出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
头图 | 视觉中国
核心看点：
超额收益获取能力不佳；
显著的大盘股风格，在大小盘风格轮动到小盘时，基金净值回撤较大；
主要投资机会把握能力不足。
3年时间，天差地别。
2021年上半年，明星基金经理郑磊管理的汇添富创新医药混合基金规模106亿元，年内净值增长率约为15.39%，在医药行业超百亿规模主动权益基金净值增长排名第三，紧跟赵蓓、葛兰，被市场追捧为“医药男神”。
（资料来源：同花顺iFinD）
据天天基金网数据，2019年、2020年该基金的同类排名较高，持续保持在前10%。
（资料来源：天天基金网）
但高峰未能持续，而后便是下坡。
2021年7月初至今，郑磊管理的汇添富创新医药混合基金净值开始了连续4个年份的下跌，累计单位净值从3.4095下降到今年6月末的1.2371，下降幅度高达63%，基金规模也只有49亿元左右了，跌出百亿规模榜单，净值增长排名也到了尾部。
2024年2季度，该基金同类排名落到88%的位置（即同类排名后20%）。
基金经理郑磊之前的“医药男神”光环褪去，陷入到被基民骂惨了的局面。如，天天基金网基金吧评论区几乎被谩骂留言覆盖。
（资料来源：Wind）
那么，汇添富创新医药的净值从持续增长到下滑的原因是什么？
除了医药行业在集采常态化以及创新药聚焦源头创新，审批质量要求提高，使得资本市场对医药企业业绩承压担忧，有下行调整扰动外，基金经理郑磊关于该基金管理的投资策略、投资风格、选股框架等方面是否存在问题？这对该基金产品后续的基金投资有重要的参考价值。
详见下文。
一、业绩跳水，不只是行业扰动
基金的业绩是由贝塔收益和阿尔法收益两部分构成，分析原因这两方面都要考虑到。
先来看贝塔收益。
根据定义，贝塔收益就是基金跟踪业绩评价基准的涨跌获得的收益。通俗可以理解为承担市场(或行业)风险所带来的平均收益，是基金投资覆盖的行业因素带来的扰动。
则，理论上在只有行业因素扰动下，郑磊管理的汇添富创新医药混合基金净值的下跌幅度应该接近该基金业绩基准收益率的波动。
但据Choice数据，2021年7月以来至今，汇添富创新医药混合基金的净值的下跌幅度却是持续大于业绩基准收益率波动的。
这说明，该基金净值的下跌，不只是受到了行业的扰动，还有其他负面影响导致。
（资料来源：Choice数据）
结合基金收益组成分为两部分看，基金的实际收益和贝塔收益之间的差额就是阿尔法收益（Alpha），俗称基金超越基准的超额收益。所以，汇添富创新医药混合基金净值与业绩基准之间的差额实质是阿尔法收益。
则该基金净值超越业绩基准的大幅度跳水下滑，显然是阿尔法收益（Alpha）为负值导致的。
而对主动管理的偏股型基金而言，阿尔法收益（Alpha）就是基金经理通过选股、择时、组合管理等带来的主动收益，反映的是基金经理的主动投资能力。
因此，在汇添富创新医药混合基金的阿尔法收益（Alpha）为负值时，这说明基金经理郑磊的超额收益获取面临挑战。分析下来，主要原因有两点：一是投资风格未能适应市场变化；二是主要投资机会把握能力不足。
接下来分别看下。
二、成也“大盘股风格”，败也“大盘股风格”
复盘郑磊管理的汇添富创新医药混合基金持股，其是显著的大盘股风格。
这与其投资原则和选股思路有关。
郑磊曾在公开场合介绍自己的投资原则：“识别风险”和“概率思维”，坚持挑选高质量证券，保持投资逻辑的一致性，最后伴随着好公司成长。
在坚持高质量选择证券基础上，其秉持立足基本面的五维选股思路。
第一是赛道，第二是底层商业模式，第三是行业竞争格局，第四是公司竞争优势，第五是公司管理层。其中，郑磊比较侧重于对公司的商业模式和竞争优势的考量，独特的商业模式和良好的优势能让公司的业绩持续兑现，促使估值不断增加。
在上述投研体系下，无疑大盘蓝筹、白马股会是投资首选。
（资料来源：Wind）
注：市值风格这个地方的数据不是各资产持仓占比，是基金与各资产收益率的线性拟合，即各资产对基金净值的影响。
在2018年-2021年2月的大盘蓝筹风格下，其管理的汇添富创新医药混合基金自2018年8月8日成立后，采用上述“大盘股风格”投资，确实受益。
再加上，2019年初大盘跌到谷底后开始反转，医药行业也随之反转。
郑磊管理的汇添富创新医药混合基金也从成立后净值不断走强，两年多时间，就将收益率做到236%，名列医药主题基金前茅，获得本文开头提到的“明星基金经理”、“医药男神”光环的重要原因。
（资料来源：左图天天基金网，右图Choice数据）
但要注意，资本市场是变化的，大小盘风格也是轮动的。
顺势而为，把握好风格的转换，可为基金投资组合的净值带来正向效应。相反，不适应行情变化，基金持有的股票资产会有较大的回撤。
显然，在2021年2月-2023年12月，硬科技崛起以及新冠疫情后小盘股盈利修复快等驱动使市场小盘股占优时，郑磊管理的以大盘股为主的汇添富创新医药混合基金开始逆市场风格。
而该基金前期持有的重仓股未有较大调整下，部分股票股价有较大回撤，并拖累基金净值。
（资料来源：天天基金网数据整理）
如该基金从成立后持仓至今的爱尔眼科。
2021年6月之前，凭借眼科市场的大空间，以及其是A股唯一一只眼科上市企业的稀缺性，以及体外孵化、盈利后并表的商业模式，和持续保持20%以上营收增速的竞争优势，股价持续走强，甚至有机构和散户投资者透支其未来10年的业绩给予其估值溢价。
若假设爱尔眼科自基金成立之日2018年8月8日就建仓，股价收盘价从7.87元/股上涨到2021年6月30日的41.23元/股，涨幅超400%。结合2021年6月30日爱尔眼科持仓占比已到9.72%，是第一重仓股，其股价走强对基金净值提升有较大的支撑。
但2020年新冠疫情的扰动并未如市场预期的在2021年就结束，而是持续到2023年。这对爱尔眼科主营的眼科业务开展有较大负面影响，并带来业绩增长承压情况下，市场开始收窄其估值溢价空间。
再加上2022年起何氏眼科、普瑞眼科、华夏眼科等企业陆续上市，爱尔眼科是A股唯一一只眼科上市企业的稀缺性优势也下降，其股价进一步下降。截至到2024年8月30日收盘，爱尔眼科的股价已经到9.7元/股，接近基金成立时的水平。
但要注意的是，在2021年6月末-2023年6月末股价持续下跌期间，郑磊管理的汇添富创新医药混合基金进行了补仓，基金持股从1465.61万股增加至3857.88万股，而又在之后的年份中以更低的价格减仓，2024年6月末基金持股减少至960.37万股，有较大的亏损，拉低基金净值。
后新冠疫情虽可控，但宏观经济压力较大、消费复苏不及预期的情况下，爱尔眼科的业绩增长仍然继续承压，2024年2季度营收也仅有2%的增长，较前期20%+有较大的差距，这或许也是该基金开始持续减仓的重要原因。
不过，爱尔眼科股价自2021年6月30日以来累计跌幅超70%了。
（资料来源：左图Choice数据，右图粗略测算）
则复盘看，基金经理郑磊偏好的大盘股风格，以及长周期持仓的操作习惯，在市场大小盘风格转换成小盘股占优时，会对基金业绩带来较大的拖累。（基金成立至今的重仓股连续持股5个季度以上的股票很多，爱尔眼科更是连续持仓了23个季度）
而今年以来虽然大盘股行情有好转，但该基金的持仓小盘股占比却有所增加情况下，也使得基金净值未有提升，这也是汇添富该基金净值不断下滑的重要原因。只能说，投资风格调整的时间有点晚了。
除此之外，基金经理郑磊关于该基金投资机会判断上，也错过了很多机会。
三、投资机会把握能力不足
与很多公募基金经理，在市场热点来临时快速进行灵活配置不同，郑磊管理的汇添富医药混合基金对于很多热点的投资机会把握能力不足，错过了很多净值拉升的机会。
汇总该基金从2018年成立至今的定期报告中的投资策略和运作分析以及展望等，有两点可以证明上述判断：
第一，2020年新股疫情爆发后，在新冠相关的医疗企业业绩大爆发，多个基金加仓生产医疗手套的英科医疗、蓝帆医疗等不同，汇添富的该基金2020年1季度、2季度定期报告中明确提到放弃了抗疫相关的资产，且其前期持仓的与新冠抗疫相关的注射用玻璃瓶龙头山东药玻在2021Q1、2021Q2持续减仓。
直到2022年1季报才明确提到组合中适度增加了与抗疫相关的中药类资产。2022年1季度，该基金前十大重仓股新增了中药企业以岭药业和同仁堂。
结合2022年2季度以岭药业已卖出，持仓2个季度区间涨跌幅为+23.98%；以及同仁堂在2022年4季度已不在前十大重仓股，持仓2022年4个季度的区间股价涨跌幅-0.07%；且在2023年1季度重新进入前十大重仓股，并在2024年1季度不再持有，5个季度区间涨跌幅-5.86%看，该基金“吃到的新冠概念股红利”并不多。
第二、2023年3季度、4季度，医药行业资本市场表现最为亮眼的要数创新药的减肥药概念，但郑磊管理的汇添富创新医药混合基金并没有看到有相关标的布局，直到2024年2季度，可提供司美格鲁肽等多肽减肥药原料、较为纯正的减肥药概念股诺泰生物才在基金中建仓。
要知道，诺泰生物在2023/7/1-2024/3/31期间3个季度区间涨跌幅达到48%，这波红利该基金并没有“吃到”。
所以，郑磊管理的汇添富创新医药混合基金这几年错过了很多投资机会，而这些机会是本可以拉动基金净值提升的。
四、未来如何？
总结看，汇添富创新医药混合基金净值表现取决于两方面：一是医药行业前期受到的扰动是否消除或者有改善，这将决定该基金的行业贝塔收益会不会提高；二是，基金前期不适应市场风格变化，以及对投资机会把握能力不足等影响超额收益获取的点是否得到提升。
先看行业层面，是有好转的。
一方面，集采常态化且大多企业的仿制药企业均参与集采后，对医药相关企业的业绩增长扰动已经有限了。如恒瑞医药随着前期集采已有多数仿制药参与，对业绩的压力已经消化掉很多，更是在今年上半年交出了营收、净利双增的成绩单，走出了集采影响下的“业绩阵痛期”。
另一方面，创新药政策审批监管趋严，虽会对部分伪创新企业有压制，但却是利好有真创新的企业。且聚焦创新药领域的部分企业已经开始显露优势。
如，创新药企百利天恒、神州细胞、科伦药业控股子公司科伦博泰生物、亚盛医药、东曜药业、基石药业等创新药企在今年上半年实现扭亏。还有百济神州中报亮眼，延续2023年亏损收窄势头，2024年内或有望实现单季度盈亏平衡。
这也是近期资本市场上创新药板块有所活跃的重要原因。
若今年下半年市场对于创新药板块的积极情绪能维持，汇添富创新医药混合基金布局的创新药企包括恒瑞医药、科伦药业，以及转型创新药企的海思科等或有较好表现，拉动净值提升。
除此之外，结合8月28日国家药监局综合司发布医疗器械管理法草案征求意见稿，提出将医疗器械研制与创新纳入发展重点政策，对于创新器械的支持不言而喻。
再加上，8月29日迈瑞医疗发布中报后，次日反弹收涨于9.9%，也提振了市场情绪看，创新器械或也会有行情出现。则，该基金布局的创新器械企业包括迈瑞医疗、惠泰医疗或会有博弈行情。
但需求低迷下，眼科相关企业包括爱尔眼科、爱博医疗等企业业绩或仍会承压，资本市场或难反弹。所以，若基金经理后续不进行调仓，仍长周期持股，则上述创新药/械企业布局的反弹红利或会被消费医疗相关的企业对冲。
所以总体看，汇添富创新医药混合基金净值是有希望提升的，但也要注意，基金经理的投资理念或难改变，即使改变也需要时间，所以该基金短期或更多是市场对医药行业情绪好转带来的净值提升，其想回到同类排名前列的难度还是很大的。
只能说，对抗自己的弱点是一件很酷但也蛮难的事情，这个过程并不轻松。但若能撑过去，也许就是寒冬过去，春暖花开时。
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