出品 | 妙投APP
作者 | 李昱佳
头图 | 视觉中国
核心看点：
近日国内麦芽厂商巨头永顺泰单边下跌趋势已企稳向上，股价似乎要反转；
短期永顺泰受益于大麦和麦芽价差持续扩大，利润预计仍将保持一季度的高增速。中期啤酒高端化带动麦芽需求增长，2023年底新产能落地也将改善如今满产满销状态，拉动业绩增长。
永顺泰是广东国资委旗下的、国内规模最大的麦芽制造商，2022年11月深交所中小板上市后连板，股价在15天内自6.82元/股发行价一路飙至最高31.19元/股，上涨457.33%，此后半年进入单边下行趋势。不过近期股价止跌企稳，5月22日股价曾涨停，似乎要反转。
那么，永顺泰反转时刻到了？
看公司先看行业，麦芽产业链上下游较为单一，上游是大麦种植企业及国际粮商，下游主要为啤酒酿造企业。所以身处上游的永顺泰商业模式很简单，从全球采购大麦，加工成麦芽后销售给下游啤酒生产商。销售价格根据大麦价格及生产成本确定，通常啤酒厂商为了保证来年的麦芽供应会与其提前签订长协锁价。
2022年，永顺泰销售麦芽产品39.46亿元，占总营收的94.13%，营业利润的98.51%，是业绩增长的主要驱动力。还销售副产品及原材料，提供出口海运及管理咨询服务业务，2022年分别创收1.81亿元、0.63亿元，占总收入的4.32%、1.5%，营业利润的0.34%、0.93%，对业绩贡献甚微。
（数据来源：choice数据）
永顺泰基本面如何？
永顺泰作为头部麦芽供应商，基本面优越，综合竞争实力强。
（1）客户群优质且稳定，建立了区别于其他麦芽厂商的在高端麦芽领域的先发优势和竞争优势，客户粘性极高。
经过30余年的积累，永顺泰与各大啤酒集团建立了紧密且稳固的合作关系：与燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒合作了30年，与百威啤酒、嘉士伯合作超20年，与华润啤酒、喜力啤酒合作超10年。
大型啤酒客户对原材料质量和稳定性要求较高，一般不会轻易更换麦芽供应商。而且永顺泰通过持续深入参与客户研发，为客户提供定制化麦芽产品，并对客户新产品研发提供专业建议。
永顺泰已为百威啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等客户打磨了多款特殊工艺的定制化麦芽产品，并能提供结晶麦芽、焦香麦芽、黑麦芽等特种麦芽产品，建立起区别于其他麦芽厂商的在高端麦芽领域的先发优势和竞争优势，进一步提高客户粘性。
（2）永顺泰分布广泛的生产基地能满足客户要求，区位优势明显。
啤酒集团生产基地遍布全国各地，因此要求麦芽供应商具备一定的供应及时性和灵活性。再加上进口大麦在企业生产占比越来越大，对麦芽厂商的生产基地分布提出更高要求。
永顺泰总部位于广州，生产基地分布于广东、浙江、江苏、山东、河北等地的沿海港口，区位优势明显（生产基地有位于广东广州的广麦公司、浙江宁波的宁麦公司、河北秦皇岛的秦麦公司、山东潍坊昌乐县的昌麦公司、江苏扬州宝应县的宝麦公司）。
永顺泰具备什么投资逻辑？
主要有两个，一是短期大麦价格持续回落，大麦成本价与麦芽长协价的价差持续扩大，增厚公司利润；二是中期随着啤酒高端化带动麦芽行业高端化，啤酒厂商对高端麦芽以及特种麦芽的需求增加，推动以永顺泰为代表的麦芽厂商业绩高增长。
（1）大麦成本价与麦芽长协价的价差持续扩大，将持续增厚公司利润。
2022年，永顺泰外购大麦价格同比涨幅较大，原因是大麦产区干旱、强降雨、俄乌冲突等多重因素影响，全球大麦供需紧张，价格飞涨。而且永顺泰采购大麦主要以美元计价，导致以人民币计价的进口大麦价格上涨，进而导致麦芽价格飞涨。
啤酒厂商为了保证来年的麦芽供应，多数已经在2022年末与永顺泰签署了2023年的麦芽长协，锁定的价格较2022年同比增加15%~20%。幸运的是，目前大麦现货价格已经较前期高点明显回落（较年初3070元/吨下降超20%），今年大麦价格大概率稳中有降，价差持续扩大，这将显著增厚永顺泰利润水平。
2023年一季度，永顺泰总收入10.75亿元，增速23.31%，归母净利润3505.14万元，同比增加215.15%，预计二季度业绩会更亮眼。申港证券预测永顺泰2023年收入43.4亿元，增速3.53%，净利润6.21亿元，增速298.13%，良好预期为其短期股价反转提供强支撑。
（数据来源：choice数据）
（2）啤酒高端化带动高端麦芽需求快速增长，而客户群囊括了全部头部啤酒企业的永顺泰一直处于满产满销状态，23万吨新产能达产后会拉动公司中期业绩增长。
麦芽的下游主要是啤酒制造业，啤酒行业“以质换量”的高端化浪潮驱动了麦芽的提质提价，需求也在快速增长。当前我国麦芽行业呈现以永顺泰、中粮麦芽为首的“两超多强，地域性小公司并存”的竞争格局。
（图片来源：永顺泰招股说明书，为2021年数据）
2022年，永顺泰85万吨/年的麦芽产能规模位居亚洲第一、世界第五，目前产能已经饱和，除去必要的检修、清洗等程序外，生产维持着满负荷运转。
随着啤酒高端化，下游啤酒客户加大麦芽投料，优质麦芽需求增长，永顺泰的麦芽库存量同比降幅较大。公司上市IPO两个募投项目（广麦4期扩建项目、年产13万吨中高档啤酒麦芽项目）合计产能23万吨/年，产能将提升27%，2023年底、2024年底陆续达产后将显著拉动中期业绩增长。
（图片来源：choice数据）
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