出品 | 妙投APP
作者 | 宋昌浩
头图 | 视觉中国
核心看点：
国产化持续推进，晶圆厂资本开支增加，推动半导体洁净室景气度上行；
从业绩弹性、盈利能力，在手订单、下游客户情况对国内几家上市公司进行对比。
在半导体景气度持续下滑的背景下，半导体洁净室这个细分领域景气度迎来了逆势上行。
其中，行业龙头之一亚翔集成在10月底三季报发布之后，业绩大超市场预期，公司股价连续4天涨停，在短短10个交易日取得了翻倍涨幅。
那么半导体洁净室的投资逻辑是什么？除了亚翔集成之外，还有哪些公司值得关注？几家公司的核心投资逻辑又有什么异同，本文将一一给投资者进行梳理。
一、国产化加速推动行业景气度上行
国产化持续推进是推动半导体洁净室景气度上行的主要逻辑。
洁净室可以简单可以理解为将空气中的一些有害的、有毒的以及各种颗粒物污染物质去除掉，达到工业生产具备的一个的良好条件，下游的主要应用场景包括半导体、高端制造、食品、医药、航空航天等行业之中。
虽然大多数人认为洁净室业务就是一工程集成商，但实际上洁净室业务具有很高的资质壁垒，特别是在半导体和光电面板行业，进入门槛较高，核心工艺区需保持1-4级的洁净度（洁净度等级可以划分为Class1-9，Class1洁净度最高），而食品制造、药品、医学等行业对洁净度的要求大多在5-9级，因此对于能具有半导体洁净室建设资质的公司，市场的关注会更高。
作为制作半导体的基础设施，半导体洁净室贯穿整个芯片制造的全过程，不仅在晶圆制造环节需要，在上游半导体材料的生产、下游集成电路的封装测试都需要建设大量的洁净室。
近年来，随着海外制裁的加剧，以中芯国际、长存、长鑫等为首的晶圆厂都在不断地增加资本开支，加速地实现国产替代地过程。特别是近期中芯国际先进制程的招标引起市场的关注，根据Omdia，2023年中国大陆集成电路资本开支预计分别达1400亿人民币。
在晶圆厂的资本开支中，一般购买设备的比例在80%左右，其余20%用于晶圆厂的厂房建设，而在晶圆厂的厂房建设中，洁净室工程又占到了50%-70%，因此整体来看，晶圆厂资本开支的10%-15%都是用于洁净室的建设，国内集成电路洁净室市场空间在200亿-300亿左右。
随着设备交付、下游头部企业新投资计划推进，今年到明年洁净室将迎来景气高点。相关信息显示，仅考虑H公司一家投资计划，22-24年对应洁净室开支预计60/120/300亿，此外中芯国际预计23年50亿（与22年持平）、长鑫（两期预计40-60亿），预计到2024年行业有望呈现接近翻倍的增长。
在国内从事洁净室行业公司较多，竞争激烈，但从事高端半导体洁净室工程企业较少，呈现出低端企业过剩、高端企业稀缺的局面。目前在半导体洁净室领域，国内活跃竞争方仅5家，包括中电二和中电四公司（上市公司深桑达A子公司）、亚翔集成、圣晖集成以及柏诚股份。
接下来，本文将从业绩的弹性、盈利能力的对比，在手订单情况、下游客户情况来看哪些公司的弹性更大，更值得关注。
二、哪家标的更值得关注？
首先，从各家公司2022年的营收规模来对各家的情况做一个简单的了解。
以2022年的营收为例，深桑达A由于背靠国家队，并且有其他的工程业务，因此总的收入体量最大，深桑达A（510.52亿元）＞亚翔集成（30.39亿元）＞柏诚股份（27.51亿元）＞圣晖集成（16.28亿元）。
（数据来源：公司公告）
从收入构成来看，目前行业龙头深桑达A业务中，其高科技产业工程业务（占收入90%，450亿左右）与洁净室相关，提供以洁净室工程咨询、工程设计、施工、运维为核心的产业服务。总体收入规模大，但是弹性会比较小，另外由于深桑达A市场上更关注其数据要素业务，因此在此不对其洁净室业务进行过多的探讨。
另外三家公司包括柏诚股份、亚翔集成、圣晖集成主做洁净室工程业务，三家公司都属于小而美的公司，当前公司的市值相对较小，不到百亿左右，因此未来的弹性可能会更大，是在这个领域值得关注的重点公司。
盈利能力、主要客户、以及在手订单是洁净室公司未来的核心竞争力。
从盈利能力上看，柏诚股份、圣晖集成盈利水平领先，在毛利率水平上，2022年头部洁净室企业毛利率维持在10%-15%左右，而其中圣晖集成与柏诚股份毛利率较高，分别达到15.44%与14.67%，净利率水平上，柏诚股份净利率水平较高，达到9.12%。
（数据来源：公司公告）
盈利能力较强主要是两方面的原因，一是两家公司都有二次配业务（在设备安装后进行更精细化和个性化的洁净室设计施工服务），相对毛利率更高，达到20-22%左右，
另一方面是两家公司的下游半导体占比更大，从下游面向的领域来看，2022年，柏诚股份和圣晖集成半导体行业营收占比分别43.55%/53%，相比于其他领域，半导体领域的毛利率能达到18%左右（其他下游领域在12-13%左右），盈利能力更强，拉动了整体毛利率的上行。
从客户情况来看，由于半导体生产过程中对环境的影响极高，一旦出现问题业主损失难以估量，容错率较低，因此在以半导体、面板等为代表的中高端洁净室领域，客户的粘性极大，谁能获取更优质的客户，未来的增长将更优保障。
从客户上来看，圣晖集成的客户带来的增量最大，亚翔集成的客户更为优质。
圣晖集成的客户包括矽品科技、合晶科技、富士康科技集团、三安光电等，前五大客户收入占比50%+，其中值得注意的是与富士康科技集团等公司保持10年以上合作关系，华为也是其客户之一，当前市场的主要增量来自于华为的洁净室建设，因此这也是市场近期对于圣晖集成关注度更高的原因。
亚翔集成的主要客户中芯国际、合肥长鑫、长电科技、长江存储等国内一线晶圆厂大客户，柏诚股份由于是民企背景，客户会稍弱，主要服务于三星、SK海力士、士兰微、合肥长鑫、长江存储、卓胜微、通富微电等相关公司。
在手订单是未来公司业绩的先行指标，从订单签订情况来看，亚翔集成中标联电新加坡项目18亿订单，仅亚翔新加坡分公司23年新签订单已近42亿元，而上市公司22年新签订单39亿元，一个季度一个分公司已超公司去年全年，2023年一季度合同负债达到6.62亿，环比增长233%。
柏诚股份根据调研显示，2022年上半年18亿新签订单，当前1-5月新签订单已超过去年半年水平，预计同比增幅较大，目前在手订单30-40亿，预估全年新签50-60亿，同比去年接近有望接近翻倍的增长。
圣晖集成未披露当前在手订单详细情况，但从市场调研信息来看，二季度较去年同期以及环比一季度均有大幅的上涨。此外，圣晖集成在越南、泰国深度布局，22年境外订单超2.1亿。作为境外业务占比最高的洁净室上市公司，公司将显著受益于转移至越南、泰国的半导体项目。
因此，总的来看，在景气度逐渐上升的背景下，小市值的企业圣晖集成、柏诚股份、以及亚翔集成未来的弹性会更大。其中圣晖集成在业务的成长性、盈利能力、以及主要客户（覆盖华为），在三家公司中最好，基本面最优，最值得关注。柏诚股份在三家公司中估值最低，亚翔集成在手订单充足，未来的业绩确定性最强，同样值得关注。
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