出品 | 妙投APP
作者 | 董必政
头图 |视觉中国
被誉为“非洲手机之王”的传音控股自2019年10月上市以来，最高涨幅超过了5倍。此后，传音控股便开启下跌走势，而与之对应的是业绩和基本面都还不错。
最近，传音控股发布的中报显示，传音控股的营收、归母净利润均同比增长50%+，呈现较高增长。但自2021年2月以来，但最近传音股价却表现低迷。
这让我们不禁心生疑问：传音控股业绩高增长的背后是什么原因呢？股价与业绩出现背离，市场又是如何看待传音控股的估值呢？这些问题值得我们探讨。
本文核心看点：
1.传音控股的营收、归母净利润均出现50%+的增长，主要取决于其稳固的非洲手机业务和亚洲手机业务的高速增长；
2.与小米相比，传音控股的市盈率高于小米一倍，同时传音在亚洲竞争力不如非洲，未来业绩高增长恐难持续，因而无法支撑起目前的高估值。
一、营收、归母净利润双双高增长
从传音的2021年的中报业绩来看，公司实现营收228.5亿同比增长65.06%，实现归母净利润17.32亿同比增长58.71%，业绩相当不错。其原因是公司稳住非洲手机基本盘的同时，大力开发巴基斯坦、孟加拉等亚洲新兴市场。
（数据来源：公司财报）
从营收端来看，公司目前营收主要来源于非洲、亚洲这两大地区。
在非洲，传音控股被誉为“非洲手机之王”，其手机市场在非洲的市场占有率超过40%，排名第一。公司在非洲市场做得较为成功，非洲手机的营收基数较高，其营收增速呈现出稳定增长。
在亚洲市场，传音在孟加拉、巴基斯坦等地区，取得不错的成绩。截至2021年上半年，传音在孟加拉智能机销量同比增长1.1倍，市占率超过20%，排名第一；巴基斯坦智能机销量同比增长34%，市占率接近40%，排名第一。
传音在亚洲部分地区能够成功的原因主要有两方面：一方面，公司加大在亚洲市场的投入，给渠道商一定的让利，从而建立更多的渠道；另一方面，小米等主要竞争对手的主要精力在于接管华为在欧洲空出的市场份额，部分亚洲市场竞争程度较小，这间接也给传音一定的发展机会。
总体拉看，2021年上半年，传音的非洲业务增速较为稳健，而亚洲业务增长较快，直接拉动整体营收实现较高的增长。
在成本端，传音在巴基斯坦、孟加拉等亚洲地区的手机销量增速为159.12%，高于非洲地区的18.14%。公司为了抢占市场，会给渠道商进行一定的让利。公司在亚洲地区的手机产品毛利率为18.27%低于非洲地区毛利率的30.99%，从而导致毛利率有所下滑。
（数据来源：公司财报）
在费用端，在营收呈现的高增长的背景下，传音较好控制了费用的增长，传音的销售费用率、管理费用率、财务费用率近几年均出现有所下降。
（数据来源：公司财报）
综合营收、成本、费用来看，传音在亚洲市场的手机业务大力拓展，拉动营收出现较快的增长，同时公司的成本和费用较为可控，公司的归母净利润出现较快的增长，盈利能力不错。
二、估值不仅高，业绩高增长恐难持续
传音控股的股价从2021年2月开始一直低迷，本以为中报业绩不错可以提振市场信心，而股价还是持续低迷。业绩和股价依旧出现背离，到底会是什么原因呢？
妙投认为传音控股目前估值较高，同时其亚洲手机业务的拓展存在较大的不确定性，业绩高增长恐难持续。
在估值方面，目前传音的滚动市盈率为33.81，而小米的滚动市盈率为15.41，高于一倍有余。虽然传音所在的科创板的市盈率普遍偏高，而小米所在的港股因流动性市盈率整体略低于A股。
这并不是两家手机公司市盈率相差一倍的理由，况且传音的综合竞争力和规模都弱于小米。因此，相对全球销量第二的小米，传音控股的估值明显过高。
此外，传音在亚洲地区的竞争力较弱，不如其非洲的影响力。传音在非洲之所以能够成功，主要是因为渠道和品牌宣传。
在渠道方面，传音以经销商销售为主，渠道商从2016年的1113家增长到现在的2000多家。传音智能手机的非洲市场占有率也从2016年的33.73%增长到目前的44.3%。
此外，在售后保障方面，公司售后服务品牌Carlcare覆盖手机产品和家用电器，目前已在全球建有超过2,000个服务网点，其众多售后网点和销售渠道形成协同作用，增加了消费者购买的动力。
在品牌宣传方面，传音的宣传手段可以称为“十分接地气”。针对非洲地区地域广阔，手机难以做到集中推广，公司便在各地采取了“刷墙”营销方式，“遍地营销”策略提高品牌知名度。从四五线小城市开始拓荒，采用“农村包围城市”战略渗透非洲市场，效果十分显著。
为了更好占领非洲消费者的心智，传音采取贴近本地化需求宣传的策略，如专为非洲用户设计深肤色美颜拍照功能。而美颜拍照功能大部分手机都有，技术性不高，其他品牌手机对相关参数调整也能达到类似的效果。传音在出厂时就已经设置好适合黑肤色拍照参数，同时以此为噱头进行宣传，让非洲人民乐此不疲。
然而传音在印度市场就没有这么顺利。2017年后，三星、小米等厂商持续对印度市场的研发、营销等领域增加投入，竞争尤为激烈。传音的招股说明书显示，传音2017年在印度市场占有率相较2016年有所提升。2017年之后，传音的市占率又开始下滑，一蹶不振。截至2021年Q2，小米、三星、Vivo、Realme、Oppo总共占据印度市场份额的89.5%，而传音与其他品牌分食剩下的市场份额。
传音在印度市场的折戟，充分说明传音的竞争力弱于小米、三星等众多手机厂商。
传音近几年开始拓展亚洲其他地区的业务，基础较为薄弱，其渠道为新建，品牌影响力在当地也不强。因此，传音在亚洲新兴市场并没构筑渠道+品牌的竞争壁垒。若此时，小米等其他手机厂商在孟加拉、巴基斯坦等亚洲地区进行大量的战略投入，势必会对传音在亚洲业务造成较大的威胁。
由此看来，传音控股虽在亚洲市场取得较高的增长，但在亚洲地区的竞争力不强，其亚洲业务未来高增长存在较大的不确定性，无法支撑目前较高的估值。传音未来杀估值的情况还会持续下去。
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