出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
头图 | 视觉中国
核心看点：
2024年前三季度中小盘风格走弱，以及其对医药细分行业发展趋势变化把握不足，拖累基金净值下滑；
防守策略有“缺陷”。
新手，遇挫了。
安信基金池陈森，在管理安信医药健康A之前，并没有基金管理经验，是一位“新手”。
虽然在新手期的前三年，池陈森管理的基金表现较好，跑赢业绩基准；且凭借在同类基金的头部排名，被市场知晓。并得益在医药板块的多细分赛道配置，基金净值回撤小于医药指数，被赋予攻防一体的“医药黑马基金经理”称号。
但到了2024年，安信医药健康A基金净值出现明显下滑，连续3个季度跑输同类平均。即使，今年9月末市场情绪积极，资本市场整体走强的大环境下，池陈森管理的该基金净值涨幅仍落后于同类平均，净值排名从头部下滑到后50%行列。
（资料来源：天天基金网）
那么，昔日“黑马”池陈森，2024年在管的基金净值为何表现这么拉胯呢？是短期扰动因素，还是基金投资策略出现了问题？这将决定该基金净值后续能否提升。详见下文。
中小盘风格走弱+产业趋势变化把握能力不足
从安信医药健康A的持仓来看，池陈森并未像一些明星基金经理一样抱团龙头股，而是喜欢布局市值在两三百亿以下的中小盘股票。
据天天基金网，该基金自2021年一季度以来的15个季度里，前十大重仓股中药明康德出现过5次，迈瑞医疗出现过2次，恒瑞医药出现过2次，长春高新出现过一次等。
而市值相对较小的九典制药、华海药业、百洋医药、健之佳、百城医药、阳光诺和等标的，分别出现12次、11次、9次、7次、7次。
这与其“偏好布局估值低、成长性较好的个股”有关，中小盘股无疑是该投资策略下的较好选择。
（资料来源：Wind）
注：该分类下，将大盘股之外的标的统一归类为小盘股，包含中盘股。
在2021-2023年期间中小盘占优的市场风格下，池陈森管理的安信医药健康A基金由于“中小盘投资”为主，净值受益，这也是前期表现较好的重要原因。
但随着2024年前三季度，市场风格轮动到蓝筹大盘股情况下，池陈森管理的安信医药健康A基金开始逆市场风格，拖累基金净值。
（资料来源：Choice数据）
除此之外，基金经理对医药部分细分赛道的产业趋势把握能力不足，进一步拖累基金净值。
以健之佳为例，该基金从2022年持仓到今年3季度减持，在风格转换和基金经理对药店产业趋势把握能力不足情况下，坐了从盈利到亏损的“过山车”。具体如下：
健之佳是一家云南地区为大北营的药店，2023年之前，在政策支持处方外流和集中度提升，以及新冠疫情下“囤药”和流感买药等事件驱动下，在资本市场比较活跃。
再加上，2022年2季度，健之佳北上收购集聚在“唐山、秦皇岛”的唐人医药，并于2022年9月1日起对唐人医药进行并表，有望带来较多业绩增量情况下，更是受到市场较多关注。（唐人医药2021年营收14.69亿元，归母净利润8550.55万元）
同时，健之佳是中小盘股，符合池陈森的选股标准。
在上述情况下，池陈森管理的安信医药健康A基金在2022Q2季度对健之佳开始建仓，之后逐季加仓，直至2023年4季度该基金持有的健之佳数量已经较最初翻了2番，从101.91万股到457.79万股。
此期间，健之佳股价累计涨幅64%。
在2023年第四季度，健之佳在该基金的持仓占比达7.29%，成为第二大重仓股。当时若该基金减持健之佳，本可获得不错的投资回报。然而，基金在2024年一、二季度继续加仓至562.85万股。
随着今年前三季度市场风格转变，中小盘补跌，健之佳的股价下跌对基金净值造成了一定影响。同时，2023年末药店行业的门店数量接近饱和，前期政策支持的扩张逻辑逐渐减弱，健之佳未来的业绩增长驱动力减少，导致资本市场下调预期。据Choice数据显示，前三季度健之佳股价累计下跌49.61%。
虽然该基金在2024年第三季度开始减持健之佳，但今年以来的股价下滑仍拖累了基金净值（2024年第三季度未见健之佳持仓）。如果池陈森在2023年末意识到行业门店饱和的变化，并减持健之佳，便可避免今年以来的股价下滑对基金净值的影响。因此，除了市场风格转换的影响，对药店板块的投资判断偏差也是基金净值下滑的原因。
（资料来源：Choice数据）
除此之外，防守策略有“缺陷”。
当断不断，反受其乱
2024年3季度，该基金出现成立以来的最大回撤，接近40%。
理论上，基金经理池陈森秉持自上而下投资策略，且在医药细分赛道均衡配置来控制回撤的操作是没有问题的，这也是该基金前期回撤控制较好的重要原因。
但要注意的是，医药细分赛道的均衡配置，减弱的是单一赛道出现的风险扰动；但是在某一赛道风险出现时，池陈森并未进行减持来控制净值下滑，反而存在从持有后就不断下跌，仍长周期持仓的标的，这样的操作给基金净值带来拖累。
之前，在其他细分赛道表现较好对冲基金净值下滑幅度时，上述问题对净值扰动不容易被发现。但是在基金净值明显下滑的情况下，问题就暴露出来了。
（资料来源：Choice数据）
以基金从2021年4季度建仓后就跌跌不休，但持续持仓的智飞生物为例。具体如下：
智飞生物是默沙东4价/9价HPV疫苗在国内的独家代理商。
2022年之前，国内除智飞生物外，就只有GSK、万泰生物上市销售2价HPV疫苗，整体处于供不应求的状态，竞争格局较好。且由于智飞生物代理的4价/9价HPV疫苗比2价覆盖的病毒类型更多，销售也较好，受到资本市场更多追捧。
可能基于此，池陈森管理的安信医药健康A基金在2021年4季度建仓智飞生物。
但实质上，随着2022年沃森生物的二价HPV疫苗“沃泽惠”上市，国内HPV疫苗市场就发生了变化。
一是，国内HPV疫苗供应量增加；二是，沃森生物为了抢夺市场，在其HPV疫苗上市当年就开始降价。此后，万泰生物为了保住市场份额也加入“降价”行列。目前国内2价HPV疫苗已经降至不到30元/支，也就是一杯奶茶的价格。
在上述背景下，智飞生物代理的HPV疫苗销售增速放缓。
（资料来源：Choice数据）
据2023年财报，智飞生物代理的4价HPV疫苗批签发量同比下降26.27%至1034.34万支，到了2024年上半年，更是下滑92.56%至46.6万支。
同时，据默沙东2024Q2财报，九价HPV疫苗销售也“踩了刹车”，销售收入同比仅增长4%，增速大幅放缓，而中国市场销售数据不及预期是主因。默沙东称，2024Q2智飞生物向疫苗接种点的出货量大幅下降，导致智飞生物的库存水平高于正常水平。
这期间，智飞生物在资本市场持续走弱。
只今年前三季度，智飞生物股价累计跌幅已达43.72%。
所以，很难想象，在国内HPV疫苗行业竞争加剧、扩容增速放缓的大趋势下，以及智飞生物股价跌跌不休情况下，池陈森管理的安信医药健康A基金却在2021年4季度以来至今，持续持仓智飞生物，且前10个季度不减持，却在“执拗”的加仓，这操作让笔者想不明白。
虽然，该基金在2024年2季度、3季度开始减持，但减持后持仓仍是该基金第8大重仓股，所以其股价下跌对基金净值拖累较大。
未来如何？
总结看，池陈森管理的安信医药健康A基金净值能否提升取决于两方面：一是基金对于市场风格轮动变化不适应，能否得到改善；二是基金经理池陈森的细分行业趋势变化把握和风险防守能否得到提升。
首先，据该基金2024年3季报，基金经理池陈森对于投资依然坚持低估值和成长性的性价比角度选股，可看到池陈森中小盘为主的投资策略不会变化，所以该基金逆市场风格的情况能否好转，只能等市场风格转换。
今年10月份，中小盘确实有强势行情出现，但能否持续，具有较大不确定性。
其次，对于基金投资看，池陈森在3季度对于化学制药板块的投资方向把握还是不错的，前十大重仓标的中新增人福医药，除此之外，还有华海药业、九典制药、仙琚制药、恒瑞医药4只化学制药标的，而该板块受益政策支持，发展前景较好，是有望拉动基金净值提升的。
但要注意，基金其他持仓标的是有隐忧在的。若基金经理对医药不同细分赛道的产业发展趋势变化把握能力不能提升，以及长周期持仓，越跌越补的操作习惯仍存在，上述化学制药标的布局对基金净值的拉升或会被其他标的对冲。具体分析如下：
1）仿制药CRO标的，长周期持仓，不减持大概率会继续拖累基金净值
复盘看，第4大重仓股阳光诺和所在的仿制药CRO赛道是池陈森一直青睐的细分赛道。其管理基金从2022年1季度起就布局仿制药CRO阳光诺和，并持仓至今。同期持仓布局的还有仿制药CRO百诚医药，只不过百诚医药在2024年3季度不是重仓股了。
但仿制药CRO赛道的发展情况并不算很好。
主要系，这几年集采常态化后，政策从独家中标调整为温和降价，瓜分全国市场的药企增加，利润降低。此背景下，更多仿制药企倾向自研，不再委托第三方，仿制药CRO为了抢夺订单，开启低价竞争。
相对应，仿制药CRO在资本市场表现也不好。据Choice数据，2024年以来至今（2024年10月29日）百诚医药和阳光诺和的股价累计跌幅分别为36.87%和36.31%。
而展望未来，该赛道的发展情况也难乐观。
一方面，集采会继续；另一方面，在国内医药一级投融资放缓，以及经济压力较大情况下，创新药CRO都开始面临订单抢夺的局面，未来创新药CRO若向仿制药CRO业务延伸拓展，将会进一步加剧仿制药CRO市场的竞争格局。
所以，在仿制药CRO赛道未来发展仍有承压，而池陈森管理的该基金仍有百诚医药和阳光诺和的持仓，且阳光诺和还是第4大重仓股看，未来基金净值或会继续受到该板的拖累。
2）第7大重仓股美好医疗、第10大重仓股金域医学：有亮点，但也有隐忧
先来看该基金在2024年1季度-3季度连续重仓的美好医疗，其是国内呼吸机组件龙头，也是全球家用呼吸机巨头瑞思迈的核心供应商（瑞思迈全球呼吸机市占率约40%左右），所以业绩增长是有支撑的。
但结合机构预测，美好医疗2024-2026年的归母净利润年复合增速预计在25%左右，这意味着其当下48倍左右的滚动市盈率需要2年才能消化，估值并不算低，则后续资本市场可能会有下行波动，并拖累基金净值。
（资料来源：Choice数据）
而该基金在2024年3季度新增的第10大重仓股金域医学，是国内第三方诊断检测的龙头。其在新冠疫情期间，承担了较多核酸诊断业务，被市场更多人知晓。
只不过，其面临医院及政府端回款困难、应收账款高企，影响业务发展的困局。所以，当下在财政支持地方化债背景下，金域医学是“化债”受益股，池陈森管理的该基金可能也是在此背景下，进行的金域医学建仓。
但要注意的是，除上述情况外，金域医学当下还面临常规检测需求增长速度不及预期，固定成本投入较高下的规模效应不理想情况，这也使得业绩增长承压。所以，即使受益化债政策，但在业绩增长承压下，难有持续向上行情。
故，该基金若能在美好医疗、金域医学盈利时减持，或许对基金净值有拉升；而如果继续长周期持仓，可能会出现普洛药业持仓盈利不减持、而后股价下行亏损拖累净值的情况。这也是基金经理对不同细分赛道产业趋势变化和企业业务发展前景能力把握的反映。
若以，后续可跟踪基金经理池陈森在估值不低的美好医疗、业绩增长承压的金域医学等标的上是否获利退出，若仍存在“坐从盈利到亏损的过山车”或者长周期（如超过6个月，甚至9个月等）越跌越补、亏损退出的情况，基民或许没有投资该基金的必要了。
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