出品 | 妙投APP
作者 | 王路泰
头图 | 视觉中国
核心看点：
多种商业模式的眼科机构陆续上市；
眼科机构商业模式各有不同；
确定性看爱尔，性价比在何氏。
日前在直播间中，许多小伙伴留言想让我们聊一下眼科医疗机构的情况，哪家更具投资价值。
实际上，目前上市的眼科医院还是比较多的，商业模式也有所不同。今年一季度，在参军、考公、求学等刚性场景的需求推动下，眼科行业快速修复，眼科上市公司的股价也反复活跃。
站在当下的时点，这些眼科上市公司哪家更有投资机会？接下来我们就为大家详细梳理一下。
多种商业模式的眼科机构陆续上市
眼健康贯穿人的全生命周期，2020年中国有近7亿的近视人群，总近视人口约占全国人口数量的50%。此外，干眼症、白内障、青光眼等眼科疾病也拥有庞大患者群体。
近年来，我国专科眼科医院数量快速增长，由2014年的403个增长到2020年的1061个，CAGR为17.5%，其中民营眼科医院的数量和增长率都远高于公立医院，主要是因为民营专科医疗机构具备优秀医生的吸引力、资本优势、扩张动力和运营效率多重优势。
从商业模式上来看，这些眼科医院可以分为两类，一类是深耕区域性市场的眼科机构，一类是全国性的眼科品牌。前者以何氏眼科为代表，后者以华厦眼科、普瑞眼科为代表。而真正把两种模式融合到一起，实现了市场下沉和全国扩张相统一的，就只有爱尔眼科。
之所以两种模式很难兼具，主要是由于眼科医院扩张比较难，医院、医生和患者都是稀缺的资源。
从医院的角度来说，眼科医院对设备的依赖高，因而投资门槛远高于口腔医院，盈利周期也更长。前者的投资门槛动辄几千万甚至过亿，而口腔机构的资金门槛可以低到百万水平。眼科医院的投资门槛高、盈利周期长，这给扩张带来了很大的难度。
我们以华厦眼科的两家地级市医院宁德华厦与漳州华厦为例，这两家医院分别成立于2016年和2017年，店龄分别为7年和6年。成立五年后，2021年宁德华厦的收入达到5516.1万元，净利润为187.1万元，首次实现扭亏为盈；漳州华厦在2020年首次扭亏为盈，实现盈亏平衡用了三年时间。由漳州华厦以及宁德华厦的经营案例我们可以看到，地级市眼科医院盈亏平衡期需要3-5年时间。而口腔医院的盈亏平衡期很短，小的口腔医院甚至能短到一年以内。
而且，眼科疾病的技术门槛很高，手术风险大，因而对医生的要求也特别高。而高年资的医生不仅数量少，薪酬也更加高昂。医生资源也是眼科医院的扩张瓶颈。
目前，多家眼科医疗机构先后登陆A股市场，哪家更具优势呢?
商业模式各有不同
与口腔行业的市场化竞争状况不同，眼科行业的主体还是公立医院，专科连锁医院的市占率仅有三成左右。因而眼科民营专科医院不仅要在内部竞争，还要面对公立医院的竞争压力，实现规模扩张并逐步提升盈利水平也并不容易。
为了应对竞争，不同的公司形成了自己独特的商业模式，我们梳理了一下，大致可分为三类：
1）何氏眼科是区域性医疗机构的代表
何氏眼科的大本营在辽宁，是一家聚焦于东北地区的眼科医疗机构。何氏眼科旗下的眼科服务机构2022年底有102家，其中3家三级眼保健服务机构，35家二级眼保健服务机构，64家初级眼保健服务机构。而这3家三级眼保健服务机构就是公司建院初期成立的沈阳何氏、大连何氏和葫芦岛何氏。
何氏眼科以这三家机构为区域中心医院，建立了三级眼保健服务机构。具体来说，就是公司将门店分为三个层级，并赋予不同的功能定位：三级眼保健服务机构定位于区域疑难眼病诊疗，也是公司相对成熟的门店，是公司收入、利润的主要来源；二级眼保健服务机构定位于常见眼病诊疗，成长速度较快，是公司未来的收入、利润重要来源；初级眼保健服务机构定位于眼病的预防与康复，核心业务是视光服务。
初级、二级、三级眼保健服务功能分别定位为预防与康复、常见眼病诊疗和区域疑难眼病诊疗。公司的三级眼健康医疗服务模式是一个完整的眼健康服务体系，公司各层级眼保健服务机构相互赋能、互相依赖，通过合理布局门店，实现1+1>2的经营效果。
2）华厦眼科和普瑞眼科是全国性的眼科品牌
以华厦眼科为例，创立之初，公司以厦门眼科中心作为主体，为患者提供眼病诊疗服务。2010年公司开始在福建省内连锁化扩张，先后于福州市、泉州市开展眼科医疗业务。同年12月，华厦眼科通过控股上海和平眼科医院的方式在上海市建立了分院，开始向福建省外发展。到2013年，福州眼科、成都华厦、深圳华厦、郑州视光、佛山华厦、西安华厦、重庆华厦等医院陆续投入运营，公司连锁医疗服务机构网络持续扩张。
公司通过新建及收购相结合的方式拓展医疗机构网络，截至2022年末已经在国内开设了57家眼科专科医院及23家视光中心，覆盖17个省及46个城市，主要覆盖了华东、华中、华南、西南、西北和华北等区域，分别在这些区域开设35家（包括福建省11家）、7家、5家、7家、2家和1家眼科专科医院。
厦门眼科中心是公司的核心单体医院，近视、白内障复明手术量、角膜移植手术量位居全国民营医院前列。厦门眼科中心为华厦眼科所有下属医院提供临床指导和技术支持，并提供疑难眼病的会诊支持。依靠厦门眼科中心的影响力，公司才能开始连锁化扩张战略。
3）爱尔眼科兼具区域优势和全国连锁能力
与其他眼科医疗机构不同的是，爱尔建立的是“中心城市医院-省会医院-地级医院-县级医院”的分级连锁模式。
实力最强的中心城市医院作为一级连锁医院，是全国技术和疑难眼病会诊中心；具有一定规模和较强技术能力的、位于省会城市的连锁医院作为二级连锁医院，开展全眼科医疗服务并作为省级疑难眼病会诊中心；地级市的医院作为三级连锁医院，侧重眼视光及常见眼病的诊疗服务，并可将疑难眼病患者输送到上级连锁医院就诊，县级市的医院作为四级连锁医院，开展普通的业务，并将疑难眼病患者输送到上级连锁医院就诊。
分级诊疗模式说到底，就是以基层医疗机构为触手，负责筛查导流和简单疾病的治疗，更高层级的医院进行复杂疾病的治疗和对基层机构进行技术支持，以此实现医护人员和诊疗设备等资源的合理配置。
而爱尔眼科具备其他眼科机构不具备的规模优势，因而能做到区域深耕和全国覆盖的有效平衡。
确定性看爱尔，性价比在何氏
正是因为爱尔眼科能做到全国扩张和区域深耕的有效结合，因而它既不像其他全国性扩张的眼科机构一样因为分布较为分散、难以实现协同作用而导致盈利能力低下，也不会因为聚焦于单一地区导致业务会出现大幅波动，这在疫情期间表现尤为明显。
因而从业务的确定性上来看，爱尔无疑是最高的。
从未来业绩增长上来看，这几家眼科机构未来的增速差别并不太大，只是何氏眼科和普瑞眼科2022年的业绩基数小，导致未来三年的表观利润增速比较高，实际上收入增速差别并不大。
从估值上来看，这四家公司中何氏眼科的估值最低，性价比最好。
总结起来，我们认为选眼科公司，确定性在爱尔，性价比看何氏。当然，目前医药板块最大的关注点在中药，消费医药的趋势性机会并不太好。如果投资者要买眼科上市公司的话，尽量逢低布局，快进快出。
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