出品 | 妙投APP
作者 | 董必政
头图 | 视觉中国
核心看点：
受上半年光伏产业链价格回落，主产业链各环节的盈利再次分化；
因装机成本大幅度下降，以地面电站为主的逆变器企业盈利能力相对较好；
上半年组件排产下降，高价原材料库存导致胶膜企业的盈利承压。
近日，光伏产业链各公司均已发布了2023年半年报，隆基等不少光伏公司的业绩也出现了不错的增长。然而，光伏板块的股价却跌跌不休。其原因在于，资本市场认为，因竞争加剧光伏板块的业绩存在一定的不确定性，无法支撑较高的估值。
这里，我们一起回顾光伏产业链各环节的成绩单。在市场泛红的背景下，光伏企业又有哪些变化，并展望下半年有哪些环节还值得持续跟踪呢？
一、主产业链盈利再次分化
2023年上半年光伏最大的变化就是，主产业链产品价格开始全面回落。据通威股份2023年中报披露，2023年上半年硅料、硅片、光伏电池、组件价格分别较年初下降66.32%、29.49%、11.25%、25.41%。从盈利水平来看，硅料、硅片企业盈利受到影响，而下游电池组件环节则保持了较好盈利水平。
1.1 硅料
从硅料企业的盈利能力来看，2023年上半年通威股份、协鑫科技、新特能源、大全能源的业绩出现明显下滑或增速放缓，其中，协鑫科技、新特能源、大全能源23年上半年归母净利润分别同比下滑20%、15%、54%。硅料企业业绩下滑的主要原因是硅料价格出现大幅度下跌。
而硅料龙头通威股份凭借硅料和光伏电池的产能释放，实现归母净利润132.70亿元，同比增长8.56%，也是4家企业中唯一一个归母净利润同比增长的硅料企业。
值得注意的是，通威股份对硅料在国内市占率的披露，从2022年年报的超过30%变成2023年中报的30%左右。此外，另一家硅料企业大全能源在2023年上半年硅料的销量仅比同期增长0.59%。
可见，这轮硅料新增产能的释放和硅料价格快速下跌，并未让头部企业通威获得更高的市占率，头部硅料企业同样面临激烈的竞争。
1.2 硅片
在硅片环节，根据CPIA数据显示，2022年全球硅片产能约650GW，2023年预计将达950GW，有效产能约700GW。但2023年硅片需求约600GW，产能过剩较为明显。此外，上半年硅片降价幅度仅次于硅料。
在硅片价格大幅度下跌以及硅片企业竞争加剧的背景下，硅片企业的毛利率拉开了差距。其中，京运通的硅片业务的毛利率从去年同期的11.64%下滑至7.18%；硅片巨头TCL中环的硅片业务的毛利率从去年同期的18.37%上升至24.88%；弘元绿能（硅片营收占比为98%左右）的毛利率从去年同期的20.19%上升至21.97%。
（数据来源：choice）
从硅片企业的盈利能力来看，2023年上半年TCL中环、双良节能的归母净利润分别同比增长55.5%、74.89%；而弘元绿能、京运通分别同比增长-35.45%、-85.70%。
可见，在硅片内卷中，TCL中环凭借高纯度石英砂的保供能力、硅片薄片化，在成本的把控上与二、三线厂商拉开了差距。
1.3 电池片
在电池片环节，由于上半年硅料、硅片环节价格快速下降，N型光伏电池片因供给相对紧张盈利维持较高水平。在价格方面，光伏电池价格的降幅为11.25%，远低于硅料、硅片的降幅。
从电池企业的毛利率变化来看，2023年上半年爱旭股份、钧达股份的毛利率较2022年年底、2022年年中均有较大的提升。此外，由于TOPCon电池成为当下主流的N型技术路线，钧达股份的TOPCon业务占比较高，业绩弹性更大。从业绩增速来看，2023年上半年钧达股份的归母净利润同比增长250.23%，高于押注ABC的爱旭股份的119.60%。
可见，拥有N型产能的电池厂商（尤其是TOPCon领先企业）具备更好的盈利能力。
1.4 组件
在组件环节，受益于年内光伏终端装机需求的高增长、组件的降价速度稍慢于上游环节，一体化组件厂商的盈利能力略有提升，其中，天合光能、晶澳科技、晶科能源2023年上半年净利润同比增速均超100%，隆基绿能因业绩基数较大，其归母同比增速为41.63%。
在组件出货量方面，上半年头部一体化企业在海外渠道、分销渠道、品牌、新技术产品放量等方面的领先优势，与二线厂商拉开了差距。据Infolink统计，前4头部组件企业的组件出货量皆在24GW以上，与第二梯队拉开了至少10GW的差距。从市占率来看，第一梯队晶科能源、隆基绿能、天合光能、晶澳科技的地位较为稳固。
二、辅材盈利分化明显
上半年主产业链的降价，对辅材环节也产生了影响。这里妙投以前期跟踪最多的逆变器、胶膜的半年报为例进行分析。
2.1 逆变器
光伏逆变器是一种可以将太阳能电池板输出的直流电转换为交流电的设备，可应用于集中式大型地面电站、工商业屋顶分布式电站、户用小型电站。不同应用场景的爆发，是逆变器企业的业绩出现分化的主要原因。
2023年上半年各逆变器公司的营收增速出现了分化。受益于硅料降价，国内光伏地面电站装机积极性和需求提升，以地面电站为主的逆变器公司阳光电源、上能电气光伏业务收入分别同比增长96%、276%。以分布式电站为主的逆变器公司因下游市场的不同，收入呈现不同程度的增长，锦浪科技、固德威、德业股份、昱能科技、禾迈股份收入分别同比增长21%、163%、173%、33%、100%。例如：受微逆市场库存积压，Q2昱能科技、锦浪科技等企业的微型逆变器的出货量出现了环比下滑。
从毛利率水平来看，头部企业阳光电源逆变器与二三线厂商也拉开一定的差距。究其原因，在IGBT模块紧缺的背景下，阳光电源具备规模优势与IGBT的保供优势，并且公司在半年报上表示具备有一定的品牌溢价。
2023年上半年阳光电源的逆变器毛利率达到39.5%，同比提升7.0pct；而二三线厂商毛利率有小幅度提升或下滑，例如：2023年上半年上能电气的毛利率为19.85%，同比下降0.97pct；2023年上半年锦浪科技的毛利率为28.04%，同比提升3.12pct。
2.2 胶膜
光伏胶膜主要用于光伏组件的封装环节，对光伏组件起到封装和保护的作用。由于光伏胶膜的需求量与组件的面积成正比，组件的销量也决定了胶膜的销量。
由于上半年光伏主产业链价格快速下跌，下游终端电站处于观望的状态，组件企业阶段性降低排产、减少胶膜采购，胶膜产品价格显著下降。此外，高价原材料库存导致胶膜企业的盈利承压。
从营收来看，福斯特、赛伍技术、海优新材的营收分别同比增长17.76%、-1.66%、-14.72%。此外，光伏胶膜企业的毛利率下滑也较为明显，2023年上半年福斯特、赛伍技术、海优新材分别为14.61%、10.21%、3.91%，同比下降5.41pct、5.41pct、10.29pct。可见，在胶膜降价的上半年，头部企业福斯特凭借成本、供应链管理等优势，维持营收增长、相对较高的盈利，与部分二三厂商拉开了差距。
三、下半年光伏行业展望
随着7-8月光伏产业链上游价格企稳，终端用户不再观望，光伏装机意愿提升，组件排产提升，下半年光伏装机量有望超过上半年。
在主产业链方面，目前硅料、硅片价格反弹幅度较小，硅料、硅片企业能否“以量补价”较上半年出现环比增长，仍具有较大的确定性。在价格下行阶段，TCL中环的成本优势较为明显，下半年有望维持优势。目前，TOPCon电池片因供给相对紧张，盈利能力维持较高水平，下半年布局TOPCon的电池片企业仍有望保持较好的盈利。因竞争激烈，光伏组件价格仍未企稳，下半年组件企业盈利能力仍会承压。
在辅材方面，随着组件排产提升，胶膜的需求回暖，近期胶膜及粒子价格回升，预计下半年胶膜企业的出货及盈利显著改善。在逆变器环节，国内外地面电站需求仍在持续释放，而欧洲的工商业、户用的分布式光伏仍处于去库存状态，预期9月库存出清。因此，以地面电站为主的逆变器企业下半年仍有望保持较好的盈利增长。
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