出品 | 妙投APP
作者 | 段明珠
头图 | 视觉中国
上半年酒企中，徽酒代表古井贡酒、迎驾贡酒营收增速排名前三，表现非常亮眼；但也有口子窖这种增速不及行业中值，以及金种子酒营收负增长的。
除了头部酒企，白酒的区域性特征明显，而徽酒正处于黄淮名酒带上。2000年后凭借盘中盘营销模式，徽酒曾名声大噪，并形成了“东不入皖”的业内共识；之后又在很长的时间里逐步落寞，困缩在省内。三年前，古井贡酒快速崛起，凭借产品结构升级、背靠安徽市场等天时地利，去年快速跨过200亿大关，徽酒也获得更多市场关注。
当前徽酒们又遇到新的挑战，一个是“东不入皖”貌似正在被打破，大本营不再固若金汤；一个是全国化程度普遍偏低，在向外扩张的路上走得步履蹒跚。
如果不能完成这些挑战，徽酒们就只能“螺蛳壳里做道场”，无论是古井贡酒的300亿目标，还是迎驾贡酒、口子窖的100亿目标都将是成长天花板，后续的星辰大海更是无法企及。
本篇将梳理徽酒四朵金花的真实经营情况，分析在当前安徽白酒市场格局和发展趋势中谁能更加获益，希望助力大家把握这些地产酒在新周期下的投资价值。
徽酒四朵金花孰强孰弱
古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖、金种子酒是徽酒“四朵金花”。
整体来看，徽酒头部竞争格局没有变动：古井贡酒是徽酒里的断层第一；迎驾贡酒增长势头较猛；口子窖承压明显，金种子酒仍然垫底。
（数据来源：公司公告）
2024年上半年，古井贡酒总营收138.06亿，同比增长22.07%；归母净利润35.73亿，同比增长28.54%。按季度来看，古井贡酒Q1营收、归母净利增速为25.85%、31.61%；Q2分别降至16.79%，24.57%；虽然有所下降，但相比其他酒企表现确实很突出。
不过，古井贡酒今年上半年的合同负债同比下降26.68%，去年上半年其合同负债也同比下降11.74%。合同负债两连降，大概其已经开始“控速”。
紧随其后的迎驾贡酒营收差不多是古井贡的零头，上半年总营收37.85亿，同比增长20.44%；归母净利润13.78亿，同比增长29.59%。好在迎驾贡酒Q1和Q2相比，无论是营收还是利润，增速同比只是微微下降；从合同负债来看，其同比下降幅度也较小，不到9%。
但迎驾贡酒省内老二的地位不算站稳，2022年被其超越的口子窖也喊出了百亿营收目标，二者的营收还没拉开较大差距。
口子窖2024年上半年报中营收31.66亿，同比增长8.72%；归母净利润9.49亿，同比增长11.91%；但合同负债同比下滑严重，高达56.4%。还有个比较严重的是，应收票据和应收账款加总近8亿元，快赶上所有利润。
四朵金花中垫底的金种子酒营收仅为6.67亿元，同比下降13.16%，好在实现扭亏，净利润为0.11亿元。
视线再放开些，徽酒的集中度在上升，规模以上企业数量由2018年的112家降至2022年的38家，降幅达66%。
可见，即使在徽酒内部，头部挤压式增长也是大趋势。
吃到更大蛋糕的关键是？
想了解不同品牌徽酒未来的成长空间，要至少关注2个方面：产品结构、省内外占比。
徽酒此轮发展，很关键的一个助力是产品结构升级。
古井贡酒的营收中2024年上半年白酒业务占比97.27%，其中年份原浆占整体的78.13%。其当前产品策略是，最高端的古20稳价，古7、古8、古16放量冲业绩，古5保盘保量，以建立从100～600元稳固防线。
古井贡酒年份原浆系列24年上半年营收107.87亿，同比增长23.12%，略高于公司整体营收增速；而年份原浆的销量同比增16.64%，价同增5.6%，吨单价达到25.65万元（招商证券）。
以中低端为主的古井贡酒、黄鹤楼及其他上半年营收分别为12.38亿、14.03亿，同比增速分别为11.52%、26.58%。
迎驾贡酒2021年的爆发节，是基于以洞藏系列为主的中高端产品放量，这一趋势延续至今：2024年上半年，以洞藏系列、金星系列、银星系列为代表的中高端白酒营收10.69亿元，以百年迎驾、糟坊系列为代表的普通白酒营收为3.13亿元，同比增速分别为25%、6%。
而口子窖情况则很不一样，2024年上半年高档白酒营收29.73亿，同比增长7.34%，中档白酒营收为0.36亿，同比下降7.14%；低档白酒营收为0.70亿，同比增长50.89%。
虽然因消费降级等原因，低档酒增速较高，但口子窖营收来源占比超97%的高档白酒增速放缓，这或许是其营收增速垫底的原因之一。
营收占比67.71%为低档酒的金种子酒，虽上半年扭亏为盈，但Q2净利增速由增转降。其自认为已经在低档酒价格带建立优势，但在光瓶酒竞争加剧的当下，可能会受到更大冲击。
再看第二点。
上半年，古井贡酒来自华北、华中和华南的营收分别为11.09亿、118.7亿和8.16亿元，同比增速分别为35.1%、21.34%和17.18%；华中营收占比为85.98%，这一数据在2023年年底为84.46%；再细分来看，华中区的大本营安徽省所占营收比例超六成。
迎驾贡酒增长的势头很猛，去年省内业绩和口子窖未能拉开差距；今年上半年省内营收26.86亿，占总营收的70.96%；口子窖同期省内营收26.04亿，占总营收的82.25%，更倚重省内。相比来说，迎驾贡酒上半年省内表现微超口子窖，省内外营收占比更健康些。
金种子酒上半年在安徽省内、省外营收分别为4.36亿、1.16亿，占比分别为78.99%、21.01%。根据媒体采访，金种子酒其实更看重大本营，2023年安徽省的网点从原来的四、五万家做到二十万家；尤其“要求阜阳的终端，根据你的状态，不能比古井贡酒铺货少”。
相比来说，徽酒品牌力越弱，越难走出去，把握住安徽省内市场是根本。
“东不入皖”已成过去？
近几年白酒“东不入皖”正在被打破，但能打破的只有名酒。
据报道，在安徽，茅台与五粮液市场规模均在25～30亿元，剑南春超10亿，洋河超10亿，汾酒6亿，泸州老窖5亿，习酒2～3亿，郎酒2～3亿元。这些名酒占了安徽外来酒的90%以上，其余品牌力稍弱的白酒品牌想要入皖仍然困难重重；名酒凭借的是品牌势能，普通白酒则绕不开渠道“封锁”——徽酒们有超强的渠道控制能力。
渠道策略上，古井贡酒采取的是1+1厂家主导深度分销，迎驾贡酒是1+1+厂商共建深度分销，口子窖则采取大商制模式，金种子酒是渠道三板斧“烟酒店+宴席+团购”。
举例来说，酒店是白酒销售重要场景，但管理像剥洋葱，每一层都要管控得当，而徽酒们会精细化到设计出“瓶头回收费用、酒店返点费用、促销员费用、大堂经理费用”，保证可以抓住核心终端、核心消费者。
所以徽酒的经销商团队都很庞大，今年上半年古井贡酒的经销商数量增至4782个；迎驾贡酒、口子窖和金种子的经销商数量分别为1423个、997个和521个。
对外来品牌，建立庞大团队、灌入强执行力、有足够强的优惠政策争取终端，每一项都不太容易，一般来说如果没有5年，很难在安徽市场立稳脚跟。
而且安徽政府也在发力白酒行业。3月，安徽省经济和信息化厅、安徽省商务厅、安徽省市场监督管理局三部门联合发布关于印发《促进安徽白酒产业高质量发展的若干意见》的通知，提出要在2025年，实现安徽白酒企业实现营收500亿，培育年营收超过200亿的白酒企业1家，超过100亿的企业2家。
如果对号入座，年营收超200亿指的应该是古井贡酒，超100亿的2家是迎驾贡酒、口子窖。
整体来说，虽然白酒市场高端那部分被名酒占去，但还有400亿（2025年）留给徽酒3朵金花。
真正让这些徽酒们为难的是：当省内增长天花板将近，走不出大本营怎么办。
螺蛳壳里做道场？
总规模上，安徽白酒市场仅用10年就增长2.5倍，今年规模预计在400亿元左右（酒业家），已经与白酒消费大省江苏接近。
这和安徽经济增长息息相关，2023年GDP增速5.8%，全国排名第13；2023年安徽百强企业入围门槛继续快速提升，达到72.52亿元，较上年增长13.48%；制造业百强企业入围门槛为22.07亿元，服务业百强企业入围门槛为1.71亿元，分别比上年提高45.93%、12.29%。
这为安徽白酒消费市场的持续扩容提供了经济基础。
安徽人均可支配收入在过去多年中也快速增长，带动白酒主流价格带从100～200元持续提升至200～300元。
不过2024年上半年，安徽省GDP增速放缓为3.87%，全国排名第十；有4座城市GDP总量是入围全国百强。
根据华鑫证券研报，未来安徽白酒市场按销售额计算，有望保持8%的复合增速。但更现实来看，整个消费大环境向下，今年中秋白酒销售同比下降20%～30%，这意味着全年白酒销量直接下降至少300亿；由此，妙投预计安徽白酒市场规模增速与省GDP同步更为靠谱。
当前安徽白酒市场（格局）：
外来酒品牌大概能占到安徽白酒市场的25%左右；
高端白酒以茅台、五粮液、泸州老窖等全国性名酒为主；
次高端市场体量大概百亿，地产酒总计份额为62%，其中古井贡酒一家独占47%，主要靠定价在600元价格带的古20和古16；
主流价格（200～300元）总体量180亿且有望持续增长，能从增长中获得更多空间的是古井贡酒，目前古井占40%市场份额，古8的优势较为明显；
百元价格带中，头部酒企表现普遍不如地产酒，古井贡酒古5销售额预计维持在10亿以上，迎驾贡酒、口子窖等有机会追平古5销量，金种子更是认为主流价格带已降至100～200元，是自己“上车”的好机会。
（这图非最新格局，仅供参考；具体以文内介绍为准）
安徽省内的消费升级红利也逐步消退，除了合肥少数几个重点城市，其他城市能升级到300元以上的难度逐步加大；某些价格带扩容同时存在消费降级和升级的影响。比如次高端中300～500元价格段表现较好，大概率是600～800元降级导致；有媒体报道，节前白酒四五百元价格带卖得比较好，如古井贡酒古20、汾酒20等，因为降级后送礼这个价格带更有性价比。
如果以安徽省地产酒占400亿营收来算（2025～2026年），有200亿左右被古井贡酒拿走（按当前省内外占比，能满足其300亿营收目标）；迎驾贡酒和口子窖需要占到150亿左右，省内未来份额提升只会越来越难。
考虑到后面省内白酒市场增速放缓，徽酒必须走出去。
参考洋河和山西汾酒，洋河江苏省外营收占比十年前已超30%，2023年为54.63%；山西汾酒山西省外营收十年前占比刚过四成，到2023年是61.57%。
不过徽酒全国化之路走得并不顺利。首当其冲，没有渠道加持，徽酒品牌在省外竞争压力大。
徽酒多属于浓香型白酒，该阵营五粮液、泸州老窖、青花汾酒、剑南春等品牌力显然不弱。且过往徽酒总被诟病只重营销不懂品牌、只会投硬广不关注消费者，目前这一情况也没有根本性好转。
而渠道建设上，徽酒在省外又比较难达到深度分销。徽酒老大古井贡酒虽“全国化覆盖率已达到70%以上”，但在省外主要是抓大放小。
迎驾贡酒在省外的认知度不高，这直接体现在营收上。过去三年，其省外市场的营收增速分别是27.05%、12.19%和6.9%；对应省内营收增速为36.79%、25.65%和31.51%。
可见迎驾贡酒省外营收增速明显放缓。
截至24年上半年，迎驾贡酒省内经销商数量净增了53家，但省外经销商数量却减少了25家，呈下降趋势。
如果有能走出去的徽酒，古井贡酒希望最大。不仅在于其徽酒老大的地位和品牌势能。剩下的徽酒们也“盼望”其走向全国，只有其放松省内的营收占比，其他徽酒才有机会生存发展，否则大家都只能在螺蛳壳里做道场。
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