出品 | 妙投APP
作者 | 王路泰
头图 | 视觉中国
本文核心看点：
1）眼科医疗恢复速度更快；
2）爱尔眼科增长确定性更高。
最近妙投粉丝群的许多小伙伴都跟我抱怨，通策医疗春节后的下跌让他们损失惨重，痛不欲生；但是同样是医疗服务龙头的爱尔眼科表现相对较强。为什么同样是疫后复苏逻辑，两家公司的股价表现差距这么大呢？
目前爱尔和通策的股价都处于短期底部区域，站在当下的时点，两家公司是否有补涨的可能？哪家公司更有投资机会？接下来我们将与大家一起讨论一下。
眼科恢复速度好于牙科
4月底，两家公司先后发布了一季报，从中我们可以看出眼科和牙科这两种不同的生意在疫情之后的恢复情况。
数据显示，2023年一季度爱尔眼科实现营收50.21亿元，同比增长20.44%；归母净利润7.81亿元，同比增长27.92%。而通策医疗一季度实现营业收入6.75亿元，同比上涨3.04%；归母净利润1.69亿元，同比上涨1.49%。爱尔眼科的业绩增速明显好于通策医疗。
实际上，除了爱尔眼科之外，其他上市的眼科医疗机构业绩增速都很高。何氏眼科2023年第一季度营收3.07亿元，同比增加26.91%，归母净利润5683万元，同比增加117.82%；华厦眼科实现营业收入和归母净利润分别为9.31亿元、1.5亿元，分别同比增长了15.1%、34.01%；普瑞眼科实现营业收入6.49亿元，同比增长38.73%，实现归母净利润1.62亿元，同比增长334.85%。
虽然由于基数不同，各家眼科企业的净利润增幅差距较大。但仅从营收的角度来看，几家眼科上市公司的增速在15%-40%之间，而通策医疗的营收增速仅有个位数，眼科恢复速度明显好于牙科。
究其原因，我们认为是疫情对大家的消费能力形成了影响，高毛利的视光和屈光业务对应的眼科患者都是青少年，他们有求学、考公和参军等刚性需求，家长的支付意愿更强烈；而牙科医疗群体年龄更为多样，其治疗需求存在很大的择期性。
从通策医疗的一季报中披露的数字中，我们可以看到种植、正畸、儿科、修复及综合业务的增长均不理想。
（资料来源：通策医疗2023年一季报）
爱尔眼科增长确定性更高
从股价表现上来看，爱尔眼科和通策医疗的股价都处于长周期的底部区域。那么哪家公司更具备抄底的机会呢？分析这个问题，我们要从两家公司的盈利能力和成长性两个角度来分析。
1）爱尔眼科和通策医疗的盈利能力均保持稳定
从盈利能力来看，爱尔眼科的净利率今年一季度达到了17.94%，盈利能力平稳提升。
（资料来源：choice）
通策医疗的毛利率比爱尔眼科略低，但由于其集中在浙江地区，销售费用率低于爱尔眼科，因而通策医疗的净利率将近30%，比爱尔眼科高了10%左右。但是两家公司的盈利能力都保持平稳，也没有因为收入增速的波动而导致盈利能力的下滑。
（资料来源：choice）
2）爱尔眼科短期的成长能力和确定性好于通策医疗
从成长能力来看，我们认为2023年爱尔眼科的成长性比通策医疗要好，除了上文刚提到的眼科医疗支出的刚性更强之外，通策医疗自身的业务也处于调整中。
通策医疗今年主要推进旗下的蒲公英医院快速盈利，因而总院的医生多数都下沉到基层医院去支援业务，总院层面的收入增长也受到了影响。
而且种植体集采对通策医疗的收入增长也有影响。今年2月份通策的业务恢复正常后，单月营收同比增长 32.3%，3月份市场因受种植牙集采观望情绪影响，单月营收同比仅增长5.6%，业务重回低迷状态。由于患者对种植体集采后存在一定时期的观望情绪，而医生对于新的价格也需要一个适应过程，我们认为通策医疗业绩低迷的状态估计仍会持续一段时间。
（资料来源：通策医疗2023年一季报）
从业绩增长的确定性来看，爱尔眼科在年报交流中透露，公司已经制定了未来三年业绩倍增计划。由此来看，爱尔眼科未来三年的业绩复合增速有可能在25%左右，这也很大程度上提振了投资者的信心。而通策医疗业绩低迷的状况目前还看不到拐点，不具备抄底的条件。
爱尔眼科估值更具优势
1）爱尔眼科和通策医疗都处于近五年估值中枢的底部区域
医疗服务机构由于生命周期长、现金流稳定，因而享受的估值比一般的产品型公司或者项目型公司更高。我们通过比较不同类型的医疗服务机构和同一公司在不同周期的估值水平来对两家公司进行综合比较。
爱尔眼科当前（5月4日）股价对应的滚动市盈率为77倍，处于近五年估值中枢的下方，安全边际比较高。
爱尔眼科估值中枢（资料来源：choice）
通策医疗当前（5月4日）股价对应的滚动市盈率为70倍，同样处于近五年估值中枢的下方，具有较高的安全边际。
通策医疗估值中枢（资料来源：choice）
纵向来看，通策医疗和爱尔眼科这两家医疗服务公司目前的股价都跌回了近五年估值中枢的底部区域，具有较好的估值优势。
2）爱尔眼科安全边际更高，性价比更优
从横向比较来看，爱尔眼科是眼科细分领域的绝对龙头，行业地位远好于通策医疗；而且爱尔眼科的连锁化做得很成功，实现了在全球范围内的成功布局，而且眼科医院的竞争壁垒远高于口腔医院。此外短期来看，爱尔眼科成长的确定性要高于通策医疗，成长能力也更强。因而爱尔眼科应该比通策医疗享受更高的估值水平。换言之，在同样的估值水平上，爱尔眼科比通策医疗更具吸引力。
综合起来，我们认为在疫后复苏的背景下，眼科医疗的恢复速度要好于口腔医疗，与通策医疗相比，爱尔眼科的确定性和成长性更好，估值性价比更优。如果投资者要布局消费医疗公司的话，当前的爱尔眼科要比通策医疗更合适。
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