本文来自微信公众号：资事堂（ID：Fund2019），作者：资事堂，原文标题：《摩根资产管理张军，解密日本股市为什么大涨？》,头图:视觉中国
2023年6月以来，暌违33年后再创历史新高(注：万得数据显示，2023年11月20日 日经225盘中触及33853点，为1990年3月以来新高）的日本股市持续走强。截至2023年12月23日，日经225指数年内涨幅较大（下图），成为海外股市年内涨幅居前的市场之一。
数据来源：wind，截至2023.12.23
在目前业内众多的QDII基金中，摩根日本精选股票基金备受关注。摩根日本精选基金的基金经理是从业资历丰富、对QDII市场如数家珍般熟悉的张军，复旦大学毕业的他，早在2004年摩根基金（前身上投摩根）初创时即加盟，历经多个职务历练。
张军长期在国际投资一线“搏杀”，管理摩根日本精选基金、摩根欧洲动力基金、摩根标普500基金等多只基金，海外基金管理经验丰富。
他心目中的日本股市究竟是个怎样的市场？日股因何而走强？海外投资者涉足日本股市投资又有什么特别值得注意的方面。日前在“第六届Alpha峰会”上，张军对相关话题做出了精辟的回应和分析。
一、日股行情不是今年才有
张军提到了，市场对于日本股市的关注，确实是今年一下子升温的，这或多或少与日股年中 创历史新高有关。
但其实，日股多年以来就一直有行情。历数过去20年，日本股市以日元计价的年度涨幅其中有13年上涨的，这点可能和大家心目中日本“失去的30年”的刻板印象并不相同。他觉得，今年投资者对于日股的关注是个好事，事实上海外资金在2023年都在大幅流入这个市场。
这或许表明，外资也在学习更理性、更客观的看待日本股市。
二、“治理改善”是重要原因
张军表示，摩根资产管理本身是海外的投资机构，所以也相对更了解日本以外的资金是如何看待日本股市的。首先，日本上市公司有超过50%的营业收入来自日本以外市场，对于海外资金而言，投资日本股市绝不是看好日本经济这么简单。
据他了解，外资对日本上市公司的看好，关键因素是看到了日股的治理质量的改善。其实，日股虽然也是发达经济体的故事，但其公司治理水平相比国际先进水平而言基本是“差等生”。
之前大多数的日本上市公司，即便有大量的现金在账上（日本上市公司的现金比例可能是全球最高），但它们通常既不投资也不分红，任由这些资金闲置在账上，这点深受二级市场投资者的诟病。但从2023年开始，可以看到日本的上市公司陆续开始及分红，甚至回购股票，然后通过这些行为提高它的投资收益率水平。这样一个动作，对于海外投资者来讲是眼睛一亮，有点“浪子回头”的感受。
三、“董事会组成”也在改变
日股当年被诟病的还不止资本利用率的问题，再比如，日企对外沟通的动力很弱，机制也不健全，董事会成员普遍老化，外资对日企的调研受到比较大的文化上的限制。这些，都给投资者尤其是海外机构也不佳的感受，认为日本上市公司并不在乎外部投资者，公司的治理水平不高。但经过了多年的持续改进后，大家现在看的日本上市公司，治理框架也出现了明显提升。
比如，日企在董事会、监事会以及在薪酬委员会的这些公司治理框架上也出现了明显的改变。增加了女性董事在董事会里的数量，增加了独立董事的席位数，对于企业中高层的薪资机构开始交由薪酬委员会来评估和把握等。
这样的变化，被外资视为是日本的公司治理效能正在提升，也一定程度改变了大家对日企的刻板印象。
四、日本的通胀“回来了”
另外，导致海外资金纷纷流入日本股市的另一个中长期背景是，日本经济告别了长期的通缩。过去二三十年日本一直是一个通缩社会，但2023年日本的通胀已经达到了 4% 左右的水平，这个幅度是过去三十年都没有见过的。
日本经济重新见到通胀后，带来在职员工的薪酬的增长，今年 4 月份日本企业平均加薪幅度是3.6%，那么到了明年 4 月份，下一个一年一度的薪资谈判窗口，市场预计可能还会有 4% ~ 5% 的加薪，这样的加薪幅度也是过去很久未见的。
物价上涨，工资上涨带来的另一个效果就是，民众消费和投资的欲望提高，当越来越多的日本当地民众意识到，产品价格是会涨价的，他们的消费动力会增加。尤其是，社会进入通胀社会后，消费升级、产业升级、然后经济增长，会比较完美的正向循环起来。这对日本企业的盈利提升，日股的估值提升也有好处。这是外资重新开始看好日股的又一个中长线原因。
五、外资“抄了日本股市的底”
张军还讲了一个有趣的现象，就是经历了多年的股市不振后，日本当地资金并没有在今年过多的增持日本股市。
相反，日股这轮行情主要是外资推动的。过去 7 年，外资基本上是低配日本的。但在今年，由于外资看到公司治理改善的契机，看到日本重新进入通胀的契机，使得外资在过去 7 年持续低配的这个基础上，重新补配日本的股市。
今年这一波日本股市的上涨，主要是外资入场买入推动的，为在今年六七月份之前，日本的内资在日本股市的配置是没有加仓的，所以说基本上是外资抄了日本股市的底。
但是从 9 月份 10 月份，也能看到日本国内的资金也开始稍微增持一些日本股票，他们也可能也开始感觉到，日本股市这次可能真的不一样。
六、关注“日元汇率”
张军还提及，海外投资者投资日股，一个很重要必须要考虑的因素就是——汇率问题。他个人认为，日元正处于较低汇率向上反弹的过程，这个过程可能在2024年还会得到一定程度的延续。
日元在过去几年是贬值的，所以，过去几年海外投资者投资日本股市的收益，是要打折扣的，要扣除日元贬值的影响。
但现在日元比美元的汇率从曾经的 150:1一线回到了140:1左右，有小幅的升值。这对于海外投资者来讲，尤其是对于持有美元的投资者来讲，是个有利因素。
七、“日本央行”的应对
张军最后总结说，日元的汇率当然会反应这个经济体的贸易盈余、本币利率政策和海外的资金投向，日元的利率正常化可能已经开始，而 2024 年日本央行的汇率正常化可能也会是一个必然的方向。
未来，无论美联储是否降息，日本央行放弃负利率政策，允许日元储蓄有正的利率还是有一定可能。而且日本的企业有大量的海外资产，这是它抵御汇率不波动的一种资产的“背书”，总体上看，张军认为，即便再次发生意外事件，日元因此而贬值崩溃的概率都不大。海外资金不断流入日本股市，可能是一种趋势。
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