出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
头图 | 视觉中国
药石科技作为医药生产外包赛道（统称“CDMO”）唯一一家三季度业绩放缓的公司，在业绩披露的第二个交易日（10月28日）股价遭“闷杀”，早盘一开盘就直接20%跌停。
中欧葛兰、工银赵蓓等明星基金经理管理基金，以及养老保险基金在三季度加仓的利好消息，也没能扭转药石科技后续几天下跌的态势，直到11月8日累计跌幅高达31.62%后，股价才有所回暖。
但公司3季度股价25%涨幅已全部抹掉，直至今天（11月17日），药石科技股价回到7月5号水平。
那么，药石科技三季度业绩放缓的原因是什么？是短期波动还是长期影响？聪明资金的加仓是踩雷行为，还是公司业绩后续仍可期？
妙投梳理后发现，药石科技所在的CXO赛道景气度仍较高；公司业绩下滑，主要系大订单确认延期、含金量较高的API订单变多以及产能紧张所致，并不是公司基本面发生变化，因此公司业绩下滑仅为短期影响。长期来看，随着公司产能逐步释放，未来仍有较大的发展空间。
（资料来源：Choice数据）
（资料来源：各家定期报告）
本文核心看点：
1、 药石科技所处的CDMO赛道高景气度持续；
2、 短期来看，药石科技订单结构变化，产能受限，带来业绩波动；
3、 长期来看，药石科技产能有望逐步释放，未来仍有较大发展空间。
一、CDMO行业高景气度持续
近期，医药板块科创板上市监管标准不断趋严，海外授权方式取得产品从而推进公司上市的路子几乎堵死；同时，生物科技企业港股上市破发成常态，一二级市场价值倒挂。
即一级市场投资的中小biotech企业退出的主要渠道受限，市场担忧未来医药一级市场会降温，并最终也会传导至CDMO，届时CDMO企业的国内订单增速可能会放缓，CDMO行业的高景气度不再持续。
但与市场悲观情绪不同的是，妙投认为，国内CDMO行业高景气度将持续。
一方面，基于国内CDMO企业大部分业绩来源于海外客户，国内医药一级市场降温对国内CDMO行业影响不大。（包括药石科技在内的大部分CDMO企业，70%以上业绩来自海外企业）
另一方面，结合新药研发周期大约10-15年，及国内2015年药政法规的改革（鼓励创新药）以及新冠疫情的影响来看，我国的创新药研发预计从2021年进入快速发展期。即从2021年起，我国的创新药预计进入陆续上市阶段。相对应的CDMO企业业绩有望进入爆发期。
同时，结合Frost&Sullivan数据，2021-2026年期间，全球药企预计仍以6.9%的复合增速持续研发投入；及外包渗透率预计从当前43%提升至53%来看，预计国内CDMO行业高景气度有望持续。
那么，在CDMO赛道空间广阔的情况下，药石科技的未来成长空间也是可期的。
二、短期来看，订单结构变化及产能受限带来业绩波动
药石科技2006年成立，主营业务包括传统优势业务药物分子砌块（含工具化合物）的研发、生产和销售；以及后续延伸的中间体、原料药（统称“API”）和制剂的研发和生产服务。其中，公司药物分子砌块（含工具化合物）业务的收入贡献预计在80%左右。
（资料来源：皓元医药招股说明书）
注：①分子砌块是不具备生物活性的分子片段；工具化合物是具有明确生物活性的分子；②分子砌块和工具化合物是药物发现研究中使用的关键物料和试剂；同时，也是中间体、原料药和制剂使用的关键物料和试剂。
同时，从行业地位来看，药石科技为国内分子砌块业务的龙头，客户包括头部跨国药企包括诺华、礼来、艾伯维等；但是，在CDMO行业高景气度持续，及同类企业皓元医药三季度业绩持续向好的情况下，药石科技的三季度业绩却出现滑坡。
（资料来源：Evaluate Pharma、皓元医药招股说明书、公开资料梳理）
2021年前三季度，药石科技实现营收9.03 亿元，同比增长24.47%；归母净利润4.42亿元，同比增长210.79%；扣非归母净利润2.01亿元，同比增长49.19%。
其中，第三季度公司收入2.82亿元，同比增长5.86%；归母净利润0.61亿元元，同比增长11.16%；扣非净利润0.56亿元，同比仅增长5.72%。
分析来看，三季度药石科技业绩放缓，一方面是大订单延期和产能受限；另一方面是公司新布局的API业务处于磨合期，单位产出下降所致。具体来看，公司后端CDMO业务处于培育阶段，30多个API项目仍处于临床前及临床早期阶段，目前贡献收入、利润能力有限；以及浙江晖石501车间装修进度受到疫情影响，3季度未有产能投放，最快预计明年1季度投入生产使用。
即药石科技的基本面未发生变化，只是疫情下产能投产放缓、大订单确认延期以及新布局的API业务复杂订单增加带来业绩的短期波动。同时，公司目前培育的API业务，预计随着经验积累和口碑积攒，服务项目数量和收入有望增长，为公司提供新的业绩增量。
（资料来源：公司定期报告）
三、长期来看，产能释放有望驱动公司业绩不断向好
CDMO行业的经营模式是承接药企关于分子砌块、工具化合物及中间体、原料药和制剂的工艺研发和生产外包业务，因此，订单需求/客户情况、员工和工厂/实验室提供的产能是业绩兑现的关键驱动因素。
1）客户管线稳健发展，有利于保障公司的长期订单供给。公司持续持续提升与大客户的服务深度，提高合作粘性；同时，不断拓展中小biotech公司，强化客户池积累。
2021年上半年，收入占比将近80%的公斤级以上业务所对应的终端客户数105家（同比增长25%），占总客户比重达15%，较去年同期提升3pct。另外，形成订单的中小biotech公司有将近620家，数量较多。
2）员工数量快速扩充，人均创收和人均创利未来有较大成长空间。2021年6月末，公司员工数量高达1369人，主要系公司并表浙江晖石后，员工数量增加较多。基于员工具有磨合期，预计员工人均产出和人均创利会逐步提升。
（资料来源：公司定期报告）
3) 产能供给有望陆续投产，有望缓解公司产能紧张和保障订单顺利推进。浙江晖石在建501车间预计在2022年1季度投入使用，届时将新增产能16.3万L，总产能达到41万L；502和503车间规划多条洁净区生产线，预计将于2022年下半年投入使用，届时将新增产能26万L。
（资料来源：公司定期报告）
因此，后续随着公司大订单的确认交付及产能的陆续投放，客户管线不断拓展和员工数量快速扩充，药石科技未来仍有较大的发展空间，这可能也是中欧葛兰、工银赵蓓等管理的聪明资金在三季度加仓药石科技的重要原因。
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