出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
头图 |视觉中国
核心看点：
猪价短期看反弹，反弹持续时间取决于压栏/二次育肥的持续情况；中期供给宽松，猪价看跌；
虽然猪周期并未反转，但并不意味着猪肉股没有投资机会。猪周期现在处于磨底中，虽晚必到。
猪价近期大翻盘，连续上涨6天，7月27日，生猪（外三元）价格为15.43元/kg，环比增加了0.55元/kg，这也提振了资本市场情绪，期间猪肉股板块也出现小幅上涨。
当下最受市场关注的问题是，当前猪周期是否反转了？以及如何看待猪肉股后市的投资机会？
猪价并未反转
近期猪价上涨主要是压栏惜售和二育导致的，当前行业供给严重过剩的局面仍存，短期看反弹，反弹持续时间取决于压栏/二次育肥的持续情况；中期供给宽松，猪价看跌。
（1）情绪支撑猪价上涨
近期猪价持续上涨，主要是养殖户惜售情绪提升，叠加二次育肥介入，产能释放缓慢，加大了供给短缺压力。
什么是压栏/二次育肥？压栏是指生猪已经达到出栏体重（110-120kg左右），养殖户却继续饲养，期望获得更高的利润；二次育肥是指养殖户购买正常的出栏猪对其进行再次育肥，养到150kg左右的重量。
两者均博弈的是未来1-2个月后的猪价，即短期压栏减少的供给会在1-2个月之后出栏时形成更大的供给，从而对猪价形成短期的冲击。
回顾历史，2022年5-10月，猪价超预期上涨，除了能繁母猪的去化，还有两个因素，一是因为2021年9-10月猪价低迷导致配种率断崖式下降（从5.65降至5.37），二是2022年5-9月出现压栏和二次育肥行为，导致期间生猪出栏大幅下降。
但之后，前期压栏和二次育肥集中释放也带来了较大冲击，带来猪价快速回落。
怎么评判该行为是否出现？我们需要看出栏均重，出栏均重越高，意味着市场惜售情绪越大。
本次压栏/二次育肥行为的出现，一是意味着养殖户看好1-2个月后的猪价行情；二是短期供给收缩，利好猪价；中长期供给增加，利空猪价。
（2）如何看待猪价后市走势？
判断猪价的走势要看市场供需，而我国猪肉需求端较为稳定（略有萎缩），因此对猪价具有决定性作用的是供给端。
通常，我们是通过能繁母猪存栏变化来判断猪价走势，即后备母猪量决定14个月后的生猪供应量，能繁母猪存栏影响的是10个月之后的生猪供应量。
但这是长期供给，有利于提前埋伏，但容易出现趋势误判，实际上还有中期和短期的影响因素，且越短期，判断的准确率越高；此外，出栏量才代表供给，而非存栏。出栏量=生猪出栏头数*均重。
总之，当下我们要判断猪价后市的走势，除了分析基础产能也就是能繁母猪存栏的波动之外，市场也会通过生产经营来进行调节，包括配种、提前出栏（被动和主动），也包括上述所说的压栏和二次育肥等，这种干扰会导致理论供给量与实际出现较大偏差。
先看能繁母猪存栏：农业部数据显示，国内能繁母猪存栏从2022年的5月开始环比增加，一直持续到了2022年12月，意味着供给宽松态势会持续至2023年11月。农业农村部数据显示，截至2023年5月末，全国能繁母猪存栏4258万头，为4100万头正常保有量的103.9%，仍处于供过于求的状态；
其次，生产效率持续改善。自2021年12月至2023年5月，低效母猪逐渐被淘汰，以及配种效率提升，导致新生仔猪在2022年3月-2023年8月处于快速恢复的过程中，对应6个月后的生猪理论出栏边际增加（即2022年8月-2024年1月）；
最后，目前已经出现了压栏和二次育肥行为，但很难重演去年的情景，主要是今年的猪价不会那么乐观。而且压栏和二次育肥虽然短期缩减了供给，但整体来看会导致供给增加。
因此，短期猪价看反弹，反弹的能否持续，需要观察此次压栏和二次育肥的持续情况，如果形成“压栏/二育起―—猪价涨——压栏/二育加重——猪价进一步涨”的循环，会驱动猪价短期持续反弹；中期来看，整体供给是宽松的，猪价看跌。
如何看待猪肉股的投资机会？
虽然猪周期并未反转，但并不意味着猪肉股没有投资机会。
短期：如果此次压栏和二次育肥的行为在持续，支撑猪价持续上涨，也会提振市场情绪，但风险较大，因为之后猪价冲高回落的概率较大。
中长期：猪周期目前处于第四轮周期（始于2018年6月）的下行末端，产业仍处于供过于求状态，市场买的是困境反转，尽管市场已经连续去化半年了，但由于去化幅度较低，并未开启持续上涨行情，当前核心逻辑看产业的去化幅度。
从2006年至今，我国共经历了三轮完整的猪周期，每轮周期大约历经4年，但本轮周期被大幅拉长，主要是环保政策以及非洲猪瘟清退了大量散户，500头以上的规模场出栏占比大幅提升，从2017年的50%提升至当前的65%。相比散户，规模场融资能力相对更强，亏损承受能力提高。
本轮周期的磨底时间被拉长，至于拐点何时来，还取决于后续的去化幅度。去化幅度越大，拐点出现得越早，否则越晚。
产业去化包括主动去化和被动去化，其中猪病（非瘟、口蹄疫、蓝耳病等）、环保政策等会影响被动去化；而资金链紧张，以及养殖户对后市猪价不乐观等会引起主动去化。
当前，猪病的影响较小，也未出现环保新规，那么产业后市能否加速去化主要看主动去化。
妙投认为，有两个因素会驱动后期产能加速去化。
一方面，猪价持续下跌，增加猪企资金链压力，倒逼主动去产能。
对于生猪养殖企业来说，现金流的亏损持续超过2个季度，那么企业经营活动就会出现困难，对于资产负债率很高的猪企而言，如果超过3个季度，财务危机是大概率要出现的。
很多猪企早在2023年一季度就开始亏损现金流，截至2023年四季度末，新希望、新五丰和金新农等高资产负债率的猪企或将连续亏损现金流3个季度。
以上通过分析能繁母猪存栏变化、生产效率以及市场行为的干预，妙投认为，下半年生猪供给增加的，即猪价下探的概率较大。
当猪价进一步下跌，行业现金流持续损耗，行业对猪价预期逐步转向悲观，产能去化速度或进一步加快。
另一方面，仔猪价格开始回落，驱动母猪加速去化。
2023年6月以来，仔猪价格出现回落。根据补栏仔猪到生猪出栏需要5-6个月时间推断，当前补栏仔猪大致对应11-12月生猪出栏，说明养殖户对年末猪价的预期较为悲观，养殖户补栏动力不足。
博亚数据显示，上周（7月14日-7月20日）全国仔猪平均价格为25.91元/kg，环比下跌3.12%，出售20kg仔猪亏损，本周亏损105.40元/头，环比加重18.63%。目前部分规模场出售7kg左右断奶仔猪仍有盈利，但盈利继续减少，养殖端对后市预期不乐观，仔猪补栏积极性不高，有望倒逼行业主动淘汰产能。
总之，如果后期猪价下跌，增大猪企资金链压力，以及仔猪价格进一步回落，售卖仔猪出现亏损，产能就有望加速去化，迎来反转。
也就是说，猪周期现在处于磨底中，虽晚必到。当下我们需要关注去化幅度，以此判断好周期位置，把握投资节点。跟踪指标包括我国能繁母猪存栏、生猪和仔猪价格变化等。
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