出品 | 妙投APP
作者 | 王路泰
头图 | 视觉中国
核心看点：
并购给两家公司带来的协同效应不大；
并购将增厚华润三九的业绩。
近期，医药行业里一场大的并购吸引了市场的关注。8月4日晚，华润三九公告称，公司拟以支付现金的方式向天士力集团及其一致行动人天津和悦、天津康顺等合计购买其所持有的天士力4.18亿股股份，占公司总股本的28%。交易完成后，天士力控股股东将由天士力集团变更为华润三九，实际控制人将变更为中国华润。这是自并购昆药之后，华润三九再次大举出手。
这笔交易的金额在国内的医药圈中也属重磅级的，毕竟天士力是中药行业的龙头公司，想拿到它的控股权需要的资金绝不是一笔小数字。按照披露的信息，这次交易的转让价格为14.85元/股，标的股份转让总价为62.12亿元。这笔交易由华润三九以现金方式支付。
这次并购对两家公司来说会产生多大的影响？对哪家公司会构成利好呢？接下来我们就来分析一下。
并购给两家公司带来的协同效应不大
华润三九和天士力都是中药行业两家有特色的公司。
华润三九是华润医药集团旗下的中药及OTC平台，以CHC自我诊疗和处方药为主营核心业务领域。公司集中资源发展核心品类，打造了999“感冒药家族”、“胃药家族”、“皮肤药家族”等多个专业系列品牌。
华润三九的CHC业务包含OTC、专业品牌、大健康和康复慢病四条业务线，三九胃泰、三九皮炎平、999感冒灵、999小儿感冒药、999红糖姜茶等多个产品具有全国知名度。
（资料来源：choice）
CHC业务是公司营业收入的主要来源，销售收入逐年提高，由2015年的44亿元增长至2023年的117亿元，已成为公司收入增长的主要推动力。"999"品牌在消费者和医药行业中均享有较高的认可度，多次被评为“中国最高认知率商标”、“中国最有价值品牌”。CHC产品的提价与放量将持续推动公司未来的业绩增长。
（资料来源：choice）
目前华润三九已经成为国内OTC领域品牌+渠道的龙头企业，不仅拥有较高的品牌辨识度，而且产品终端药店覆盖率高，已覆盖全国超过40万家药店，999感冒灵颗粒现为终端零售药店引流产品。
华润三九的优势就在于OTC产品的品牌和渠道。
华润三九是最早进行医药消费品广告营销的企业之一，20世纪90年代公司就开始了以“三九胃泰”为代表的产品营销。此后公司先后把握住电视广告、明星代言、综艺广告投放、热播剧广告投放、新媒体营销等多种营销模式，建立了三九皮炎平、999感冒灵、999小儿感冒药、999红糖姜茶等多个具有全国知名度的产品。
公司连续多年位列中国非处方药协会发布的OTC生产企业综合排名榜首。
"999"品牌在消费者和医药行业中均享有较高的认可度，多次被评为“中国最高认知率商标”、“中国最有价值品牌”。在《2020年最有价值中国品牌100强》排行榜中，医疗保健领域共有3家企业入围，其中华润三九位列榜单第89位，品牌价值10.85亿美元。
与华润三九不同的是，天士力的优势在于中药处方药领域，2023年公司中药业务占医药工业业务的比例高达80.46%。
天士力业务构成（资料来源：公司年报）
天士力的核心产品复方丹参滴丸主要成分为丹参、三七和冰片，于1995年获批用于心绞痛、冠心病的防治，多年来在市场占有率和单产品产销规模方面稳居同行业前列。
天士力以主打产品复方丹参滴丸为核心，带动了养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸、注射用益气复脉、注射用丹参多酚酸等系列领先品牌产品，构建了以心脑血管用药为主的现代中药体系。
与多数中药处方药企业类似，天士力近年来也陷入了新产品研发乏力，业绩增长停滞的局面。
（资料来源：choice）
2020年公司出售了天士力营销的股权，业务集中在医药工业业务上，但这部分业务近年来收入增长乏力，公司的控股方闫氏家族也是意兴阑珊，出售控股权也在情理之中。
（资料来源：choice）
买下天士力的控股权之后，华润三九的中药业务可以从OTC拓展到处方药领域。但是这两块业务的商业模式有很大不同：OTC业务重品牌和渠道，处方药业务重产品和市场推广，三九和天士力的优势领域并不相同。因而两者合并难以产生协同效果。
在并购消息发布后的第一时间，华润三九就召开了电话会议，在会议上，华润三九的管理层承诺短期内保持天士力的团队、客户和业务稳定。这样看来，华润三九目前只是以财务投资者的身份入主天士力，不会影响公司的实际经营。由于两家公司都是品牌、业务、渠道等各方面比较稳定的公司，因而并购对两家公司能产生的协同作用不会太大。
并购将增厚华润三九的业绩
虽然华润三九并购天士力在业务层面上的影响并不大，但是并购对上市公司的业绩还是会有一定的影响。
由于并购所需的62亿资金是以现金而非股份的形式支付，因而并购并不会稀释华润三九的股东的权益，转让价格14.85元/股也与当前的市场价格相差不大。
按照28%的股权对应的净利润计算，我们测算并购后将会给华润三九的每股收益带来8%的增加。但是考虑到华润三九的业务处于稳定增长中，而天士力的业务却相对稳定，因而并购后将在一定程度上拉低华润三九的估值水平。因而并购对华润三九股价的影响取决于业绩和估值的整体效果。
而对于天士力来说，并购前后的业务影响不会太大，华润三九只会在董事会层面上参与，不会介入到天士力的经营中，因而公司业绩受到的影响并不大。
（资料来源：华润三九2024年8月5日投资者关系活动记录表）
在我们看来，华润三九并购天士力就像是装果篮，继把昆药装进三九的篮子里后，这次又装进了天士力。只是虽然装进了一个篮子里，苹果依旧是苹果，桃子仍然还是桃子。只是对于果篮来说，其重量还是变大了。
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