出品 | 妙投APP
作者 | 宋昌浩
头图 | 视觉中国
核心看点：
光模块行业纵览，海外数通市场，800G光模块产品是行业主要增长点；
从营收规模、光模块业务的占比、数通光模块的占比、海内外营收的占比、主要客户情况、800G产品进度等方面对中际旭创、华工科技、新易盛、光迅科技四家公司进行对比。
如果说在本轮AI大行情下哪个板块涨的最好、投资者关注最高，那么光模块必定首当其冲。其中以剑桥科技、联特科技等为首的光模块公司今年最高涨幅接近10倍，吸引了众多投资者的目光。
近期，随着中报季的到来，光模块板块出现了较大幅度的回调。随着中报披露的落地，做为本轮AI板块中最能看到订单落地的行业，下半年光模块仍值得关注，会有反复表现的机会。那么从基本面来看，国内的光模块公司哪家基本面最优？弹性最大？产品技术进展最快？海外的客户最好？
本文将通过国内上市的全球光模块龙头中际旭创、新易盛、光迅科技、华工科技做为对比，来对光模块行业和各家公司的基本面进行剖析。
一、数通市场、800G产品是行业增长重点
首先，先对光模块行业有个整体的认知。
光模块是光通信系统的核心器件，主要用于光电转换。目前由于技术的限制，如今的IT设备只能识别电信号，不能够识别光信号，仅通过光纤是无法实现设备之间通信的，需要通过光纤收发器或光模块协助设备进行发送端和接收端的电光、光电转换。
一般来讲，光模块内部由光器件、功能电路和光接口组成，其中光器件（TOSA、ROSA）是光模块的主要组成部分，占其成本的60%-70%左右（光器件在光模块中的价值量高，因此天孚通信在本轮光模块行情中也有较高的关注度）。电信号在发射端通过光发射器件（TOSA）转换为光信号，以光信号形式在光纤中传输，最终到达接收端通过光接收器件（ROSA）为电信号，实现信息的传递。
从下游应用领域来看，光模块的主要应用场景集中于电信行业和数据通信行业，其中数通市场已成为光模块下游的最大市场。
从电信市场来看，电信市场直接客户主要为电信设备厂商如华为、中兴、烽火等，电信设备商将搭配光模块的电信设备向运营商出售。
整体来看，2022年全球电信光模块市场空间在46亿美元左右，目前行业的主要成长动能在于5G基站的建设，随着5G基站建设速度的逐渐放缓，电信侧光模块的增长也将逐渐趋于稳态，并且由于电信市场对价格更为敏感，因此行业内的竞争非常激烈。
据Lightcounting预测，2022年-2025年电信侧光模块市场年复合增长率CAGR仅有5%不到，行业的成长性有限，内卷严重，因此电信光模块市场不是市场关注的重点。
从数通市场来看，数通市场的客户主要为互联网、云计算和网络设备厂商，采购的光模块主要在数据中心使用。随着近年来移动互联网、云计算、人工智能等应用的不断发展，数据流量规模越来越大，数通市场逐渐成为光模块的最大市场，尤其是高速光模块的需求愈加旺盛。
相对于电信光模块，数通光模块主要有两个特点。一是产品换代周期较短，平均每3-4年完成一轮产品迭代，2015年左右100G的光模块需求爆发，2019年数据中心对于光模块的需求到了400G，站在当下节点，800G在AI算力的加持下，将成为了行业新的增长极。
二是需求主要以海外客户为主，尤其是北美数通市场，客户认证周期长，先发优势重要。由于相对于国外，国内云计算起步较晚，目前国内数据中心进度落后2-3年，光模块产品落后北美市场约1个代际，加上当前国内和800G光模块配套的GPU芯片受到限制，因此国内的云计算厂商仍以100G和400G产品为主。
在本轮光模块行情中，800G产品是主要的增量，海外的云计算厂商是本轮的主要需求方，因此，谁能率先推出800G产品，并在海外客户中取得突破，谁更值得关注。
2022年全球数通光模块62亿美元左右，其中100G光模块产品出货量在800到900万只，200G产品出货量在380万只，400G是260万只，800G光模块2022年出货量10万只左右。
随着AI时代的到来，预计2023年全球800G光模块需求在120万只左右，到2024年800G光模块的需求将会增长至900-1000万只左右，这也是本轮光模块行情大爆发的主要原因。
不过近期随着海外云厂商财报的公布，市场对于800G光模块2024年的出货预期进行了下调，这也是近期光模块表现较弱的原因，但是做为当前在AI板块中，国内唯一能看到落地且能在业绩上体现的板块，在回调后，仍值得重点关注。
目前，全球十大光模块供应商中，中国厂商已占据半壁江山：中际旭创与海外II-VI并列第1名，华为（海思）排名第4，光迅科技排名第5、Hisense海信宽带排名第6，Eoptolink新易盛排名第7，华工科技排名第8，索尔斯光电排名第10。
因此，本文接下来将以中际旭创、新易盛、光迅科技、华工科技四家国内上市的光模块公司做为研究对象，分析各家公司的业务差异以及光模块给各家带来的弹性大小。
二、800G光模块迎来增长，哪家公司更为受益？
本部分将以各家公司的营收规模、光模块业务的占比、数通光模块的占比、海内外营收的占比、主要客户情况、800G产品进度等方面对各家公司进行对比。
1）营收规模及收入结构
首先，从各家公司2022年的营收规模来对各家的情况做一个简单的了解。以2022年的营收为例，中际旭创的收入体量最大，接近百亿。中际旭创（96.42亿元）＞光迅科技（69.12亿元）＞华工科技（57.1亿元）＞新易盛（33.11亿元）。（备注：华工科技业务繁杂，数据仅是其和光模块相关的光器件业务，2022年华工科技总体营收120亿）
（数据来源：公司公告）
虽然几家公司都号称光模块公司，但业务之间还有细微的差异。以华工科技为例，2022年其华工科技的光电器件业务实现收入57.1亿，占公司总营收的47.6%左右，光电器件又分为了光模块和小基站等产品，其中光模块营收在仅有21亿，小基站产品营收在36亿。
如果仅以各家光模块公司的业务占比来看，中际旭创和新易盛的光模块业务占比最高，在95%以上，其次是光迅科技（至少超过50%，未单独披露光模块占比），最后是华工科技在20%左右，因此，中际旭创和新易盛的业务单一，弹性会更大。
2）下游主要应用市场
除了各家光模块的业务占比会对各家公司的业绩弹性有所影响，下游面向领域的差异也会对各家业绩的弹性有较大的影响。光模块的下游应用主要分为电信市场和数通市场，电信市场由于这两年5G建设的放缓加上行业竞争激烈，已成为红海，数通市场在AI算力中心的需求建设下，是当前光模块增长的主要驱动力。
从各家公司来自数通光模块的营收占比来看，中际旭创遥遥领先，其营收中92%都是来自于数通市场，其次是新易盛，数通市场占其营收的67%左右，光迅科技数通光模块的营收占比在25%左右，华工科技的数通光模块占其总营收比例仅有5%不到，因此在数通光模块的爆发背景下，中际旭创和新易盛要远优于光迅科技和华工科技。
（数据来源：各家公司电话会议整理）
3）海外收入占比
由于国内数据中心的进度较国外较为落后，加上海外对于国内高端算力芯片的限制，因此目前市场上800G的增量仍以海外客户为主，特别是海外的云计算厂商是本轮800G光模块的主要需求方。因此，哪家公司海外的营收占比最高，覆盖的海外客户更为优质，谁就更值得关注。
从各家公司的海外营收占比来看，中际旭创和新易盛的营收主要来自海外市场，其中中际旭创自成立以来就专注于海外市场，来自海外市场的营收一直稳定在85%以上，新易盛自2019年开始将战略重心转向海外，其海外占比从2019年的42%提升至了2022年的81%。
相对而言，华工科技和光迅科技的来自海外的营收占比较小，主要以国内客户为主，不过近两年在国内增长放缓的背景下，两家公司也在积极的走向海外，寻找新的增量。2022年光迅科技的海外营收同比增长20%，远超国内增长（1%）；华工科技预计2023年在北美数通领域的营收有望达到1.5亿美元（去年数通光模块产品全年约在6个亿）。
（数据来源：公司公告）
4）主要客户
从各家公司的客户来看，中际旭创的客户最为优质。目前海外四大云计算厂商中谷歌、META、亚马逊三家为中际旭创的客户，并均为一供，除了云计算厂商之外，中际旭创也是英伟达的一供，其800G产品已经批量出货，将会充分受益800G的行情。
新易盛是海外四大云计算公司META的主要供应商，处于二供位置，是国内除了中际旭创唯一一个进入到海外云计算厂商的公司；光迅科技的客户主要以国内为主，占据百度+阿里+腾讯+字节30%以上的份额，海外的云计算大客户覆盖较少；华工科技的数通客户主要是阿里、字节，海外公司的产品进入到了苹果及特斯拉供应链之中。
5）800G光模块进度
在光模块400G向800G转换之际，哪家公司的进度最快，将会更具有先发优势。新供应商导入往往需要半年到一年的认证周期，需要经历送样-验厂等多个环节，之后半年到一年进行一次招标，在产品极度紧缺时，新厂商可能才有机会。一般海外云厂商的光模块的主要供应商在3-4家，更换频次较低，先发优势显得格外重要。
从各家800G光模块的进展来看，中际旭创也是进展最快的公司。中际旭创的800G产品已经批量出货，新易盛的产品实现了小批量出货，核心云计算客户在送样之中；光迅科技的海外高速率光模块批量发货，800G产品已小批量出货美国客户，但客户信息不详，预测是超微电脑，华工科技的产品仍在验证之中，预计到年底才能出结果。
从市场上上半年传出的加单情况来看，国内主要是中际旭创以及新易盛拿到了订单，特别是中际旭创，率先拿到了较多的订单，根据目前市场的统计，预计目前中际旭创在800G的市场中占据了70%左右的份额。
（数据来源：网络信息整理）
总的来讲，在本轮光模块行情中，中际旭创是最正宗的标的，最能在业绩上体现光模块带来的增长，特别是在即将到来的半年报中，可能是唯二能看到业绩反映的标的；其次值得关注的是新易盛，也有可能看到800G光模块对其的影响；光迅科技和华工科技在中报上预计很难看到800G光模块对其业绩的影响。
三、小结
近一个月以来，光模块相关公司出现了较大的幅度的回调。主要是受两个方面的原因影响，一是中报季来临，市场到了看其能否会有业绩逐步落地的阶段，中报做为一个重要的窗口，大资金会在看到有业绩落地后，再进行相关的操作；二是随着美国云计算的二季度业绩披露，其资本开支情况略低于预期，市场会担心明年800G的光模块出货量可能会不如想象中的乐观。
但妙投认为，AI行业发展的大趋势不可逆，短期海外资本支出以及相关厂商业绩释放节奏不该产业发展的大趋势，后续仍有相关的投资机会。因此，光模块投资仍值得关注。后续重点关注核心标的中际旭创和新易盛，其毛利率的环比变化是重要观察指标（800G产品价值量高，会带动公司整体毛利率上升），如果行业的景气度持续提升，或者其他公司有新的进展，再关注光迅科技、华工科技等标的。
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