出品 | 妙投APP
作者 | 宋昌浩
头图 | 视觉中国
核心看点：
萤石网络核心业务增长放缓，降本难以维持高增长；
云服务业务用户规模虽在增长，但付费率下降应引起重视。
2023年，被认为是消费电子疲软的一年。无论是手机、电脑、还是耳机等相关企业均表现不佳。
不过作为消费电子行业摄像头市场龙头的萤石网络，似乎交出了一份不错的答卷。
在整个逆势下滑的背景下，萤石网络逆势取得了高增长。2023年公司实现营业收入48.4亿，同比增长12.9%，实现归母净利润5.63亿，同比增长69.01%。
业绩大增，公司的股价同样表现强势，其股价逼近历史新高。不过中长期来看，萤石网络的高增长背后亦有隐忧。
核心业务增长放缓，降本难以维持高增长
萤石网络脱身于海康威视，不过和海康威视主要服务G端B端用户不同，萤石网络的产品主要面对C端消费者的市场。
借助海康威视在安防领域的长期技术积累，萤石网络在2014年就发布了首款智能摄像机“小熊猫”C1，并推出了萤石云视频APP，开始构建云平台。之后，萤石又陆续推出了智能锁及智能猫眼系列产品，围绕智能家居产品，萤石网络形成了“1+4+N”的生态产品体系。
目前，在萤石网络的业务构成中，其营收来源可以分为两大行业——智能家居产品和物联网云平台，智能家居产品又可以分为智能家居摄像机、智能入户产品（智能门锁、智能猫眼和智能门铃等）、其他智能家居产品（智能传感器、智慧屏、智能中控、全屋无线覆盖设备）、配件产品等四部分。
其中智能产品中的摄像机业务是公司的主要营收来源，物联网云平台是公司的重要利润来源，因此，这两块业务是市场关注的重点。
智能家居摄像机是萤石的”基本盘”，但是对于萤石网络来讲，其基本盘已经难再成为公司收入及利润增长的驱动力。
在摄像机市场，萤石网络占据着领先地位，2023年萤石网络的摄像机产品出货量超过1884万部，在全球的市占率接近20%。
从2021年开始，随着行业竞争的加剧，市场上的玩家越来越多，萤石的摄像机产品营收就基本停止了增长，2023年公司的家用摄像机产品营收仅同比增长2.99%，连续3年维持在29亿左右。
值得注意的是，虽然收入增速放缓，但该部分业务的毛利率逆势大涨，成了公司利润增长的主要驱动力。
2023年，受到上游原材料价格大跌的影响，萤石网络的摄像机业务毛利率较去年增长接近8个百分点，而这也成了2023年公司营业利润增长60%的重要原因之一。
不过，原材料成本的下降推动公司利润的增长并不具有太强的持续性。
一家公司的增长可以根据内在质地主要分为三个等级：
最好的在于行业处于成长期，公司通过自己优势获得更快的增长。
次级的在于行业处于成熟期，公司通过抢占竞争对手的份额获取增长。
较为一般的就是行业处于成熟期，公司也无力抢占其他竞争对手的份额，通过自己的控费取得增长。
而对于萤石网络来讲，目前正处于第三种情况，即摄像机行业竞争激烈，萤石是通过成本的下降推动了公司的业绩高增长，成本下降终有极限，难有持续性。
萤石网络显然的也意识到了自己的问题，试图在智能家居摄像机产品之外找到自己的第二增长曲线，而其智能入户以及其他智能家居产品在2023年也取得了快速的增长。
2023年，公司的智能入户产品收入5.05亿，同比增长49.48%，其他智能家居产品实现收入1.97亿，同比增长52.19%，是公司收入增长的主要原因之一。
不过，这两个产品业绩增长的持续性仍需持续观察。一方面，这两个业务的增长和本身的基数较低有关，另一方面，公司所选择的第二增长曲线，本身也就是一个红海市场。
公司的智能入户产品主要包括智能门锁、智能猫眼等，其他智能家居产品包括智能插座、智能照明、智能服务机器人、以及智能手环等，均属于市场玩家较多，充分竞争的小空间红海市场。
以2023年萤石网络进军的扫地机器人行业为例，该行业国内的销售量并不乐观，行业并没有在过去两年出现爆发式的增长，科沃斯、云鲸、石头科技等在行业深耕多年的公司纷纷在过去选择以价换量，而萤石网络能否在红海市场杀出，目前看同样面临挑战。
用户规模虽在增长，付费率下降应引起重视
不可否认，萤石网络的商业模式是一个极好的商业模式。
在萤石的商业模式中，一是挣硬件的钱，即通过售卖智能家居产品获得收入，毛利率大概是在30%-40%左右；二是挣软件的钱，通过售卖产品获得用户之后，将消费者引流至公司的APP之中，向用户提供更多的增值服务，从而收取相关的订阅费用。
例如萤石网络通过其云平台提供增值服务，如云存储、智能提醒、画面异常巡检、哭声检测、老人看护等。这些服务需要用户购买，是公司收入的重要组成部分。
而相比于硬件服务，软件业务的用户无疑会更具有粘性，并且盈利能力更优。2019-2023年，公司物联网云平台服务的毛利率稳定在70%以上。
较高的毛利使得公司的物联网云平台为公司贡献了巨大的利润，虽然收入仅占到公司总收入的17%左右，但提供的利润能占到公司总利润的30%以上，而这也是市场原因给予其高估值的原因之一。
然而，令人担忧的是公司的付费率却在下降。
萤石网络的云服务按照拆分可以分为C端增值服务收入以及B端开发者客户收入，2023年云服务实现收入8.56亿，其中来自C端的收入4.31亿，来自B端的收入4.24亿，基本上是各占一半。
随着公司产品的售卖，注册用户在不断增长，付费用户数也出现了明显的增长。C端的付费用户数从161万上涨至2023年的259万，每年保持在10%左右的增长。
但是从付费率来看，从2020年到2023年，B端和C端的付费率都在持续下滑，其中C端付费率从13.36%下滑至2023年的不到10%，B端的付费率从2021年的6.7%下滑至2023年的仅有4.91%。
付费率的降低意味着在公司的B端、C端客户群体中，愿意为增值服务和云平台服务付费的比例在逐渐的降低，虽然短期公司还可以通过将蛋糕做大，来忽略付费率下降的困扰，但当用户的增长陷入瓶颈后，付费率将会是一个不得不面对的问题。
小结
市场上能通过卖硬件获取用户，又吸引用户订阅软件二次付费的公司并不多，萤石网络算是一个。
但是对于萤石来讲，核心摄像头业务增长逐渐放缓，第二增长曲线规模仍然偏小且竞争激烈、短期可以通过品类扩张维持增长，但当规模逐渐上来，能否持续的增长仍要打上一个问号，加上软件业务的用户付费率同样出现了下滑的迹象，让投资者不得不产生担忧。
对于二级市场来言，萤石网络有一个好的商业模式，但是如果业绩不能持续高增长，恐难以维持高的估值。
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