头图来自视觉中国
2020年7月10日，蔚来与六家银行达成战略合作，获得104亿综合授信。另据蔚来7月初公布的数据，二季度交付10331辆，单季交付首次破万。
“双喜临门”，加上特斯拉表现抢眼，蔚来股价直线拉升，市值一度突破170亿美元，甚至有人讨论“蔚来能否成为中国的特斯拉”。
怎样看待蔚来获“百亿资金驰援”？蔚来走出生存危机了吗？蔚来股价暴涨的逻辑是什么？
百亿资金驰援？
蔚来融资可谓一波三折。
2019年5月底，蔚来宣布与北京亦庄国投签订框架协议。
根据协议，蔚来将在北京经济技术开发区建设新工厂，生产其第二代平台车型。蔚来汽车将向新设立的“蔚来中国”注入特定业务和资产，将其打造成中国先进汽车制造基地。亦庄国投将向蔚来汽车投资100亿元换取“蔚来中国”的非控股股东权益。
7月25日，蔚来在北京注册成立“蔚来汽车科技有限公司”，股东认缴70亿。
8月，坊间出现“国投变卦”的传闻，蔚来坚决否认并表示“现在是推进阶段”。10月末自称“亦庄国投内部人士”透露“5月份的消息是蔚来自己发的，从没决定投蔚来。”
亦庄国投的100亿眼看“要黄”，马上传出蔚来“与浙江湖州市吴兴区洽谈超50亿的融资合作”，“年产20万生产基地将落户湖州”的消息。但湖州市吴兴区委、区政府第一时间否认了该合作，并称因“风险过大而停止洽谈。”
算上曾经与上海市洽谈的生产基地（后被特斯拉“截和”），2019年蔚来先后与三个地方的政府“有染”，这只是公开信息，密而未宣的意向性沟通不知有多少。蔚来显然很清楚，要活下去只剩一条路——以带动GDP增长吸引渴望政绩的地方政府。
2020年4月29日，终于传来好消息：蔚来与安徽省签署框架协议，“合肥建投”等地方国资机构将投入70亿现金、获取24.1%股权。5月29日双方的签约仪式上了新闻联播，类似亦庄、湖州“从来没决定投蔚来”的乌龙不会再次出现。
2020年7月10日，给予蔚来授信的六家银行是：建行安徽省分行、工行安徽省分行、中行安徽省分行、农行安徽省分行、兴业银行合肥分行、招行合肥分行。
但要注意，“百亿资金驰援蔚来”，是不懂商业的记者在有意无意误导下的煽情。
首先，安徽几家国资背景机构的“70亿”是认缴金额。6月29日48亿投资到账，但这笔钱不是给蔚来填补亏空的，到账资金将专款专用。也就是说，“70亿”中的每一分钱都将用于合肥项目的建设，谈不到“驰援”。
其次，根据协议蔚来要向合肥项目注入42.6亿现金。不知何故，很少有媒体提到蔚来的巨额注资义务。
最后，六家银行给予的授信额度必有前置条件。按照惯例，地方政府引进项目后，会出面协调本地金融机构贷款支持（但政府不会提供担保）。金融机构“不见兔子不撒鹰”，通常要等项目建设大半，甚至完全建成只差些许流动资金启动生产，才会在获得充足抵押物的前提下发放贷款，而且也是专款专用。若非如此，银行风险太大。#出现坏账，相关人员是要终身追责的#
那么安徽省、合肥市是怎么想的呢？
地方政府渴望政绩，销售额动辄千亿的汽车项目及其对上下游配套产业的带动，将对本地GDP形成强有力的推动。但国家发改委对“遍地开花”的汽车项目审批越来越严，没有像样的合作方，可研报告都递不上去。蔚来是“造车新势力”的代表，又是纽交所上市公司，做“药引子”足矣。
获得国家发改季批复后，万一蔚来有什么三长两短，再找“接盘侠”。虽然尴尬，但为给本地搞出来一个千亿产值的汽车项目，值得冒险。
2020年6月15日，蔚来宣布以5.95美元增发7200万ADS，募集资金4.28亿美元，折合人民币30亿。按照与安徽政府的协议，蔚来2020年6月30日前要向合资公司注入25.6亿，“二次IPO”拿到的钱只剩4.4亿。2021年3月31日之前，蔚来还要向合资公司注入17亿现金。
“70亿投资”、“百亿授信”都是镜花水月，不仅不能缓解本部资金压力，反而是沉重的负担。好比对饿殍说，“来跑个马拉松，跑完请你吃满汉全席”。唯一的好处是可提振股价，引吸后续投资。
“特斯拉窗口”已关闭
蔚来ES8交付峰值出现在2018年Q4，交付量突破8000辆，2019年ES8交付量迅速下跌，2020年Q1仅交付195辆；经改款后，2020年Q2交付量回升到2263辆。
2019年Q3，蔚来ES6开始成为主角，交付量达4196辆；Q4进一步提高到6824辆；2020年Q2交付8068辆，略高于ES8在2019年Q4的交付量。
2020年Q2，蔚来交付1.03万辆，季度交付首次突破1万。
蔚来是造车“新势力”中跑得最快的，累计交付4.6万辆。2020年交付量有可能达到4万辆。
但是，除非像特斯拉一样抓住千载难逢的时间窗口，年产30万以下的汽车厂商存活概率很小。
汽车工业的灵魂是规模经济，年产由1千增加到5万，单车成本至少下降40%；增加到20万以上，成本下降70%（以年产1000辆的单车成本为基数）。至于研发费用，一款车型不卖几百万辆很难赚回来。
特斯拉过上好日子，也完全仰赖销量的提升。2019年，仅Model 3一款车在全球销量就超过30万辆。受疫情影响美国工厂停产七周，2020年Q1特斯拉交付也很惨淡；但到了Q2，其总交付量一下蹿升到9.065万辆，远超华尔街预期。
特斯拉能“熬过来“，主要原因是传统汽车厂家对新能源车不重视。不要说奔驰、宝马，连中国的后起之秀吉利都将主要资源用于燃油车的研发、生产和销售。
等传统汽车厂回过味来，特斯拉已经是要品牌有品牌、要产能有产能。续航415公里的奔驰EQC起价不到50万，续航325英里的特斯拉Model X卖到70多万，比奔驰贵20万。
特斯拉抓住的时间窗口已然关闭，“新势力“想从年产几万熬到30万辆以上，传统厂商不给你机会、投资人没那么多钱给你烧，愿意当”小白鼠“的消费者也没那么多。这就是“新势力”眼前的局面。
这两款纯电动车，上面46万、下面34万（均为补贴后）
蔚来ES8卖2.4万辆就过气，ES6到目前为止卖了2.3万辆，两款车的产销量都远远低于经济规模，毛利润率都还是负的。ES8的研发投入肯定赚不回来，ES6按每月1万的产量也要几年才能回本，市场不会给蔚来这个机会。生产一款赔一款，直到玩不下去，是所有“新势力”的宿命。
蔚来天使投资团队极尽豪华，包括马华腾、刘强东、张磊、雷军。每人掏几亿美元不叫事儿，但现在除了腾讯没人伸出援手，高瓴更是选择了清仓。
四大命门
1）毛利润率为负
2019年Q1，蔚来ES6尚未开始交付，交付3989辆RS8的平均生产成本为41.2万元/辆，平均售价为38.5万元/辆，每卖一辆亏损2.76万元、毛亏损率7.2%。
2020年Q1，蔚来ES8停产、交付数也只有195辆，ES6交付数为3643辆；季度单车售价、单车生产成本分别为35.1万元/辆、32.7万元/辆，毛亏损率7.4%。结论是售价更低的ES6，毛亏损率高于ES8。
对比特斯拉，由于抓住了时间窗口，特斯拉成为电动车中的“苹果”，它的用户要的不是性价比，而是格调。因此特斯拉能够以相当高的价格销售，毛利润率远高于传统汽车厂家。即便在巨亏的时代，其毛利润率依然保持在20%左右，例如2013年-2015年毛利润率分别为22.6%、27.6%和22.8%。
2020年Q1，特斯拉汽车业务毛利润率达24.4%，Q2交付逾9万辆。毛利润率“不倒”，产销量突破30万/年，这才叫“渡劫成功”。
没有哪家“新势力”能以20%以上的毛利润率卖车（那样的话蔚来ES6要卖到42万，只比奔驰EQC便宜4万），更没有机会把产能提高到汽车工业的“及格线”（蔚来证明了五年时间、烧掉200多亿，也才到年化4万辆的产销规模）。
2）费用率居高不下
2020年Q1，蔚来支出研发费用5.2亿，较2019年Q1下降51.6%。
2020年Q1，特斯拉研发费用折合人民币22.7亿，相当于蔚来的434%。尽管蔚来研发支出不及特斯拉的四分之一，却占到自家汽车销售收入的42%。同期，特斯拉研发费用占汽车销售收入的6.6%，而2019年Q1这个比例为9.7%。#规模经济的威力再次显现#
汽车也好、5G也罢，牛X的技术是钱堆出来的。进入2020年，蔚来研发费用腰斩，显然是因为缺钱。消费者不管你缺不缺钱，人家要的是技术。
假如蔚来研发投入到特斯拉的水平、占销售收入的比例也是6.6%，ES6每季交付量要突破10万，价格还要得提高27%。#这显然不可能#
没钱投入研发必然“技不如人”，“技不如人”的话销量、单价都上不去，于是更加缺钱。蔚来已经掉入这个“死循环”。
蔚来的市场及行政费用比较夸张。2020年Q1，在缺钱的情况下，其市场及行政费用仍达8.5亿，占销售收入的68%。
为什么说夸张？2020年Q1受疫情影响，我们看2019年Q4蔚来的数据：交付8224辆，均价32.6万，每卖一辆亏2万，而每辆车摊入市场及行政费用高达18.8万元！
传统汽车厂家通过4S店销售。4S店名为加盟，实则给车厂打工。品牌制造企业一不承担4S店运营成本、二不投资。而通过高价零部件赚的钱比整体销售还高。
蔚来则不同，销售网络是自建的，遍布全国的“体验中心”是天价租的。为了亏本卖车，还要贴进18.8万！#真是“唐纳德”#
3）资金链随时断裂
净营运资本(net working capital)，也称“净流动资产”或“流动资产净额”，是流动资产减流动负债的余额。
2019年Q1，蔚来尚有38亿净流动资产，但2019年末已然“惊现”46亿资金缺口！
进入2020年，蔚来密集地进行了三轮融资，一共筹到4.35亿美元。但一季度末，流动资产缺口还是扩大到57亿。#融资赶不上烧钱#
流动负债必须在12个月内偿还，蔚来流动负债主要包括“短期借款”、“应付账款”和“其它应付”三大项。
应付账款如果不能按期支付，供应商是要来“搭帐篷”要账的，乐视总部曾出现过“帐篷”。蔚来应付账款连续三个季度维持在30亿出头的水平，说明供应商目前还能在约定期限内结回账款，这一点至关重要。
2020年Q1，蔚来短期贷款较2019年末暴增30亿，令人侧目。
三大项之外，截至2020年一季度末，蔚来还有7亿融资租赁款和4.3亿即将到期的长期借款。
流动净资产出现缺口，解决办法无非两个：一是经济活动现金净流入，二是融资活动现金净流入。
从2019年数据看，蔚来经营活动现金净流出87.2亿，相当于每卖一辆车现金净流出42.4万！2020年经营活动现金仍将巨额流出，金额或达百亿之巨！
至于融资活动，一季度融了三轮，资金缺口反而扩大了11亿。二季度一笔融了30亿，但要往合肥项目注入42.6亿。
资金缺口在那里，经营活动、融资活动都无法让缺口变小，“崩溃”随时可能发生。
4）营收确认基础动摇
2019年8月24日，蔚来宣布“在原有的终身免费质保服务之上，为所有ES6、ES8的首任车主提供终身免费换电服务（就是像换液化气罐一样换电池）。
蔚来表示，在蔚来换电体系中，首任车主自驾前往换电站，均可享受终身免费全国换电服务，在“全国范围内、不限距离、不限次数、不限换电站”。
“终身”“无限次”“免费”的换电服务，从根本上动摇了蔚来确认营收的基础。
按照会计准则，营收的确认需要满足三个前置条件：
1、产品已交付、服务已提供；
2、责任和风险已转移；
3、价格已确定。
按2020年Q2数据，蔚来每卖一辆车收入32.6万，为这辆车提供“终身免费维修”、“终身无限次免费换电”的成本是多少？
面对质疑，蔚来公关负责人（不是财务负责人）声称：“平均每天会有1000个用户自驾免费换电，一次换电充电量大约为50度，单车单次成本大概在50元人民币，免费换电每天增加大约5万元人民币的运营成本，”
公关负责人就是不严谨，蔚来提供换电服务的成本只有电费？人员、场地、备用电池……蔚来已经卖出4.6万辆，假设每天只有1000个换电服务需求，是否太乐观？
根据蔚来2020年7月7日发布的“换电收费模式”测算，非首任车主每次换电约需支付80元（以换电45度为例）。假如此项面对非首任车主的服务毛利润率是20%，那么换电服务的成本就是64元/次。
换个角度：假如某人花32.6万买了ES6，提车第二天就把车卖给了好朋友。接盘侠大方地给了个原价，但他不是首任车主，不享受终身无限次免费换电服务。于是原车主说，你随便去换电，服务费我出。于是接盘侠每年换电50次（没换100次已经算克制了），费用4000元，十年就4万元。那么，卖车这位的收入是28.6万而不是32.6万。同样的道理，蔚来营收确认存在问题。
暴涨之迷
蔚来没有脱离危险，还在ICU躺着，但股价却飞上了天，投资者应当警惕。
二级市场发生了什么，万里之遥的局外人无从知晓，这里只说一种可能性，如有雷同纯属巧合：
2019年9月至10月，蔚来打响“1美元保卫战”，引来投机性资金“抄底儿”。其中部分资金，可能是李斌运用个人影响力拉来“救场”的。
直到2020年5月，蔚来股仍在4美元以下徘徊，成交量最低时只有1000多万股（总股本11.1亿）。
2020年5月29日，与安徽省政府签约仪式上了新闻联播，蔚来股价开始快速拉升。部分市场人士认为股价背离基本面，存在较大泡沫，于是大举做空。
在蔚来公布2季度交付量及合肥项目获六家银行百亿授信之后，股价进一步拉升，空头“爆仓”、被迫高价买回被抛空的股票。此前特斯拉的空头也有类似遭遇。
飞涨的股价引来“跟风盘”，成交量成倍放大。7月8日成交5.7亿股，换手率超过50%；随后两个交易日的换手率都接近30%，投机气氛浓烈……
说到这里，该不该买蔚来股票，读者心里有数了吧？
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