出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
头图 | 视觉中国
核心看点：
*ST正邦引入了重整投资人和债权人进行债转股，通过一系列财务重组措施，实现了财务结构的优化，有了摘帽的底气；
如果资产重组成资产注入和业务重组对*ST正邦来说，显然是一个重大利好，这不仅可能带动公司股价的上涨，还将增强公司的市场竞争力；
*ST正邦的行为却利空整个产业：即便是破产边缘的猪企，依然能通过资本的力量获得“救援”，从而阻碍了行业的自然去化过程。
当下，猪肉股谁的弹性最大？或许是*ST正邦。
5月10日，*ST正邦公布了一则令投资者振奋的消息：已于4月30日正式向深交所提交申请，请求撤销其财务强制退市的风险警示。
此举标志着正邦科技走出财务困境的决心与行动。至此，公司已成功吸引了包括双胞胎集团在内的产业与财务投资者，根据重整计划与投资协议，他们共注入了约41.1亿元人民币的资金。
双胞胎集团不仅注资，更是带来了未来的商业蓝图：承诺在重整完成后的24个月内，推动生猪养殖和饲料业务的资产重组，并计划在未来四年内实现这些业务的完整上市。
这一承诺对于*ST正邦而言，无疑是一剂强心针。
那么，如果资产重组顺利，正邦科技的股价将有多大的上涨空间？以及这一事件如何影响生猪产业？这些问题激发了市场的广泛关注。
资产注入迎来新生
起家饲料业的*ST正邦成立于1997年，于2004年开始踏入养猪界。2007年，*ST正邦正式登陆资本市场。
*ST正邦2022年以956万头的生猪出栏量，跃居全国第二，仅次于牧原股份。然而，历史上的一次战略失误—在猪肉价格暴跌前夕加杠杆扩张导致了公司在2020年面临严重的财务危机。
此次危机迫使*ST正邦从2021年三季度的100万头能繁母猪存栏量大幅缩减至年底的32万头，反映出公司主动去产能的决定。与之对应的是，其生猪出栏量大幅下滑。
（数据来源：公司公告）
到了2021年，因为猪价的大幅下跌和前期过度扩张的双重打击，*ST正邦收录188.2亿元的巨额亏损，几乎抹去了自上市以来所有的利润，成为“最受伤”的猪企。
由于2022年度经审计的期末净资产为负值，因此公司自2023年5月5日起被实行“退市风险警示”处理，股票简称由“正邦科技”变更为“*ST正邦”。
公司爆雷，叠加猪周期进入下行阶段，*ST正邦的资本市场表现持续低迷，其股价从2020年9月的25.98元/股一直回落至当前的2.89元/股，跌幅高达惊人的88%，可谓是脚踝斩。
在这一困境中，*ST正邦引入了重整投资人和债权人进行债转股，通过一系列财务重组措施，包括资本公积金转增股本57亿股，实现了财务结构的优化。
江西双胞胎农业有限公司是牵头重整投资人，是重整的唯一产业投资人，也是双胞胎集团旗下从事生猪养殖、屠宰、饲料的业务主体。到2023年底成为ST正邦的最大股东及实际控制人，持股比例为15.06%。此举不仅稳定了ST正邦的财务状况，也为公司的未来发展带来了新的动力。
截至2024年第一季度，*ST正邦的债务问题已大幅缓解，货币资金高达30.38亿元，完全可以覆盖其19.592的短期借款和应付账款；资产负债率自2023年三季度的高位逐步下降至50.43%。这些积极的财务指标表明，*ST正邦正在稳步走出困境。
（数据来源：公司公告）
展望未来，如果*ST正邦能与双胞胎集团成功完成资产重组，其市场价值有望实现显著提升。考虑到公司的财务结构改善和行业背景，这种重组可能会引发市场对其股价的重新评估，带来潜在的大幅上涨。
潜在上涨空间有多大？
在2019年之前，饲料业务是*ST正邦的收入支柱。但进入2020年，生猪养殖业务迅速崛起，逐渐成为公司的主要收入来源。到了2023年，生猪养殖已经贡献了64.47%的收入，而饲料业务也保持了34.6%的稳健贡献。
双胞胎集团自1998年创立以来，始于饲料业，2007年进入生猪养殖领域。到了2022年，其生猪销量已突破930万头，排名全行业前四。
*ST正邦和双胞胎集团的主营业务均主要涵盖饲料和生猪养殖两个业务。因此，妙投采取分部加总法估算重组上市后的整体市值。
（1）按照PE法测算饲料板块市值
2023年，由于资金压力，*ST正邦饲料销量从490万吨降至64万吨。但展望未来，*ST正邦饲料销量预计会恢复至200万吨；同时，双胞胎集团该年的外销达到了1000万吨。按照每吨净利润40元计算，并给予10倍PE，重组后这一板块的市值预计可达48亿元。
（2）按照周期底部的头均市值法来估算生猪养殖板块市值。
生猪产业一直处于周期底部，周期底部按照头均市值的逻辑，以一定的头均市值乘以第二年度的出栏预期，来估算猪肉股的市值。
*ST正邦2023年生猪出栏共547.85万头，并表示在本次重整完成后，3年内生猪出栏规模达到1200万头；双胞胎集团2023年生猪出栏量达1352万头。
*ST正邦2023年全年平均养殖成本依旧在20元/公斤以上，但双胞胎集团生猪养殖完全成本较低，大约在15元-16元/kg，重组上市后目标成本在16元/kg。
假设重组后的头均市值为2000元，给予其10倍PE，按照2700万头（假设*ST正邦完成1200万头的出栏目标+双胞胎集团出栏1500万头）的出栏量，可以推算出生猪养殖板块的市值为540亿元。
因此，双胞胎集团资产注入和重组上市后的整体市值为588亿元【48（饲料板块）+540（生猪养殖板块）】，距当前市值（截至5月21日收盘，*ST正邦市值为283亿元）还有108%的上涨空间。
资产注入和业务重组对*ST正邦来说，显然是一个重大利好，这不仅可能带动公司股价的上涨，还将增强公司的市场竞争力。
但对于整个生猪产业而言，却是利空。
周期反转更难了
在当前的生猪产业中，*ST正邦的行为无疑设立了一个有争议的示范效应：即便是破产边缘的猪企，依然能通过资本的力量获得“救援”，从而阻碍了行业的自然去化过程。
随着资本的深度介入，使得行业主动削减产能的可能性逐渐减小。除非受到外部因素如疫情影响或政策调控的干预，否则猪周期短期内反转的概率微乎其微。
从近期我国的能繁母猪存栏量变化来看，去化进程可能已经终止。
2024年4月，农业部数据我国能繁存栏环比增长0%，涌益咨询/钢联/卓创咨讯4月能繁存栏量环比为+0.96%/+0.94%/+3.60%（3月分别为+1.57%/+0.22%/+1.25%，累计去化幅度为-8.2%/-5.6%/-3.5%）。
市场对周期性反转的耐心逐渐消磨，当前资金更关注猪价上涨幅度，即资金在博弈猪价的潜在上涨。我们在《猪价要上涨，资金在抢跑》一文中分析了，鉴于2023年10月至2024年1月间仔猪存栏量环比下降，推测今年二季度猪价将有上涨趋势。这种上涨可能促使养殖户惜售，进一步推动猪价的超预期上涨。
总的来说，尽管市场反转难度大，但短期内存在反弹的机会。投资者和行业参与者需要调整预期，不应寄望于“超级猪周期”的复现，除非出现重大的疫情爆发或政府的明显政策干预。
最后我们要揭示下最大的风险，就是双胞胎集团资产不能成功并入上市体系。
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