北京时间2月27日晚，股神巴菲特在伯克希尔·哈撒韦公司官网公布了每年一度的致股东公开信。
过去的一年，伯克希尔公司的股票全年回报率为2.4%，而同期标普500指数的回报率达到18.4%，伯克希尔跑输了16个百分点。在此次公布的十大持仓股中，中国车企比亚迪排在-6，持有市值达到58.97亿美元，相比其2008年9月18亿港元（约2.3亿美元）的入股，持仓12年从未减持，已赚近25倍。
从投资的角度看，巴菲特对于中国自主汽车的预判可谓精准。但也正是这家为股神巴菲特赚取了大量财富的中国车企，已经陷入一个“隐形泥潭”。
在疫情肆虐的2020年，原本按计划将会终止的新能源汽车补贴政策获得延续，政府补贴政策明朗之后整个行业大放异彩，各个新能源汽车厂商包括新造车势力，甚至包括整个上中游产业链都经历了销量和股价的“双螺旋”式上涨。
单看股价，比亚迪2020年全年的累计涨幅为517%、特斯拉为770%、蔚来为1848%；其中下半年，三者就分别上涨了469%、405%、1369%。与之对应，2020全年三者的汽车销量分别只上涨了-11%、36%、113%。
简单做一下除法，三者股价上涨的幅度分别达到了销量的6.9、6.4、9.1倍。这显然已经完全跳出了汽车制造业传统的“销售收入扩大生产能力，换得更大市场份额，进而实现更多收入”的循环增长估值模型，而是一步跨入了“市梦率”。
但即便是在整体跨入市梦率的背景下，作为中国新能源汽车行业的重要势力，比亚迪2021年实际上即将面对一场“大考”——在一众“后来者”所环绕，愈发严峻的竞争态势下，比亚迪已经陷入了一个整体发展上的“隐形泥潭”。
想要摆脱这个“泥潭”，甚至将其转变为比亚迪发展的下一个向上的“拐点”，关键要看比亚迪能否再次凭借自身新能源车行业先驱的经验与积累，再次展现自己整体的成长能力。
2020，可圈可点的比亚迪汽车
2020年中国新能源市场整体销量为111万辆，同比上涨10%，疫情下取得这种成绩实属难得。但如果细化数据维度，不难发现中国新能源汽车“增长”并不均衡：
（数据源：乘联会）
2020年A00级纯电轿车销量增长了62.7%，也就是10.1万辆。整体新能源汽车市场的销量增长也不过11.3万辆；
2020年C级混电SUV和B级纯电轿车今年分别涨了3070%和458.9%，是唯二增长过100%的分类。原因是包括比亚迪、蔚来、理想、小鹏在内的一众车企推出的少数几款畅销车型；
中国整体汽车销售中，A级SUV和轿车销量占比最大，接近30%，但2020年中国新能源汽车A级新能源轿车（包括纯电、混动）同比下降了接近50%，A级SUV也只增长了8%。
基于以上几点，我们不难归纳出更容易理解的几条结论：
消费者依旧对价格极端敏感，新能源车普遍更高的售价依旧是其推广的最大阻力；
从整体市场动向来看，新能源车还没有获得全面的认同，远谈不上普及。
少数型号新能源车2020年的大卖，一方面显示了在相应新能源补助政策滑坡之后，整体新能源车的吸引力下滑。同时也突出了新能源车当前阶段必须“打动”用户的重要性。
行业的整体情况看完，再分析比亚迪的整体情况。
在过去的3年里，比亚迪的新能源车销量一直在缓慢萎缩，同期中国整体新能源车的销量却在不断上涨，比亚迪在整体新能源市场中的份额不断下降。
简单点理解，就是“掉队”。
比起新能源，比亚迪燃油车业务反而表现更好。根据比亚迪官方发布的销量公告，2020年比亚迪累计销售汽车42.7万辆，其中新能源汽车18.9万辆，燃油汽车23.7万辆，同比分别下降了18%和增加了1%。同期中国整体汽车市场新能源车和燃油车的销量分别上涨了10%和下降了6.8%。
比亚迪的新能源成绩表现不及行业整体水平，燃油车倒是超出了行业平均水平。对于一家致力于在新能源汽车领域称王的公司，燃油车产品卖得比新能源好，不得不说是一种尴尬。
（图：华创证券）
进一步细化到具体产品的维度。在车型级别和价格的布局上，截至目前，包括2020年比亚迪推出的一系列新车型、改款车型。级别都是在A00-B级之间，整体价位大概是6-35万的主流级市场。
只看销量，比亚迪2020年畅销的产品绝大部分都是A级车，一般售价都在20万以内，这种价格分布和策略，凸显了比亚迪一致奉行得“主流市场”、“性价比”，但没有“豪华感”。
装备了比亚迪最新刀片电池和B级轿车定位的“汉”，可以算是比亚迪在轿车市场升级的第一步。在2020下半年里一口气销售了超过4万辆，直接占到比亚迪2020全年新能源汽车销量的21.4%，拉升效果明显，也有望进一步拓宽比亚迪在轿车市场的定位和市场覆盖。
当然，产品的表现还是要结合市场中的行业竞争来谈，我们在下文再展开。
然后是比亚迪整体的财务表现。回顾比亚迪上市20年的历史数据，趋势就是“稳定”地下滑，尤其是ROE（除非净利润/平均净资产）的表现，2012-2014、2018年直接就是负数。也就是说辛苦了一年，与核心业务相关的净资产不仅没有赚到钱，反而赔钱了。
因为2020年新能源车市场的再次大热，包括新款产品汉的上市，比亚迪在过去的12个月里（2019年第四季度-2020年第三季度），核心财务指标均有所“抬头”。
（图：雅虎财经）
但结合股价来看，比亚迪2020年的上涨显然还是跳出了基本面上涨的支撑幅度。究其根本，还是在于新能源汽车行业中特斯拉、新造车势力前赴后继的大涨，导致的市值对比带动。
市值飙涨带来一个很直接的问题：提前兑现企业价值没问题，但后续的发展必须能够支撑这个结果，否则回归基本面将会是大概率事件。尤其是对于中国新能源汽车行业先驱的比亚迪来说，必须要能够展现出和新能源汽车行业新势力同等的成长能力。
隐忧：新能源乘用车赛道隐藏的“泥潭”
从整体营收数据上看，比亚迪就不是一家典型“车企”。
比亚迪在其2019年报中，将经营范围描述为“传统燃油汽车及新能源汽车在内的汽车业务、手机部件及组装业务、二次充电电池及光伏业务，以及城市轨道交通业务”。
营收组成方面，电池和光伏一直在7-8%徘徊、汽车业务大致占50%、手机部件和组装大致占40%。在2020年里，比亚迪总的汽车销量为42.7万台，其中商用车仅为1.06万台，占比仅为2.5%。
换句话说，比亚迪50%的营收都是来自于乘用车产品的销售。
而从市值的角度看更是如此，虽然消费电子代工业务的营收大约占了比亚迪年收入的40%，但是同样在港股上市的消费电子代工业务主体比亚迪电子的整体市值不过1100亿人民币左右，只占比亚迪整体市值的1/6。
虽然2020年中国新能源车市场实现了整体销量上的大丰收，但比亚迪自身销量份额的持续下降，以及新能源乘用车领域众多的新玩家出现，都标志着随着新能源乘用车市场的快速发展，行业内的竞争只会越来越激烈。
以进入2020年国新能源汽车销售量前20榜单的车型为例，浮现了一大批过去没有的“新品牌”。例如独占鳌头的model 3，又例如五菱宏光Mini EV的异军突起，蔚来、小鹏、理想这样的新造车势力在很短时间里崛起，其他传统自主车企也越来越多涉足新能源乘用车市场。
结合这些畅销车型，我们可以归纳出几个新能源乘用车市场的重要趋势：
“爆款车”的集中出现，归根结底是新能源乘用车产品力（包括价格、市场定位、服务等等）再次实现了突破；
因为新能源自身“制造更简单”的特点，竞争中后来者的追赶速度会非常快；
中国新能源乘用车的新一轮品牌战正拉开序幕。
最典型的例子是Model 3和蔚来ES8/ES6的热销。特斯拉Model 3去年之所以能够销量大涨，就是因为“降价”。去年1月国产化成功，Model 3就已经降价到了30万以内，10月分的再次降价，直接催生了Q4的优异成绩。
作为2020年新能源乘用车整体销量的第一，特斯拉一直在推进降低自己的制造成本。包括在中国建立生产工厂、进一步整合零部件、研发更低成本的电池等等。事实上，Mini EV之所以售价这么低，也正是因为五菱宏光自身不仅生产微型车，也在生产成本控制上非常有心得。
在成本这一块，比亚迪有着自己的优势。比亚迪的造车最早要追溯到2002年，进入新能源乘用车产业更是早在2009年，可以说是自主车企中绝对的先驱。
时间点的特殊性，以及比亚迪创始人王传福个人“买外来不如自己造”的坚持，让比亚迪前后发展出了19个事业部（其中一个已经独立）。其中与汽车相关的总共有13个，与电池相关的主要有2个。这些事业部的业务范围极广，基本覆盖了燃油车、新能源车（含商用车）的绝大部分环节。
（图：头豹研究院）
例如第15事业部负责的汽车电子产品、第16事业部负责的汽车附件和行驶系统、第17事业部负责的发动机和变速器，在传统车企中通常都是交给Tier 1、Tier 2供应商来完成。看似复杂的体系，为比亚迪实现了高度的自产自销，理论上可以实现成本的降低。
从实际效果来看，自产自销的成本优势并没有发挥出来，2016-2020年比亚迪的毛利润能维持在15-20%，略高于传统燃油车企业10+%的水平。但减去营业费用之后，少数几年的营业利润率直接变成了负数，惨不忍睹。
（图：中金证券）
紧接着是新能源乘用车的市场空间发展。以蔚来为例，截至目前上市的一共3款SUV车型，分别是大型SUV ES8、中型SUV ES6，还有由ES6延伸而来的Coupe SUV EC6，三款车型的最低起售价格（车电不分离）为45、34.36、35万。
这3款产品从一开始就瞄准了豪华SUV这个国产新能源车没有涉足过的市场。因为新能源车的智能化基础优势，新能源豪华SUV实际上在使用体验上实现了再次升级，实现了更豪华的汽车驾驶乘坐体验。
蔚来还在服务上下大功夫，提供包括免费换电、免费道路救援、免费质保等服务，蔚来还打造了线上社区NIO App，进一步与自己的车主和非车主客户进行运营联动，并且紧密结合线下经销店一起提升品牌的认同度。订车、购车流程也全部通过NIO App来完成。
当然，从市场的角度来看，五菱宏光Mini EV也具有拓展性，根据车险数据，五菱宏光不仅拥有相当多的上海“政策订单”，同时有多达63%的销量份额来自于三线城市及以下市场。其产品和定价，针对的就是三四线城市、农村和城乡结合地区低速代步车的替代市场。
据不完全统计，2018、2019年光是山东一个低速电动车大省，销量就达到了65、45万台。将这个市场放大到全国，容量之大可想而知。
（图：华创证券）
回过头来看，比亚迪的车型布局就比较“常规”了，整体的布局思路更像是传统车企的思路。早期从微型车、A级车切入市场，不断提升自己产品的同时，提升产品的级别，逐渐覆盖到B级车市场。
与这种市场布局对应的，是比亚迪完全和传统燃油乘用车一致的销售方式。在这个过程中，同系列但价位更高的新能源车，最终的吸引力只有“驾驶成本”一条。最终的结果是让秦、e3这种车型成网约车市场的常见车型。又因为网约车的“烂大街”，反过来限制了普通客户的销售空间。
这就能解释为什么比亚迪其他新能源车型卖得不愠不火，但是“汉”一经推出就能销售火爆，一是其更轻的里程焦虑和驾驶性能，另外一个就是其B级轿车的基本属性，恰好对应了中国人乘用车消费升级的需求。
（图：平安证券）
如果说“汉”体现了比亚迪的新能源车造车能力，那么时间恰好证明了比亚迪对于新能源汽车（含商用车）市场的统治力不足。严格来说这并不完全是比亚迪的错，而是新能源市场与行业的共同作用：比亚迪最早进入新能源市场时，其技术毫无疑问是先进的。但早期国内的新能源配套是极不完善的，比亚迪自身也是在深圳市的支持下，才建设起了第一批提供给比亚迪出租车和公交车的充电站。
然而这些配套设施的建设、跟进同样需要时间。更不要说到了深圳以外、出于种种原因不一定支持新能源汽车的其他城市，新能源建设配套的动力就要小上许多，相应的推广应用也慢许多。比亚迪主打出租车市场的E6全电动车虽然2010年就已经正式进入销售，但直到2016年销量才到达顶峰。
在比亚迪持续推进市场，落地新能源产品的前几年，因为国家政策的倾斜扶持，中国整体的新能源产业开始起飞。包括最上游的电池材料行业、动力电池生产制造、汽车电机、三电系统等，一下子浮现出了一大批企业。因为比亚迪坚持“自产自销”，其他想进军新能源的汽车企业只能和其他这些公司合作，一同推进相应技术的研发落地。
（图：头豹研究院）
最好的例子就是特斯拉，就国产的Model 3而言，特斯拉自产的部件主要只有3个：电控系统（三电）、BMS/电机控制器、自动驾驶系统。其他的零部件都可以采用全球汽车产业Tier 1、Tier 2供应商提供的产品。
例如直接使用大陆集团的悬挂、英伟达的视觉处理器、松下和LG的电池模块、博世的转向助力系统等等。
（图：头豹研究院）
相比之下，比亚迪中自产的部件就要多上许多了。从驱动电机、三电、电池维护系统、动力电池、到空调总成、到车架、制动器、减震器、再到车身里面的内饰总成，甚至还包括了安全气囊。单看外部供应商的数量也能看出差别，Model 3大概有59个，比亚迪汉只用了31个。
这种产业格局上的差异，如果发生在新能源汽车相对成熟的时代，比亚迪的垂直一体化制造能力可以理解为成本上的优势。但现实是，中国的新能源汽车的整体销量不过5%，整体新能源汽车产品对于消费者的吸引力仍不足，全方位的发展势在必行。
从这个角度来看，比亚迪的“买不如造”等于一场研发生产上的“群殴”，一边是比亚迪，一边是整个行业里的其他企业。比亚迪不仅需要不断投入成本维持新技术的研发，还需要全力控制内部的生产成本。
汽车业常见上下游分工结构（图：stockfeel）
而Tier 1、Tier 2供应商则完全可以通过和产业中的更多车企合作，扩大生产量从而降低生产成本。车企本身也可以将更多子系统的建设任务传递给供应商，以实现对成本和质量更好的控制。深入产业链合作注定会更复杂，但在全行业高速发展的阶段，这是唯一能够最大程度享受到全行业发展红利的方式。
以新造车中的蔚来为例，为了解决“生产制造”这个汽车业最大的“Know-How”，早从2016年开始就与江淮、广汽、长安3家国产车企进行对接，并形成战略合作。
其中，已经引入大众技术和投资的江淮即是目前蔚来的主要的代工方，又负责蔚来生产线的搭建。蔚来自己只需要负责原材料和质量管控。也正是由于这种深度的合作，才使得蔚来能在去年快速形成生产力。而有了江淮包括大众的汽车基础制造能力之后，才保证了蔚来自身的产品能够在品质上对得上豪华级别的需求。
比亚迪的“自己靠自己”，并非全然无可取之处，能够从最早造车一路走到现在，已经是了不起的成绩。但当竞争对手纷纷利用整体产业的快速发展成果“武装”自己，独木的确难支。
（图：VCG）
最后不得不提的是品牌。作为中国最早成立的一批自主造车企业之一，比亚迪在品牌方面虽然经历了多次更新，但在主体上一直用的是“比亚迪”，产品更是横穿了从入门级到中高级的乘用车市场，这在一定程度上会对用户的购买意愿产生影响。
在过去的几年里，中国绝大部分传统车厂都已经发布了自己的燃油/新能源汽车子品牌，并且根据市场需求进行独立包装：2007年奇瑞发布观致品牌；2016年吉利发布领克品牌，长城发布WEY品牌；2018年荣威发布Marvel X；2019年上汽通用五菱发布宝骏、广汽发布Aion品牌，奇瑞发布星图品牌，吉利发布几何品牌等等。
相比之下，比亚迪一直以来的策略都只是建立不同的产品系列和产品名称，在品牌形象上已然落后。
网传内部电话会内容
就在2021年2月初，一份据传是比亚迪内部电话会议的内容被爆出，其中就提到了成立新高端品牌“海豚”的计划，但目前比亚迪官方并没有确认相关信息。
当我们回过头看，无论是产品、还是市场份额、亦或是产业布局、甚至是品牌，比亚迪目前的乘用车都已经在面临前所未有的挑战。
面对如此重重挑战，比亚迪还能否在新能源即将到来的时代再次一骑绝尘，答案其实已经埋藏在了比亚迪的过去和未来，过去指的是比亚迪从创立发展至今的“根”和“魂”，未来则是目前能够预期到的行业趋势与机会，我们在将下半部分具体来解析。
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