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之前，有具体介绍交运行业的基本特点（具备牛股基因，京沪高铁为何仍在“囧途”）。整体来看，这是一个相对稳定但缺乏成长性的行业，不算是核心赛道，但具体来看，还是有一些结构性的机会可以把握。投资逻辑上，和很多传统行业一样，还是可以从自上而下和自下而上两个逻辑去找机会。
一、从两个逻辑去寻找周期性机会
第一个是自上而下的逻辑
交运行业虽然资产端相对比较稳定，但客流量还是会有波动。有时候这种波动是完全无法把握的，比如2020年突发的疫情导致机场客流量骤降，这种时候我们只需要尽快的规避风险离场即可。但还是有一些行业自身的周期是有规律可循的。
理论上，交运行业的周期应该和宏观经济相关。当宏观经济上行时，经济活动活跃，不管是生产运输还是居民旅游出行，都会相对增加，反之亦然。比如铁路货运量一度还被作为观察经济的“克强指数”核心指标。
但现实应用起来，这个逻辑并不是很好把握。因为交运的行业众多，不同行业还有自身的行业周期，所以宏观经济周期的影响有时并不明显。比如2016到2017年的经济复苏期，整个交运指数也就涨了20%左右。又比如2020年疫情后的这轮经济复苏期，交运板块也只微弱的反弹了一个季度左右，此后又持续低迷。其实不是交运整个板块都没机会，而是里面的子行业和公司比较复杂，分化比较严重，不能一刀切的去投资。
第二个是自上而下的逻辑
所以还必须考虑第二个逻辑，就是自下而上选择一些相对有成长性、有弹性的细分领域和公司。虽然整体上是一个传统行业，但还是会有一些增长点。
一是受益于消费升级。比如航空，随着国民收入的提升，坐飞机的人越来越多，而且还有很大的增长空间，毕竟中国还有10亿人可能没坐过飞机。又比如快递，中国的快递行业增长远快于其他交运行业，过去五年的快递件数从300亿件大幅增长到800亿件以上，这主要就是受益于从线下消费到线上消费的转型升级，网上购物的快速增长才带动了快递行业的高速增长。
二是受益于模式创新。比如机场在原本的航空业务之外，可以通过免税店来增加自己的收入。张坤就特别喜欢配置上海机场，用他的话说，他觉得上海机场就是一个“微信”平台，坐拥巨大的客流量，只需要把他们变现就可以了。在疫情爆发之前，上海机场也的确靠这个实现了连续十年的业绩增长，净利润从不到10个亿翻到50亿以上，股价也在五年左右的时间翻了8倍。
三是受益于区域经济的发展。交运是一个有很强地域属性的行业，所以所在区域的加速发展一定会带动相关交运公司的业绩。比如长三角地区的宁沪高速，受益于长三角一体化，车流量就在稳定增长，在疫情前连续曾连续多年保持10%以上的业绩增速，它的股价也明显跑赢其他高速公司。
二、交运细分行业的投资机会
不过，这种成长性的机会通常是结构性的，并非每一个行业内的公司都能吃到结构升级的红利，所以基金机构通常也只是配置其中最有成长潜力的龙头公司，行业整体的配置相对较低。接下来我们按细分行业做个梳理：
（一）铁路
铁路的上市公司很少，在京沪高铁上市之前，最大的上市公司就是大秦铁路，也是相对机构持仓最多的公司，截至2021年中，共有381只基金持有，不过大部分是指数基金。
大秦铁路
大秦铁路，也就是主要运营大同和秦皇岛之间的铁路。和京沪高铁完全不同，大秦铁路80%的收入都来自货运，而货运中主要就是运煤。据统计，全国1/4的煤炭运量都是大秦铁路承担的。所以大秦铁路的业绩和煤炭行业息息相关，一般来说，在经济复苏期，它的表现相对较好，比如2016-2017年经济复苏，2021年三季度煤炭大幅上涨、运力紧张期间，大秦铁路表现相对较好。但是从2020年二季度之后的整个复苏期来看，大秦铁路表现就很一般，主要就是因为疫情叠加煤炭限产、煤炭需求下降等长期因素，导致煤炭运量趋势性下滑。从长期来看，煤炭的需求在碳中和之下受到挤压，只有在煤炭运力相对紧张的时候有短期机会，中长期配置价值很低。
京沪高铁
除此之外持仓最多的就是京沪高铁，虽然上市时间不长，但截至2021年中已经有227只公募基金持有。国内很多铁路线是亏钱的，主要是客流不足，但京沪高铁完全不愁。它连接京津冀和“长三角”两大经济区高铁线路，客源充沛，在疫情爆发前业绩是很稳定增长的，算是中国盈利能力最强的铁路。虽然短期来看，业绩受到了疫情的严重影响，股价也随之大幅回调，但长期来看，京沪依然是中国最强的经济增长极，高铁对飞机的替代还有空间，再加上票价机制的改革，未来还是有不错的成长性。
（二）公路
公路的上市公司比铁路多，大概有20多家，都是经营区域性高速公路的公司，优势是资产优质，现金流好，基本不可能亏钱，股息率也都比较高。2020年粤高速、宁沪高速、深高速的股息率分别达到7%、5%、6%。但缺点同样是成长性不足。这类公司的特点和传统银行差不多，有点类似一个稳定票息的债券，股价的弹性不大，但在经济复苏初期，一般还会有不错的机会。但由于长期来看没什么成长性，所以每次周期性的行情持续时间不长，弹性也一般。比如2016-17年复苏期的行情只持续到2017年初。
此外，这也是一个受政策影响极大的行业。高速路的收费和民生直接相关，所以在疫情背景下，国家多次要求高速路免费，这也给公路上市公司带来了显著的业绩冲击，相关上市公司在本轮经济复苏期也自然没有好的表现，跑输其他周期性行业。
从具体的公司来看，机构青睐的基本是一些发达地区的区域性公路，他们的业绩还有一定的成长性。机构持仓最多的是长三角地区的宁沪高速，截至2021年中，大概有228只公募基金持有。其次是山东高速，共有157只公募基金持有。
（三）机场
机场的业务主要分为两类。航空性业务是与飞机、旅客及货物服务直接关联的基础性业务，实行政府指导价，主要是为了吸引优质流量。非航空性业务是与机场延伸的商业服务，实行市场调节价，主要包括免税、零售商店、广告、餐饮等。机场通过航空性业务来汇聚高质量的客流资源，然后通过非航空性业务将流量价值变现，机场板块上市公司的盈利大部分由非航业务贡献。
进一步看，机场非航业务的核心是免税收入，我们在之前已经讲到，虽然机场免税收入受到疫情的严重冲击，但长期来看，免税仍然是值得长期关注的黄金赛道，有望成为机场业绩提升的驱动力。
上海机场
从公司来看，上海机场是最受机构青睐的行业龙头，2020年底有558只基金持有，在疫情前一直是张坤的十大重仓股之一，股价最高时五年八倍，给张坤贡献了不少收益。核心是上海机场既有上市机场中最大的客流量，传统业务稳定，又有最多的海外旅客，业绩增长动力十足。上海机场是重要的对外口岸，所以海外旅客占比很高，这些旅客通常消费能力很强，这就使得机场可以通过免税业务将流量变现，创造传统业务之外的业绩增长。
在疫情之前，上海机场的非航空收入占比超过60%，其中大部分是免税业务收入，这部分业务大幅提高了上海机场的毛利，其毛利率高达50%以上，远高于其他的上市机场。上海机场也因此创造出了稳定的业绩增长，疫情前盈利增速接近20%。虽然2020年之后受到疫情和分成政策的影响，股价出现了剧烈的回调，但长期来看，上海机场依然是A股市场的核心资产之一。
（四）航空板块
航空板块与机场的逻辑比较类似，是交运里成长性相对较好的行业，主要是受益于未来的消费升级。国内的航空公司可以分为全服务航空、低成本航空和支线航空。全服务航空提供的服务较为齐全、票价也较高，典型代表有：国航、南航、东航、海航。低成本航空票价一般比全服务航空低30%，但提供的服务少，典型代表是春秋航空。支线航空主要服务三、四线城市的客群。就这三类商业模式而言，全服务航空的市场基本已经成熟，低成本航空和支线航空的成长性相对更好。不过整个航空行业受到疫情的冲击最大，海外航线基本都停掉了，所以短期股价表现都不太好。
从机构的配置来看，航空股总体不算是重仓行业，此前最受欢迎的是全服务航空的龙头，但目前机构配置最多的是低成本航空领域的龙头春秋航空。截至2021年中共有273只基金持有春秋航空，是机构最青睐的航空股，一方面是因为低成本航空相对是一个蓝海，另一方面是低成本航空国际航线很少，受疫情冲击不大。
其次才是全服务航空领域，国航、东航、南航三巨头的配置都差不多，截至2021年中分别有243、178、247只基金持有，东航相对少一些。这些航空公司大部分国际航线能占到3-4成，所以受疫情冲击比较大，机构也普遍减少了配置。支线航空的市场相对较小，机构配置最少，其龙头华夏航空只有119只基金持有。
除此之外，还有两个重要的子行业快递物流和航运，一个我们会放在大消费模块讲，另一个后面我们专门拿一节课来讲。
三、总结
总结一下，交通运输是一个非常特殊的行业，虽然业绩比较稳健，有比较深的护城河，但由于定价管控和周期性强等因素，并不是机构配置的主赛道，投资者也不适合过多配置。如果要配置，要么从周期的角度选择经济复苏阶段入手，要么是从成长的角度选择一些相对有成长性的细分行业，比如机场、航空、快递物流等细分赛道的龙头。
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