作者｜张楠
头图｜视觉中国
周六国新办新闻发布会上财政部公布了一系列的增量政策，周日统计局公布了9月份的CPI和PPI数据，让我们来看一下这两件事的情况。
首先是国新办的新闻发布会。在发布会上财政部披露了众多已有政策的落地情况和未来可能落地的政策。其中值得重点关注的政策有三条：一是支持地方化解隐性债务，将会“较大规模增加债务额度”置换地方隐性债务，这一政策力度将会是“近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。二是允许专项债用于土储和收购存量房。三是还有一些正在研究中的其他政策工具。
从市场期待的角度来看，这次新闻发布会提到了很多市场关注的政策，包括但不限于地方政府债务、房地产收储等众多问题。
但由于还有法定程序未履行，因此财政部并未披露具体的规模，导致部分市场预期落空，披露规模的信息的大多都是已有政策的落地情况，并不是很重要。我们认为由于关键信息的缺失，这次发布会在具体政策上的披露并不能帮助我们形成对未来经济的判断，还需要结合后续具体财政政策落地的规模来形成预期。
相较于发布会上提到的政策而言，我们认为发布会上 “中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”的提法反而更值得关注。在之前两年不断提升特别国债发行规模之后，财政部首次确认后续的财政扩张空间，正如我们之前屡次提到过的一样：欧美国家走过的货币宽松、财政扩张之路，中国会一步一个脚印重走一遍。
其次是9月的通胀数据。9月CPI同比上涨0.40%，环比持平，而上个月为环比上涨0.40%。PPI同比下降2.80%，环比下降0.60%，而上个月为同比下降1.80%。
9月的CPI同比涨幅扩大，环比涨幅回落。食品项中大部分品类的价格都出现了回落，夏季高温多雨天气对于鲜菜、鲜果等生鲜产品的影响开始消退，同时由于非食品项中消费和服务项价格都出现了明显的回落，所以我们看到9月CPI环比水平在往年同期中明显偏低。
从9月CPI的结构来看，首先食品价格环比上涨0.8%，而上个月为环比上涨3.4%，明显弱于往年同期。根据统计局的披露，食品中鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格环比上涨；休渔期结束供应有所增加，水产品价格下降。
值得注意的是，虽然大多数食品价格仍然以上涨为主，但实际上环比涨幅均出现了明显的回落。从这一数据趋势上，我们能看到今年夏天延续至今的持续走高的食品价格开始出现回落的趋势，这背后大概率代表夏季高温多雨天气对食品价格的扰动开始消失。后续随着供给的增加，食品价格将会阶段性成为CPI的拖累项。
酒类价格回落，环比下跌0.2%，显著弱于往年同期。随着需求的逐步走弱，酒类价格的跌幅也开始脱离往年同期水平形成的价格通道。如果不是9月底政策超预期，在当下酒类行业明显需求不足的情况下，酒类相关上市公司的股价表现可能会相对更弱。因此我们维持上个月酒类价格处于偏弱状态的判断，后续需求稍微好一点，酒类价格和往年同期水平就没有太大差别，但是需求稍差一点，酒类价格就会出现较大的跌幅。
其次是非食品项9月下降0.2%，上个月为下降0.3%，弱于往年同期。9月消费品和服务项价格虽然一张一跌，但是均弱于往年同期水平，两者都对CPI形成了拖累。
根据统计局的披露：暑期结束出行减少，飞机票、宾馆住宿和旅游价格下降；受国际油价波动影响，国内汽油价格下降；受新学期开学影响，教育服务价格上涨；秋装换季上新，服装价格上涨。
除此之外值得注意的是中药价格环比转负，继续走弱。我们早在点评4月反弹的中药价格时就明确表示，中药价格的环比上涨只是下行趋势中的反弹。中药价格在连续4个月环比涨幅为0之后，环比涨幅转负，有可能会开启新一轮下行趋势。
剔除了食品和能源的核心CPI环比下降0.20%，上个月为环比下降0.10%。9月核心CPI的变动远弱于往年同期，主要项目的价格回落都拖累了核心CPI的表现。
对于猪周期的跟踪而言，市场情绪改善，但猪价出现回落。我们之前强调相关上市公司股价进入上行期必须要兼具市场情绪改善，尤其是中小盘停止杀跌以及猪价维持上行。在9月底各大政策密集出炉之后，市场情绪迎来了明显的改善，但与此同时，猪价反而出现一定幅度的回落。在此影响下 养殖企业股价在这一轮市场暴涨中表现反而相对落后。因此从猪价周期来说，我们可能已经见到了一轮猪价上行周期的起步阶段，但受制于盈利和估值的反复，上市公司股价会仍然处于偏弱状态，而非一路走强。
本月PPI同比数据由上个月下降1.80%变为下降2.80%，跌幅扩大。
拆分来看PPI，生产资料和生活资料的价格跌幅均出现了明显的扩大。根据统计局披露，主要行业中，黑色金属冶炼和压延加工业、石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、非金属矿物制品业、农副食品加工业、化学原料和化学制品制造业、电气机械和器材制造业、煤炭开采和洗选业价格同比下降。有色金属冶炼和压延加工业、文教工美体育和娱乐用品制造业、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业价格上涨。
和上月趋势类似，在基数和实际价格下行的双重影响下，主要工业行业的同比跌幅有所扩大。在众多行业价格下行的拖累下，PPI同比数据并未顺利转正，跌幅反而进一步扩大。当下的情况和2012-2015年间的PPI走势极为相似，同样由于需求不足，当PPI触底后并未出现反转向上的趋势，反而是在底部徘徊。只不过由于基数的变动和阶段性涨跌的不同，PPI同比在0以下反复波动。
因此我们维持产能出清接近结束判断的同时，也强调在没有需求修复带动PPI同比转正乃至进一步上行之前，当前经济这种疲弱的状态可能仍然会来回反复。
总结一下9月的通胀数据：CPI回落，尤其是此前支撑CPI的生鲜产品价格在夏季过去后开始回落，拖累最为明显。从居民角度来看，居民的消费品和服务项价格均弱于往年同期。从企业角度来看，工业品出厂价格同比跌幅扩大，主要行业价格同比均出现回落。需求不足的特征非常明显，我们在6月份预期的PPI同比回落已经成为现实，现在我们需要等待的就是基本面何时能在不断升级的政策刺激下企稳反转。
对于A股而言，虽然在政策推动下，市场情绪出现明显好转，但我们对于基本面仍然维持此前“趴在地上”的判断，后续仍然需要政策进一步加力，以推动经济进入修复周期。在此之前如果政策力度足够，那么我们有可能见到没有基本面配合的“水牛”行情。
对于债券而言，我们维持此前“政策顶”已过，现在等待“市场顶”的观点。虽然债券市场回调明显，但现在买入债券尤其是长期债券的性价比仍然不高。
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