价格最终会向价值回归。所以，格雷厄姆认为，买入这类被低估的股票，就不能叫投机，而是应该叫投资，因为，一切尽在理性的计算之中。
于是，格雷厄姆给投资下了一个自己的定义，那就是：“经过分析，可以承诺本金安全并提供满意回报的行为，就是投资。不能满足这些要求的，就是投机。”
本金安全，这个就不用解释了，就是先保证不亏钱的意思。价值投资思考的起点，就是首先保证本金安全。
满意回报呢？ 格雷厄姆说的满意回报，其实是合理回报的意思，毕竟，满意回报带有主观性，每个人满意的阈值不同，格雷厄姆真正的意思是 “合理回报”，这样理解才是合理的。
什么是“经过分析”呢？格雷厄姆说：“基于已有的原则和正常的逻辑，仔细研究，得出结论，这个过程就是分析。”
当你搞清楚了投资的定义，就会明白，在格雷厄姆看来：一个人，如果基于正确逻辑进行了财务分析，遵循本金安全原则，选择合理的回报率，他就是投资者。如果做不到上面这些，他就是投机者。
第二，不被“市场先生”牵着鼻子走
“市场先生”的说法，经过巴菲特的推广，在今天已经变得人尽皆知。其实，这个说法最早来自于格雷厄姆。
对于股市，格雷厄姆虚拟了一个叫“市场先生”的人。每天，“市场先生”都会向你报价，你可以按照它的报价买它的股票，也可以按照它的报价把股票卖给它。只不过，“市场先生”的情绪很不稳定，它的报价有时高的离谱，有时低的离谱，当然，也有时会表现正常。当它的报价正常的时候，价格跟价值是相匹配的。
对于价值投资者而言，我们要做的是，不被“市场先生”的情绪所干扰，而是要对它的报价进行独立思考，搞清楚“市场先生”当前的报价，究竟是正常的，还是不正常的；如果不正常的话，是被高估了，还是被低估了。高估了你就躲远点，低估了你就可以买入。
第三，买股票就是买公司
在格雷厄姆看来，投资股票的本质，就是投资这家公司的未来。以合理的价格买入优质公司的股票，并长期持有，才能获得最大价值。在这点上，他跟巴菲特是一致的。但是，在实践中，他却做的没有巴菲特好。在实践中，格雷厄姆通常只能做到一半——也就是以低价买入，但他却做不到长期持有。所以，格雷厄姆的投资收益率，也没有巴菲特好。
第四，安全边际
如果只用一个词来表示格雷厄姆的投资思想，这个词就应该是安全边际，其思想来源是1929年的大崩溃。
和历史上每一次泡沫破灭前的情景一样， 1929年股市崩盘前，美国股民的投机活动蔚然成风，乐观主义已经到了非常危险的地步。格雷厄姆说，人们已经不思考了，愿意为股票付出任何价格。在这种狂欢中，迷失方向的也包括格雷厄姆本人。前面我们说过，大萧条期间，格雷厄姆损失了其管理资金的70%。
痛定思痛的格雷厄姆，明确了安全边际的投资思想。所谓安全边际，就是只指购买那些价格低于其内在价值的股票。
内在价值，也是价值投资理论中的一个非常重要的概念。对于什么是内在价值，格雷厄姆并没有进行过专门的说明。
不过，在实践中，格雷厄姆是这样操作的：他只买股价低于净资产三分之二的公司股票。因此，内在价值，在格雷厄姆那里，指的是公司的净资产。
一个股票，股价比它的净资产的三分之二还低，那确实是被低估的。关键是，有这样的股票吗？
格雷厄姆说，不但有，而且还有很多。在当年的投稿文章中，格雷厄姆一口气列出了多只被低估的股票，都符合他所说的安全边际。
格雷厄姆买股票时出价如此之低，以至于他可以不考虑企业的类型和管理层的能力。只要股价在数学上符合他的安全边际原则，他就会买入。
格雷厄姆的这种专买便宜股票的投资方法，被人们称为“烟蒂股投资”。巴菲特在投资生涯的早期，也采用的是这种投资方法，巴菲特也是靠这种办法赚到了第一桶金。这种投资方法确实能赚钱，但是赚不了大钱，巴菲特对此有一个形象的比喻：走在大街上，投资者看到地上有个烟头，就捡起来吸上最后一口，尽管味道不怎么样，但代价很低，所以看起来似乎物有所值。
第五、分散化投资
巴菲特一向提倡把鸡蛋放在一个篮子里，然后看好这个篮子。但是，他的老师格雷厄姆，却跟他截然相反。
其实，这两种观点都对，关键取决于投资者是什么人。如果投资者是巴菲特这样的人物，有信息优势，对商业有很深的理解，把鸡蛋放在同一个篮子里当然是最优解。如果不具备上述条件，采纳格雷厄姆分散化的投资建议，才能最大限度的降低风险。
格雷厄姆的分散化投资思想，跟他经历息息相关。前面我们说过，格雷厄姆初入华尔街的时候，上市公司连财报也不公布，公布了你也不敢信。在这种情况下，买股票的时候，即便采用安全边际的原则，也不能保证不出现亏损。毕竟，在股市中，小概率事件还是经常发生的。
但是，如果在采用安全边际策略的基础上，配合使用分散化投资策略，安全系数就更高了。这个很容易理解，如果每只股票赚钱的概率都大于亏损的概率，那么，当你买上几十只股票的时候，从整体上你就不会亏。
分散化投资，要分散到什么程度呢？格雷厄姆给出的建议是，一般情况下，你的持股数量应该最少10只，但也不要太多，最多不要超过30只。维持在10到30之间，这是一个比较合理的分散化。
另外，格雷厄姆的分散化投资，还包括在股票和债券之间做一个分散。比方，你可以把75%的资金投向债券，把25%的资金投向股票。当然，如果你更喜欢高收益，也愿意承受高风险，也可以把75%的资金用于投资股票，把25%的资金用来投资债券。
当然，投资标的不只有股票和债券，你也可以投资基金、房地产、外国政府的债券等，这也是一种分散。总之，格雷厄姆投资的基本原则就是分散化，分散风险，不一定只在股票和债券之间来回倒腾。
第六、格雷厄姆如何发现好股票
我们都知道，安全边际和分散化投资，属于投资原则。发现好股票，还会有更细节的方法。别急，格雷厄姆在书中也有提到。
一是公司规模很重要。格雷厄姆建议，优先选择那些大型的、知名的、财务稳健的公司的股票。这一点不难理解，符合大型、知名、财务稳健这三个条件的企业，基本上都是行业龙头头。这类公司通常都符合管理良好、资金雄厚、有护城河的特点，如果市场环境不发生根本性变化，这类公司的霸主地位将是不可撼动的，买入它们的股票，当然风险低了。不过，这类公司也有一个缺点，那就是股价比较高，如果没有在早期阶段买入，后期你可能就买不起了。
二是强有力的财务状况。什么是强有力的财务状况？格雷厄姆的答案是，公司的流动资产至少是流动负债的两倍，且其长期负债不超过营运资本。符合这种条件的公司不是很多，一旦符合，这类公司就是非常好的投资标的。比方茅台，其流动资产是流动负债的4倍多，所以，它的股票价格，到今天已经变成了A股的一道风景。
三是低市盈率。在格雷厄姆看来，低市盈率本身就是安全边际。在他20年的投资生涯中，美国市场上市盈率最高的那些公司平均收益率是6.64%，而市盈率最低的公司平均收益率是16.26%，中间差了10个点。20年累计下来，就是8倍的差额。
也就是说，有相同的财富的两个人，一个人坚持买市盈率最低的股票，另一个坚持买市盈率最高的股票。20年后，前者的财富是后者的8倍。这就证明了，市盈率比较低的股票是一个更好的投资方法。
四是长期的股息记录。格雷厄姆说，那些具有长期连续支付股息历史的公司，经营状况良好，利润比较稳定，适合买入。长期是多长？格雷厄姆给出的数字是20年。当然，20这个数字在今天已经没有意义了，许多科技公司都没有20年的历史；但长期这两个字，还是有意义的，长期连续支付股息，可以视为公司经营状况良好的一个表现。
如果一家上市公司，具备上述四个特点，买入它们的股票，应该没有太大风险。
到这里，我们关于《聪明的投资者》分享就结束了。今天，我们主要讲了格雷厄姆价值投资的基本原则，它们分别是区分投资和投机、安全边际、分散化投资等概念和投资原则。希望今天的讲述，能对你未来的投资活动有所帮助。
有任何意见和建议都可以给我们留言，如果你觉得好，也希望你能分享给自己的朋友。谢谢，再见。
评论