出品 | 妙投APP
作者 | 王路泰
头图 | 视觉中国
疫情以来，片仔癀的股价开始了一波凶猛的上涨。从2020年三月的110元左右的低位，最高上涨到了接近500元的水平，涨幅超过三倍。此后，便开始快速下跌。至今，下跌幅度已经达到30%。
除了股价，公司的产品也被大肆炒作，最高时候一粒片仔癀的价格从500元左右上涨到1500元以上，此后又快速下降到正常水平。
从猛烈冲高到快速回落，这家中药龙头企业到底发生了什么？
此外，大幅回落之后，片仔癀是否出现了投资机会呢？
本文核心看点：
1.市场对片仔癀的追捧来自于产品和资源的稀缺性；
2.大幅回落之后，片仔癀的股价仍然偏高。
量价齐升的中药稀缺品
片仔癀是知名的中药品牌，在保肝护肝方面有独特的疗效，产品在海外享有较高的知名度，是具备国际影响力的中药品牌。
因为片仔癀的配方独特、难以复制，因而具有明显的排他性和垄断性，市场竞争优势明显，自主定价能力较强。
我们认为，片仔癀的稀缺性主要来自两方面：
（1）产品稀缺性
片仔癀具有近500年悠久历史，最早可追溯到明朝年间。因其独特神奇的疗效而形成了极佳的口碑，被国内外中药界誉为“国宝名药”。
在旧时闽南地区，因其具有“一片即可退癀”的奇特功效而得名“片仔癀”（“癀”为闽南语,指热毒肿痛）。片仔癀已被列入国家一级中药保护品种，处方及工艺受国家保护，属于国家绝密级配方。
在海外，片仔癀也有较高的知名度。公司产品出口世界30多个国家和地区，是具备国际影响力的重要品牌。
（资料来源：中信证券）
片仔癀为国家绝密级配方，产品护城河深厚。国家绝密级配方保密期限为永久，目前只有两个配方（云南白药和片仔癀）纳入。同时，片仔癀也是国家一级中药保护品种，其传统制作技艺被列入国家非遗名录。
因为片仔癀的配方独特且难以复制，在治肝、抗癌、保健领域作用机理突出，所以具有极强的排他性和垄断性，市场自主定价能力较强。
“片仔癀”在2006年获得商务部“中华老字号”称号；2009年再次获得“消费者最喜爱的中华老字号品牌”；2011年，片仔癀制作技艺入选国家级非物质文化遗产名录；片仔癀连续多年荣登“胡润品牌榜”，蝉联2015年至2019年健康中国品牌榜“肝胆用药第一品牌”。
2019年，在由新华社、中国国际贸易促进委员会、中国品牌建设促进会、中国资产评估协会等单位联合主办的中国品牌价值评价信息发布暨中国品牌建设高峰论坛上，片仔癀以288.96亿元的品牌价值蝉联中华老字号品牌价值榜第二位。
由于供不应求的局面持续，“片仔癀”系列自公司上市以来多次提价。以核心产品片仔癀锭剂为价格标杆，其零售价从2005年的280元/粒提升到2020年的590元/粒，CAGR为5.09%；出厂价缓慢提价，2014-2020年CAGR为3.75%。
受益于产品的量价齐升，公司的业绩近年来持续增长。2021年上半年，公司实现营业收入38.49亿元，同比增长18.56%；归母净利润11.15亿元，同比增长28.96%。公司的增速保持稳定。
（资料来源：wind）
而公司产品的稀缺性保证了公司在获取高毛利的同时，能较好地控制销售费用和管理费用。得益于期间费用的良好控制，公司的净利率在2021H1提升到了29.68%的高位水平。
（资料来源：wind）
（2）资源的稀缺性
片仔癀主要成分为天然麝香（含量3%）、天然牛黄（含量5%）、蛇胆（含量7%）、三七（含量85%）。
我们以天然麝香收购价400元/克、天然牛黄300元/克、蛇胆30元/克、三七0.19元/克，对片仔癀锭剂的原材料成本进行估算。天然麝香和牛黄虽只占其总重量的3%和5%，但两者占总成本的比值超过92%，分别为41.06%和51.32%。
天然牛黄为黄牛干燥胆结石，是稀缺的名贵中药。2020年河北市场天然牛黄的市场批发价约为40万/千克。
牛黄属于价格随行就市的中药原材料。近年来，天然牛黄价格持续上涨，供不应求，17-20年复合增速为23.96%。
比天然牛黄更稀缺的原料是麝香。
麝香为雄性林麝麝香腺的分泌物，平均每头成年雄性林麝年产香在10g左右。林麝是国家一级保护动物，是具有极高药用价值和重要生态、科研价值的物种。
片仔癀掌握了全国一半以上的麝香产量，但仍远远不能满足其对天然麝香的需求。短缺的麝香供应主要由麝香国库承担。与牛黄不同的是，麝香的采购需要经过国家的批准，限制非常严格。
公司天然麝香和天然牛黄这两种稀缺资源的储备也在持续增长，这构成了片仔癀稀缺性的重要基础。
正是由于片仔癀具备了产品的稀缺性和资源的稀缺性，资本市场才给与这家公司很高的预期。
一场类金融性质的炒作
今年6月，片仔癀的零售价格曾经一飞冲天，一粒的价格高达1500元，有渠道反馈，单粒的价格甚至达到2000元。
片仔癀终端价格的快速上涨主要是来自于资金的疯狂炒作。
在高端消费圈子，“茅片组合”今年开始流行起来。顾名思义，就是在喝茅台前后吃一点片仔癀，这样可以起到保肝护肝的作用。市场需求的推动，叠加投机资金的炒作，共同助推了片仔癀零售价格的暴涨。
投机资金一方面在渠道上购买片仔癀的产品，另一方面推升公司的股价，可以获得双重的收益。这波暴涨就是由此引发。
但是与茅台不同，片仔癀是有保质期的，这就决定了它不能像茅台一样长期存放。所以，投机资金买进的现货需要很快出手。此外，6月以来，相关部门对片仔癀的炒作进一步加大监督和查处力度，然后公司通过稳定供应量、规范终端销售、拓展网络销售渠道多种方式维护市场秩序。随着管控措施的落地，片仔癀的渠道价格开始下降，公司的股价也出现了大幅回落。
那么，在当下的时点，片仔癀是否具备了投资价值呢？妙投认为未必。
从公司近年来的业绩来看，增速一直保持相对平稳的状况。所以这一波股价的波动主要是受估值的影响。片仔癀当前的滚动市盈率超过100倍，不仅远高于公司的业绩增速，也远超过其60倍PE的估值中枢。在公司基本面稳定的情况下，估值的大幅拉升完全是市场情绪的推动。
（资料来源：wind）
随着这波对片仔癀产品和股价大幅炒作的降温，市场正在回归正常。但是公司的股价距离估值中枢水平仍有很大的距离，估值仍然偏高。因此，妙投认为当下的片仔癀也并不是合适的投资标的。
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