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作者 | 段明珠
头图 | IC photo
核心要点：
世纪华通游戏主业2023年恢复态势明显，并借着与腾讯合作早早布局IDC（数据中心）业务；
近三个月其股价上涨67.25%，但仍不到高点的一半，在这波游戏股普涨行情中表现相对较弱，这和资本市场对其业绩增长和持续性的担心不无关系。
曾几何时，世纪华通是A股市值最大的游戏股，手握《传奇》IP营收超百亿。
在中国游戏股进入到缓增长和低估值的阶段，世纪华通也“流年不利”，营收下滑，商誉和各项费用高企，股价随之一路下滑至最低仅3.55元/股（2022.10）。
如今在AI+游戏等利好推动下，世纪华通的市值回到500亿一线，重新超过吉比特、完美世界，但仍和昆仑万维、三七互娱（600亿+）有不小差距，且其在这波游戏股普涨行情中表现也较弱，这和资本市场对其业绩增长和持续性的担心不无关系。
就在两个月前，其发布了上市12年来首个业绩预亏（预亏60-80亿元）的公告，又收到股票回购严重不符（原定不低于5亿元，实际才完成500多万回购）的深交所监管函。
但世纪华通或许可走得更远，一个是其游戏主业2023年恢复态势明显，一个是在游戏股纷纷蹭概念时，其确实借着与腾讯合作早早布局IDC（数据中心）业务。
世纪华通的营收成色到底如何？能否通过业绩逆转提振资本市场表现？在这波行情它能走多远？本篇将详细分析。
一、成也并购、败也并购
2018世纪华通以69亿元股份+现金全资收购点点互动，加强海外游戏发行能力；2019年又以298亿元股份+现金全资收购老牌游戏巨头盛趣游戏（前盛大游戏），2020年其又通过并购并增资上海珑睿信息新建IDC（数据中心）业务板块。
靠着一路并购，世纪华通2014年至2020年营收从17.12亿元增加到149.83亿元，归母净利从2.09亿元增加到29.46亿元；但2021年业绩“变脸”，营收同比下滑7%至139.3亿元，归母净利同比下滑21%至23.27亿元（非经常性损益余额为17.26亿元）。
数据来源：公司公告
游戏业特性是大多数公司业绩是脉冲式，一旦有好游戏就高涨，一旦产品青黄不接就萎靡，所以并购能短期推高业绩，但难以持续。世纪华通几乎所有的并购都是在业绩承诺期后业绩巨幅下降，且并购还将带来高额的商誉。
2022年，世纪华通预计亏损60至80亿元，直接原因是：对并购形成的巨额商誉及被投公司资产计提减值准备。截至2022年Q3，其账上商誉还有176亿元，位列游戏A股市场第一，相当于净资产的一半。
直到2022年11月，世纪华通还坚称“无需计提减值准备”，但此次却突然“变脸”。部分原因应是其2022年营收表现不佳，倒不如此时将商誉“雷”爆出，一则转移市场对主业的注意力，二则一次性计提能让其在2023年“轻装上阵”。
细看营收构成，世纪华通主营业务分为互联网游戏、汽车零部件、互联网数据中心（IDC）三大板块；是一家非相关多元化的企业，各业务间暂时没有起到协同作用。
数据来源：公司公告
其最初以汽车零部件起家，主要生产和销售汽车用塑料零部件及相关模具，客户包括上海大众、比亚迪等，该业务营收占比从2019年的25.89%下降至2022年上半年的12.01%（营收7.74亿元），毛利率为12.12%，同比下降3.58%。
从2018年起，游戏业务已成为世纪华通营收的最主要来源。2022年上半年公司游戏收入52.61亿元，占营收比重为81.56%；毛利率为64.53%，同比下降1.64%。
世纪华通的IDC业务主要通过上海珑睿（已出表）与世纪珑腾开展，暂未能贡献收入，但由于背靠腾讯（世纪珑腾则在2021年10月与腾讯云签订战略合作协议，双方将在数据中心业务等相关业务上进行为期5年的合作），且项目确实在推进中，受到资本市场关注。
二、世纪华通能重回高增长吗？
游戏公司的安身立命之本是优质的游戏产品。世纪华通的游戏产品主要分布在盛趣游戏和点点互动。
盛趣游戏曾靠着传奇IP开启了中国的网游时代，目前有近百款游戏保持盈利，其中10款营收过亿，2款营收过10亿；传奇IP《热血传奇手机版》近20年累计流水突破100亿元。旗下的《最终幻想14》《冒险岛》（流水同比增80%）《彩虹岛》（流水同比增120%）《热血传奇》系列等多款经典产品在2023年春节期间流水同比增长。
在海外市场方面，点点互动于2月推出的末日生存策略新游《Whiteout Survival》收入表现强劲，3月激增620%，成为发行商旗下收入最高的手游产品。加上《Frozen City》、《Family Farm Adventure》等产品收入全线增长，2月点点互动收入环比提升38.8%，同比增长近50%，创历史新高。
世纪华通还有不少游戏产品储备，今年有望推动游戏业务收入快速增长。
当前AIGC、ChatGPT概念火热，游戏有望率先实现落地， 不过技术可能更多用在降本增效上，对打开增长空间上，还需要更长时间。
IDC业务是世纪华通主要打造的第二增长曲线，其已中标了华为云的数据中心项目；深度参与的长三角数据中心项目近万个机柜已顺利交付；参与投资的上海松江的腾讯长三角人工智能先进计算中心及生态产业园区项目已逐步投入运营。
虽然这些暂未产生实际收入，但考虑到发展趋势仍值得期待。2019年，我国数据产量总规模为3.9ZB，同比增加29.3%，占全球数据总产量的9.3%；人均数据产量为3TB，同比增加25%。这促使2019年中国IDC市场规模达到1562.5亿元，同比增长27.2%；预期到2022年达到3200.5亿元，2019-2022年年均复合增速达27%，数据处理相关的新基建将持续受到强需求驱动。
如今AI赛道的火热更是给其添把火，世纪华通由腾讯持股10%，又与腾讯、华为合作推进相关数据中心建设，成功的概率相比更大些。
三、世纪华通能走多远？
世纪华通近三个月股价上涨67.25%，股价回到6元以上，但仍不到高点的一半。
看其基本面，考虑到后续版号常态化发放，以及点点互动开年多款产品表现较好，游戏业务营收应有小幅上涨；汽车零部件业务维稳，主要下游客户保持相对稳定；由于未来战略重心转移，铜杆加工件收入增速未来预计将有一定幅度的下滑；IDC业务可能今年有收入上的体现，但很大可能仍无法对整体营收作出较大贡献。综合考虑，世纪华通今年营收规模或将恢复至140亿左右。
过往世纪华通的毛利率能保持在55%以上，尤其是海外产品毛利率更高。今年是游戏公司产品大年，预计会加剧市场买量成本。2022年上半年世纪华通的销售费用同比下降12.22%，今年该费用或有所增加，降低毛利率水平。2022年上半年世纪华通管理费用同比下降39.41%，AIGC或将进一步降本增效，替身公司盈利能力。一加一减，世纪华通的毛利净利水平或能略微有所增长，今年若无再次计提发生，预计净利达到20亿元以上。
考虑到其利润主要由游戏业务贡献，选取游戏行业的三七互娱、恺英网络、吉比特、完美世界、昆仑万维等几家为可比上市公司，PE均值在30倍左右。
考虑到世纪华通拥有传奇系列、龙之谷系列等众多IP，并具备长线运营及出爆款的可能性，同时海外业务态势较好，但也要注意其存在流动性风险、缺少实控人风险等，综合考虑可给予一定估值溢价，PE值可在25-30倍。
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