出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
头图 | 视觉中国
最近这几天，A股涨得让人猝不及防，权重金融股带动指数强势突破，上证指数再次站上了3400点，最高摸到了3462点。
这波行情最大的催化剂，就是国泰君安国际拿下了香港证监会的“虚拟资产交易牌照”。现在，客户不仅能在平台上直接交易比特币、以太坊，还能买卖USDT等稳定币。这个动作，无疑给市场注入了一针强心剂。
激动人心的时刻还没有持续多久，26日午后开始上演跳水的戏码。
这其实也再次验证了这句话——对于坚定的价值投资者来说，最为容易的事情在于判断整体的市场估值以及未来1-3年的趋势，而最难的莫过于对短期节奏的把握。
那我们究竟该怎样操作？
A股长期投资的核心逻辑我们反复强调过，就是低估值。关于低估值的分歧，空头的悲观预期无非是担心“戴维斯双杀”。实际上，所有泡沫和低估都源于对未来盈利的线性甚至过度悲观预期——当下高景气就以为未来会更高，当下低迷就以为未来会更低迷。
现在我们暂且不谈方法论和长期问题，简单聊聊当前行情的思考和复盘。
基本面超预期
首先一个超预期的事情是，自4月中美贸易战之后，原本市场悲观预期Q2经济全面承压，但实际上并没有出现。一是中美贸易冲突在4-5月并未体现在外贸数据上，相反因为抢出口，出口数据表现相对不错；二是消费“以旧换新”政策的延续，整体的经济数据可以定性为“稳弱”。
所以我们看到，指数在经过第一天的大幅低开高走之后，缓慢修复了最初的跌幅。
所以在低估值的背景之下，经济数据没有明显的回落，资本市场在经历了最初两天的恐慌之后，除了最直接被冲击的若干细分行业之外，指数逐渐回暖并逐渐反弹至中美贸易冲突开始的位置。
展望下半年，虽然中美贸易冲突已经大大缓和（这也是近期指数反弹的宏观背景之一），但是关税的实际影响力度还是增加的，叠加4-5月抢出口之后的空窗期，我们预计出口的压力在下半年还会延续，接下来我们需要重点关注欧盟和东南亚的出口替代能否这部分对冲。
而关于消费和投资，我们的定义是托底，而非增长点，主要是在地产疲弱的背景下。
那么增长点是哪里？我们认为还是科技。
科技的底层逻辑
很多人喜欢谈康波周期，讲萧条期的全球动荡和资源为王。但我们认为，康波周期的核心其实是科技进步和经济增长。我们可以思考这样一个问题，在本轮萧条期中，在资源品的供给冲击的背后，为何中国在大力的推行科技强国和新能源弯道超车？
中国在本轮萧条期并没有进行明显的经济刺激，相反却对科技注入了更多的政策红利和资源支持，本质还是为新一轮的复苏和繁荣做准备，如果有科技的新一轮浪潮，那么中国一定在前列，正如人工智能领域中美唯二并肩。
科技进步经济增长之于康波周期，恰如投资之于股市的牛熊周期。
至于有一种观点认为的萧条期无限延长，科技进步已经进入了瓶颈，我们对此持相反观点。理由也很简单，科技进步最关键的是0到1的突破，之后1-100的积累只是时间问题。而目前人工智能、核聚变等前沿科技，均已经实现了0-1的突破。实际上在应用端，人工智能也已经进入大规模应用的前夜。
轮动行情的思考
从2023年开始一个特殊的现象就是，经济基本面总体下行但斜率逐渐收敛，刺激政策没有大规模落地，效果也不明显。与之相反的是，任何利空冲击似乎都被一只“无形的手”托住了，所以我们看到市场表现出一种“老态龙钟”的特征。
体现在盘面上，就是轮动。根据国盛策略张启尧团队的数据，行业轮动目前已经进入2021年以来的极致状态，根据这个数据，我们看到这种极致的状态在过去4年至少出现过2次。
一方面，基本面下行导致指数震荡下台阶；另一方面，部分领域存在结构性机会和资金过剩。两个因素综合作用的结果就是每一次指数的反弹都是一次轮动的结果。
只有一次例外就是2024年9月底的普涨行情，我们看到，普涨之后，轮动继续并且还在强化。从指数的角度看，我们定义的是2024年9月底的行情为牛市的第一浪，之后从2024年10月至4月的贸易战低点，为浪2的调整，现在不确定的是主升浪的浪3是否展开。而这期间，伴随的是行业的轮动并且逐渐走向极致。
在我们看来，924之后的轮动行情，可以看作2021年以来熊市的镜像：熊市时指数震荡下行中伴随轮动和反弹，现在则是指数震荡上行伴随轮动和普涨。
站在当下的位置，我们认为轮动已经从过去的熊市指标变成了当下的牛市指标，正如前文所说，其判断的标准很简单——指数是在轮动中逐渐抬升还是逐渐下台阶。而现在，指数在重要的阻力上再次开始蠢蠢欲动。边际上的驱动在于，低估值和基本面平稳的背景下，地缘冲突缓解。
实际上，从投资的角度，我们无法前瞻性地预判地缘冲突以及什么时候会改善，但我们能够判断当下的安全边际有多少，以及向上的空间有多少，本质还是对赔率的判断。
从近期的行情我们也能够看到，权重类的金融股带动指数强势突破，这是利率下行的宏观背景下的主线逻辑，与之呼应的则是科技股企稳回升，那么判断本轮行情是否能够持续，关键是看金融股能否持续坚挺即可。
现在是最乐观也是最难操作的时候。乐观是因为时间站在多头的一面，难操作在于轮动加剧时大多数人容易追涨杀跌。
老有投资者说，熊市中赚的钱在牛市中亏出去了，背后的原因就是在牛市中的轮动中追涨杀跌，一方面是市场普涨的情绪让人躁动，另一方面是持仓标的的疲弱让人无法坚定持有。
我们的建议是：如果你相信这是牛市，哪怕最弱的股票也有一倍涨幅，放平心态，牛市从来都是价值投资者压力最大的时刻；如果你认为还是熊市或震荡市，就更没必要追涨杀跌。投资是马拉松，心态比短期波动更重要。
免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。
评论