出品 | 妙投APP
作者 | 段明珠
头图 | 东方IC
去年6月《乘风破浪的姐姐》大爆，到年底《浪姐2》未播先火，芒果超媒趁机公布了2020年净利近20亿，会员倍增的消息，这给本就处于上升通道的股价再添把柴，一举将自己送上了千亿市值的宝座。
时隔不到一年，《披荆斩棘的哥哥》掀起的热潮，但无论是刚开播时趁热推出的半年报，还是落幕时的三季报，芒果超媒都未能止住跌跌不休的股价，当前市值已回落到735亿（10月29日收盘）。
是芒果超媒营收、用户数据增长乏力？亦或是资本市场对其商业模式有新的认知？最关键的是，芒果超媒还能重回千亿市值吗？
本文核心看点：
1、芒果超媒前三季度总营收和净利润超过去年同期水平，且芒果TV对总营收的贡献进一步增长至75%以上；
2、但芒果超媒的用户增长情况不容乐观，这让其离长视频平台第三的位置还有不少距离；
3、芒果超媒从千亿市值跌到目前750亿以内，近来多家券商给出买入和增持建议，且目标股价较实际股价有40%以上的增长空间。
1、盈利成色怎样？
今年前三季度芒果超媒总营收116.31亿元，同比增长22.81%；净利润19.8亿元，同比增长22.84%，扣非净利润19.72亿元，两者皆超2020年同期水平。不过芒果超媒前三季度每股收益0.29元，同比增长0%。
数据来源：公司公告
芒果超媒将自身业务分为四部分：芒果TV视频（广告、会员和运营商）、内容制作（含游戏、音乐、艺人经纪等）、媒体零售（电商等）和其他。前三季度，芒果超媒的核心业务芒果TV实现营收87.82亿元，同比增长33.24%，对总营收的贡献率从2018年的50左右%进一步增长为75.51%。
数据来源：公司公告
不过三季报没有给出更细节的数据，比如芒果TV的会员收入和广告收入情况，只能参考其今年半年报的数据。
今年上半年芒果TV会员收入为17.45亿元，同比增长23.05%，但相比去年同期高达80.4%的增速已明显放缓；其广告收入31.42亿元，同比增长74.75%，这归功于头部IP（《浪姐2》等）招商体量稳步增长。
以上数据中有几点值得关注：
芒果超媒的营收虽同比增加，但环比有微弱下降，第3季度在《披哥》的加持下营收仍比前两个季度下滑；
芒果超媒的业务结构和爱奇艺有很大差别，前者的广告业务仍占到总营收的40%左右，会员收入则占到20%左右；后者的会员收入则占到一半以上（这和两者在内容等方面的差异有很大关系）；
虽然芒果超媒的营收只是爱奇艺的一半，但芒果超媒盈利，且净利润四年复合增长率达54%。
芒果赚的比爱奇艺少却能盈利，关键就在于内容成本低。
2018年至2020年，芒果超媒从湖南广电分别以4.51亿元、4.96亿元、5.46亿元拿到独家电视节目的网络版权；2021年续签的5年合同，购买价在5.4571亿元/年，如有现象级爆款，采购价也仅上涨10%。相比爱奇艺动辄百亿的内容购买成本，芒果超媒的这一优势至少能再保持5年。
数据来源：公司公告
但有时硬币正反面共存，芒果超媒受益于背靠的湖南广电提供的优质内容和人才，但也带来了些隐患，比如关联交易。
今年前三季度芒果超媒的经营净现金流为3.25亿，核心利润获现率才达20%左右，利润质量较低。而同期其应收账款为38.93亿，同比增长30.77%，明显高于营收增长速度；且占流动资产的20.8%，其回款情况值得进一步关注。
数据来源：公司公告
虽然三季报没有详细披露应收账款的构成，但在半年报中关联交易导致的应收账款增加超6亿，而上半年整体增加的应收账款是7亿多，所以芒果超媒应收账款的增加主要是因为关联交易方。
综合来看，芒果超媒的盈利成色略有瑕疵。
2、为何争3之路这么难
芒果超媒是国内唯一实现盈利的长视频平台，但这个行业座次排位主要看的是用户数据。
先看日活数据，腾讯视频和爱奇艺年中时DAU在9000万上下，是绝对的第一梯队；优酷、B站和芒果超媒的DAU则在4500万一线浮动，上半年芒果超媒的数据一度非常接近优酷；不过8月份B站宣布日活突破6500万，超过优酷成为行业第三。
再看会员数，截至今年年中，腾讯视频会员数为1.25亿，爱奇艺会员数为1.062亿。芒果超媒的会员一度增速很猛，2021年Q1腾讯视频付费会员增长率不足2%，而芒果超媒2020年的有效会员数达到3613万，同比增长96%。
但今年半年报，芒果超媒近三年来首次未公布会员用户数，再加上会员收入增速放缓，推测今年会员增长情况不太乐观。
这么看，芒果超媒早在年初就透露的对行业第三的渴望，还需要不短时间来实现。
之所以芒果超媒的争三之路漫漫，和其内容息息相关。在多年培育后，长视频用户与其说对平台有粘性，不如说对好内容有粘性。
芒果超媒背靠湖南广电，不用“烧钱”就能获得优质内容，尤其是爆款综艺；从而避免成为内容端与用户间的“货架”与“管道”，像爱奇艺龚宇所说的“穷庙富和尚”。
但芒果TV的内容优势在综艺板块，前有《天天向上》《快乐大本营》这类常青树，后有《浪姐》1、2和《披哥》，这体现了其有成熟的综艺生产制作能力和强大的团队。
但相比影视剧，综艺的热度维持时间更短，在对会员和广告的创收上，明显对后者更有利（这在芒果超媒的业务结构中也已体现）。当下芒果TV的几个王牌综艺停播改版，也会对其造成不小的影响。
而影视剧本就是芒果TV的短板，今年其重点布局的季风剧场暂无起色，目前仅一部《我在他乡挺好的》有些热度；湖南卫视提供的独播大剧也没溅起多少水花。
不久前芒果TV公布了2022年的综艺和片单，综艺上以“综N代”为主，如《浪姐3》、《明星大侦探7》等；剧集上约推出20多部，整体卖相上没有爱奇艺、优酷好；其中《大宋少年志2》值得期待，但其预计播出时段正好遇到同一编剧的新剧。
整体来看，芒果近一两年想要夺取长视频第三的排位还有不少困难。
3、芒果超媒被低估了吗？
曾经芒果超媒虽在营收、用户量绝对值上，与头部的爱奇艺有很大差距，其市值却过千亿，远超后者。
当时芒果超媒有几个优势：A股稀缺概念（上一个还是已经退市的乐视）；连续2年用户都是近翻倍式增长，增速快；唯一实现盈亏平衡，让资本市场看到一条新的可能能跑通的长视频平台模式。
如今芒果超媒的市值跌至750亿元以下，回看以上几点，唯一变化的是用户增速。当然，还要考虑到行业政策的改变，以及短视频的冲击等影响。
图片来源：东方财富
近一个月有十多家券商对芒果超媒做出评判，基本都给出买入或增持建议，平均目标价为56.45元，与当前股价相比，涨幅在40%以上。
而且不久前湖南国资溢价21%接盘阿里所持芒果超媒股价，转让价格在47.56元，比对当前股价也有不少增长空间。
在三季报中，芒果超媒披露将芒果影视、芒果娱乐、芒果互娱调整为芒果TV的子公司，这三家公司分别聚焦季风剧场自制、综艺内容和实景娱乐，这样的调整说明芒果将进一步加强各项业务协同及对主营业务的支撑。
虽然此时的业务整合转型可能会带来短期一些经营指标的同比下降，但若能保证后续核心主业的稳健增长，对长期股价提升利大于弊。
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